弱気相場はまだ続く? 再び金融引き締め→景気後退懸念

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前川将吾

米金融引き締め→景気後退懸念が再燃

米連邦準備理事会（FRB）のパウエル議長は、先週末に経済シンポジウム「ジャクソンホール会議」で講演し、高インフレの抑制に向けた引き締め的な金融政策の継続を表明するとともに、早期の利下げ期待もけん制しました。加えて、高金利が低成長や労働市場の軟化に繋がり、家計や企業に負担を招く可能性にも言及しました。投資家はこれらの発言内容を「タカ派的」と捉え、米国株式相場は大幅に下落しました。

将来の利下げ時は景気不安が強い時?

足元の金融市場の織り込みを見ると、パウエル議長の講演後も、9月の米連邦公開市場委員会（FOMC）で利上げ幅が前回の0.75%から0.5%に縮小するとの見方や、来年に利下げが実施されるとの見方が完全に消え去ったわけではありません。但し、仮にこれらの見方が実現しても、その時点で投資家は利上げ停止や利下げを素直に喜ぶ余裕はないかもしれません。というのも、パウエル議長の発言を踏まえれば、金融引き締めが終わる時はインフレ圧力が十分収まっている時であり、その裏側では景気が足元よりも冷え込んでおり、労働市場も脆弱で、景気後退が本格的に恐れられている可能性があるためです（→【補足】参照）。

中期で予想EPS低下→株安の構図に注意

以上の点を踏まえれば、米国株式の弱気相場はまだ続く可能性が意識されます。但し、一口に株安と言っても、その原動力を考えると、今年前半の予想株価収益率（PER）低下→株安時にはなかった、景気や企業業績の悪化を反映した予想EPS（1株利益）の低下圧力が加わることが予想されます。

Guide to the Markets 2022年7-9月期版27ページ

【補足】そもそも投資家は、利上げ停止や利下げを「株式の買い材料」と決めつけるべきではない?

この夏は、米国の景気減速やインフレのピークアウト観測と、それに伴うFRBの利上げ停止や利下げ期待を背景に、米国株式は上昇しました。但し、過去の歴史を踏まえれば、投資家は利上げ停止や利下げを必ずしも歓迎できない点に注意が必要です。なぜかというと、FRBの利上げは、利上げができるほど米国の景気や企業業績が堅調であることの表れである一方、利上げを停止したり利下げを開始するということは、それほど経済が冷え込んでしまっている可能性があるためです。上図を見ると、過去は機動的な金融引き締めと緩和が景気拡大の長期化に繋がったこともあれば、利上げ停止や利下げ後まもなく景気後退が訪れるケースも多々あったことがわかります。今回のFRBの利上げもいつかは終わりを迎えますが、それを歓迎できるかどうかはその時々の景気の状況次第なので、利上げ停止や利下げを事前に株式の買い材料と断定することは禁物と考えます。

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