これからレポの話をしよう① | J.P.モルガン・アセット・マネジメント

これから「レポ」の話をしよう①：♪All you need is leverage♪

2019/11/29

♪All you need is love♪（♪愛こそはすべて♪）

ジョンの名曲です。

ベトナム戦争が泥沼化していた頃で、この曲が後の♪Imagine♪や、♪Happy Xmas (War Is Over)♪に引き継がれていったのだと、"imagine"します。

今日は、これをもじって、「All you need is leverage」「レバレッジこそはすべて」としてみました。

「いつでも使えそうな、便利なタイトルの曲を、これに使ってしまっていいのか」と思われるかもしれませんが、レバレッジこそ、資本市場の根幹です。

レポ市場の異変：起きたのはこういうこと

9月16-17日を中心に、「レポ金利」と呼ばれる、短期の金利が上昇しました。（以下に説明をしますが）レポ金利は、特に、証券会社やヘッジファンドなどにとって、最も重要といってよい金利です。

出所：ニューヨーク連銀、Bloomberg、J.P. Morgan Asset Management
データは2019年11月28日時点で取得可能な最新のものを掲載。

これを受け、FRBは、17日の朝、レポ市場に資金供給を行いました。この結果、レポ金利は低下して、落ち着きを取り戻しています。

出所：ニューヨーク連銀、Bloomberg、J.P. Morgan Asset Management
データは2019年11月28日時点で取得可能な最新のものを掲載。

レポ市場で起きたことを、セリフで仕立てると、次のようなものです。

証券会社：いつものように（自分たちのor自分たちの顧客の）リスク・ポジションを維持するためのお金を貸してくれ。

銀行：すまん、貸せない。

証券会社：どうしてだ?

銀行：・・・

証券会社：このままじゃ、自分たちのポジションを投げ売りしないといけなくなるし、顧客も同様だ・・・。

Fed：わかった。どういうわけか知らないが、その金、俺が代わりに出してやる。ポジションは維持してくれ。

FRBの足取り

9月17日、FRBは、レポ市場に介入をしました。

これ以降、現在に至るまで、Fedは、24のプライマリー・ディーラー（≒主要な証券会社）から、米国債と政府機関債、政府機関MBSを「担保」に受け取って、彼らに、資金を供給しています。

FRBのH.4.1統計（Factors Affecting Reserve Balances）によると、直近の残高は2,001億ドルです（2019/11/20週）。9/12週の残高はゼロでした。

また、FRBのZ.1統計（Financial Accounts of the United States）によると、今年6月末時点での、レポ市場での資金の主要な出し手は、（ネットで見ると）米銀とMMFです。ここで、「米銀」とは、米国の預金取扱機関を指します。

今年6月末時点の、米銀によるレポでの資金運用残高は「3,573億ドル」（→ただし、レポでの資金調達も1,083億ドルある）、MMFのそれが「1.1兆ドル」です（→レポでの調達はゼロ）。

この他の資金の出し手である、GSE（政府系金融機関）と地方政府と投資信託が合わせて、「3,700億ドル」程度です。

資金の出し手を合計すると、ネットで合計「1.75兆ドル」程度ですから、FRBの資金供給金額である「2,000億ドル」は、巨額であることがわかります。

一方、いわゆる証券会社（broker-dealer）や、在米外銀、海外部門は「調達超過」です。

Fedによるレポの残高は、年末にかけて、もう一段、増加すると見られます。

そして、FRBは、10月11日に毎月600億ドルの短期国債を買い入れることを決めています。

出所：FRB、Bloomberg、J.P. Morgan Asset Management
データは2019年11月28日時点で取得可能な最新のものを掲載。

Fedによるレポ市場介入の目的は?

短期国債買い入れは、前回のブログに書いたので、レポ市場への介入に焦点を当てると、FRBの説明によれば、このオペレーションの目的は、準備預金の潤沢な供給による政策金利（やその他の銀行間金利）のコントロールです。

しかしながら、このオペには、少なくとも、「FRBが、民間の銀行に代わって、民間部門のリスクテイク（レバレッジ）を支える」という効果があります。

なぜならば、「レポとは、レバレッジ≒リスクテイク」そのものであるからです。

レポとは① オペレーショナルなレポ

レポは、本来、証券会社が、短期の資金（や証券）を調達するための「つなぎ」の手段で、欠かせないインフラなのですが、ゆえにオペレーショナルなものです。

この「オペレーショナルなレポ」を、少しこれを見てみます。

例えば、証券会社は、プライマリー市場（＝発行市場）で、財務省から、米国債を買い入れます。

このとき、海外中銀などの投資家からのオーダーが十分にあれば、米国債を財務省から買い取って、それをすぐに投資家に売り渡せば、決済資金は必要ありません。

しかし、オーダーが足りないと、（あるいは時間のラグがあると）米国債を在庫として抱えます。

でも、「証券会社には、その買い入れ資金はない」のです。

（銀行ならばあるかもしれませんが、例えば、先のプライマリーディーラーのリストを見ていただくと、どこも証券会社であることがわかります。もちろん、銀行にも「遊ばせる」お金はありません）。

そこで、財務省から受け取る米国債を担保に、銀行やMMFから資金を借りてくるのです。

そして、その資金を財務省に支払うことで、財務省から米国債を受け取ります。（そして、その米国債を銀行に担保として差し出します）

銀行やMMFにとって、レポは「担保付きの短期貸出」です。

あるいは、証券会社は、セカンダリー市場（＝流通市場）で、顧客から米国債の「売り」を受けます。

このとき、たまたま同じ銘柄を買いたい投資家がいれば、「つなぐ」だけで資金は必要ありません。

しかし、買い手がいないと、米国債を在庫として抱えます。

やはり、「証券会社には、お金がない」ので、このときも顧客から受け取る米国債を担保に、銀行やMMFから資金を借りて、その資金を、米国債を売った顧客に支払います。

また、「証券会社には、証券もありません」。

顧客のオーダーが、米国債の「買い」の場合に、その銘柄を持っていなければ、借りたり、その顧客から受け取る代金を基に、（レポの逆をやる）リバースレポで米国債を取ってきたり、発行から新しいものなど、証券会社間の市場に売り物が出ていれば、買い戻して、現物の証券を融通します。

いずれにせよ、証券会社の業務は、根本的には、何も持っていないところ＝「スクエア」から始まります。

こうしたレポは、日常的なもので、証券会社が一瞬、在庫をバランスシートに抱え、銀行やMMFがその「つなぎ」の資金調達を付けます。そのときはバランスシートが膨らみますが、（流動性が高い場合）お客さんが見つかったり、市場で買いがあれば、売却をして、バランスシートは元に縮まります。

この「オペレーショナルなレポ」以上に、重要と言ってもよいのが、「レバレッジをかけるためのレポ」です。

「レバレッジこそはすべて」、「レポこそはすべて」と言ってもよいくらいです。

（これからレポの話をしよう②に続きます）

記事のタグ:

足元の米債務上限問題の動向と今後の市場見通しは?

3分で読める！ストラテジストのグローバル市場展望　2023/05/29

これから「レポ」の話をしよう①：♪All you need is leverage♪

最新のブログ

足元の米債務上限問題の動向と今後の市場見通しは?

投資家の関心はインフレ＆利上げ→景気&企業業績へ?

FRBの利上げサイクル終了→債券投資の復活?

金融不安の影響を踏まえた利上げ見通しと投資戦略は?

米国の「逆イールド」や金融不安を考慮した投資とは?

景気の「再加速サイン」と「後退サイン」が同時に点灯

経済の「無着陸期待」が「強行着陸リスク」を高める?

株式の割高・割安は、短期はともかく長期で重要。

分散投資の一角を担う「債券投資の復活」に期待?

世界で決算発表が続く中、今年の業績予想は悪化へ?

仮に米国が景気後退に入る場合、マイルドか深刻か

逆業績相場の背後にある景気悪化はいつまで続く?

逆業績相場では、物価よりも景気指標を要警戒?

米国株式の弱気相場はいつまで続く?

米金利低下を好感vs.景気懸念の構図の中、日本株が劣後

新型コロナ懸念が再燃も、来年の中国株には期待?

10月の米CPIで株価は底入れ? 今後の投資の注意点は?

今後のFRBの金融政策の見通しは?

相対的に堅調な日本の企業業績と株価の持続性は?

過去の米国の景気後退と株価の底値の歴史を学ぶ

米決算で一安心も、ISM指数は業績悪化基調を示唆?

7-9月期のグローバル市場はまさに“往って来い相場”

FRBの利下げの歴史に学ぶと、来年後半に利下げも?

当面の米国景気の見通しと投資戦略は?

弱気相場はまだ続く? 再び金融引き締め→景気後退懸念

米株高は短命? 予想PER頼みで、予想EPSは低下開始

FOMC後の「悪いニュースは良いニュース」は続く?

世界の景気後退入りは回避可能？ 2つの点に注目！

米企業決算の注目点は、利益率と今後の支出見通し

4-6月の市場レビュー。1-3月と似ているようで違う?

米国の景気後退入りは市場のメインシナリオか?

物価懸念で、米国株式が弱気相場入りに再接近

不安材料の入れ替わりが株価の上値を重くする。

下げすぎた後の株高。上昇の持続力は?

金利上昇よりも景気後退を恐れ始めた金融市場

弱気相場入り目前の米国株。今後の見通しは?

米国の2つの物価指標に注目！

FOMCと米主要経済指標で市場はどう動く?

FRBの「大幅」利上げとECBの「早期」利上げ

米インフレのピークアウトに期待も、油断は禁物

1-3月期の波乱相場を3局面に分けて振り返る

米インフレを巡る好悪材料と、FOMCの注目点

「スローフレーション」を意識した分散投資

2つの材料で金融市場の変動性は当面高止まり?

ウクライナ侵攻リスクを踏まえた投資戦略は?

物価・ウクライナ懸念 vs. 景気持ち直し期待?

投資家が注視すべきは、米CPIの「前月比」?

FOMCで分かったことと、今後の注目点。

FRBの利上げやQT開始前後に株価はどう動く?

日本株が出遅れている背景と、出遅れ解消に繋がるポイント

米政府・議会による政策対応

FRBによる政策対応

感染症の数理（2） ゴールデンウィークは終わったものの。

感染症のシミュレーション ゴールデンウィークに

感染症の用語解説と数理 ゴールデンウィークに

景気後退入り後のアセット・アロケーション ～HY債券の有効活用～

短期的な下落に惑わされず、資産運用のゴールを思い出そう

忘れられない3ヵ月

なぜ、急落が続くのか?

ゴールを思い出す

大幅下落と大幅上昇は隣り合わせ

震源地の中国から始まるV字型回復、W型のリスクには注意

「新型肺炎に絡む材料」に優先順位をつけ、頭を整理する

V字回復期待を背景に「今年の業績相場への移行」は続く?

ガラスの十代 2020年の勝手予想①

ガラスの十代 2020年の勝手予想②

これから「レポ」の話をしよう③

本日のインプット：11月の雇用統計 & 今後の動向

本日のインプット（昨日分）：ADP雇用統計

これからレポの話をしよう②

見通し変更：クリスマスキャロルの頃には

本日のインプット：10月29-30日分のFOMC議事録：経済の評価

本日のインプット：FRBの金融安定報告書

本日のインプット：米国の貨物輸送量指数

本日のインプット：家計の債務延滞状況

本日のインプット：企業株式の時価評価金額 vs. 実体経済

本日のインプット：失業保険継続受給者数

本日のインプット：IHS Markit社のエコノミスト・コメント

感染症の数理（2）ゴールデンウィークは終わったものの。

感染症のシミュレーションゴールデンウィークに

感染症の用語解説と数理ゴールデンウィークに

景気後退入り後のアセット・アロケーション～HY債券の有効活用～

ガラスの十代　2020年の勝手予想①

ガラスの十代　2020年の勝手予想②

どっちの料理しよう??③　Rocket Man

どっちの料理しよう??②　債券と株式、どっちがバブル?

どっちの料理しよう??①　景気後退に行くの、行かないのどっち?