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    1. Debito, debito ovunque: le implicazioni di un mondo più indebitato

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    Debito, debito ovunque: le implicazioni di un mondo più indebitato

    09-11-2020

    Thushka Maharaj

    Patrik Schöwitz

    Sylvia Sheng

    Jasslyn Yeo

    Sean Daly

    In sintesi

    • La performance delle classi di attivo sarà probabilmente influenzata da un nuovo mondo più indebitato in cui investitori, autorità politiche e sistemi economici saranno più tolleranti nei confronti di un maggior livello di debito. L’elevato livello di indebitamento governativo e societario potrebbe anche esacerbare la volatilità nelle future recessioni.

    • Per i titoli di Stato, un livello più elevato di indebitamento aumenta i premi per il rischio di inflazione a lungo termine per il debito dei Mercati Sviluppati ed Emergenti. L’uso della politica fiscale dovrebbe creare una maggiore differenziazione tra i mercati obbligazionari, soprattutto nei Mercati Emergenti. Sul versante del credito, l’elevato ricorso alla leva mantiene le nostre ipotesi sul differenziale di rendimento dei titoli Investment Grade al di sopra delle medie storiche.

    • Per le azioni, un debito societario elevato dovrebbe consentire una remunerazione elevata e continua agli azionisti, ma la crescita dei ricavi è il parametro chiave per determinare se un alto livello di indebitamento aiuta o danneggia le performance e il giudizio finale deve essere ancora espresso. Le azioni dei Mercati Sviluppati diventano sempre più un veicolo di reddito anziché di apprezzamento del capitale, pertanto è possibile che gli investitori debbano rivolgersi alle azioni dei Mercati Emergenti e a investimenti alternativi per l’apprezzamento del capitale. 

     

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    Le nostre ipotesi prevedono una nuova realtà caratterizzata da elevati e perduranti livelli di indebitamento. Il debito elevato e in aumento dovrebbe influenzare la maggior parte delle classi di attivo: settori pubblico e privato, economie emergenti e sviluppate. Una spiegazione: crescente tolleranza al debito tra investitori sempre più disposti ad accettarlo, autorità politiche pronte ad adottarlo e sistemi economici in grado di sostenere carichi di debito maggiori.

    L’azione aggressiva delle Banche Centrali per sopprimere i tassi di interesse negli ultimi decenni ha posto le basi per un mondo ad alto livello di indebitamento. Successivamente, con l’avvento della recessione dovuta alla pandemia, le Banche Centrali hanno adottato orientamenti più espansivi per consentire pacchetti di stimolo fiscale. È probabile che queste condizioni rimangano in atto per un periodo prolungato.

    Quali sono le conseguenze per i titoli di Stato? Livelli di debito più elevati aumentano i premi per il rischio di inflazione che ipotizziamo nel nostro orizzonte previsionale per il debito dei Mercati Sviluppati ed Emergenti. L’uso attivo della politica fiscale dovrebbe portare a una maggiore differenziazione tra i mercati obbligazionari, soprattutto nelle economie emergenti. (Riteniamo più probabile che le autorità statunitensi possano far aumentare con successo le aspettative di inflazione di quanto non lo riteniamo per Europa o Giappone.) Quello che è stato per lungo tempo un movimento congiunto dei titoli di Stato dei Paesi Sviluppati è ora a rischio di dissolversi, sia per il debito sovrano dei Mercati Sviluppati, ma più chiaramente per quello dei Mercati Emergenti.

    Dopo aver affrontato con difficoltà le crisi finanziarie degli anni ’90, molti Paesi Emergenti hanno modificato le proprie politiche (avviando la lotta all’inflazione ed emettendo una quota maggiore di debito in valuta locale), che li hanno resi più resilienti dal punto di vista finanziario. Ma questo varia notevolmente da Paese a Paese. Quelli con una politica credibile sono stati ricompensati con una performance della curva dei rendimenti simile a quella dei Mercati Sviluppati. Altri, più lenti nell’implementare le riforme, sono stati penalizzati, anche se le Banche Centrali hanno avviato il quantitative easing. Nel complesso, prevediamo una maggiore differenziazione tra i mercati del debito emergente.

    Quali sono le implicazioni di un livello elevato di indebitamento per il credito? Nell’ultimo ciclo le società statunitensi hanno aumentato il ricorso alla leva finanziaria e non ci aspettiamo di assistere a un’inversione di questa tendenza, almeno nella prima parte del ciclo, poiché i forti interventi di politica monetaria hanno assicurato finanziamenti ponte a basso costo. Tuttavia, nel tempo, l’aumento dei tassi dovrebbe portare alla riduzione dell’indebitamento in bilancio, poiché i costi di servizio del debito inizierebbero a risalire. Le attese di leva finanziaria elevata influiscono particolarmente sulle nostre ipotesi relative al differenziale di rendimento dei titoli Investment Grade, mantenendolo a 160 punti base, un livello superiore alla media storica.

    Per le azioni, gli alti livelli di indebitamento dovrebbero continuare a sostenere un’elevata remunerazione per gli azionisti, sebbene a livelli ridotti rispetto agli ultimi anni sulla scia del calo degli utili causato dalla recente recessione. Ci aspettiamo che la crescita dei ricavi sia la metrica chiave per determinare se un livello elevato di indebitamento favorisca o danneggi le performance azionarie, sebbene non vi siano certezze in merito. Ci aspettiamo di riscontrare gli effetti più pronunciati nel mercato statunitense e quelli meno evidenti in Giappone. Un debito elevato comporta anche valutazioni di equilibrio ben al di sopra dei livelli storici.

    Quali sono le implicazioni complessive di un mondo più indebitato? Gli investitori devono abituarsi a vivere in un mondo ad alto livello di indebitamento. In questo contesto, le azioni dei Mercati Sviluppati diventano sempre più un veicolo di reddito anziché di apprezzamento del capitale. È possibile che gli investitori debbano ricorrere ad azioni dei Mercati Emergenti e investimenti alternativi per ottenere l’apprezzamento del capitale. Ci aspettiamo inoltre che il maggior indebitamento andrà a esacerbare la volatilità del mercato nelle future recessioni.

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    Ai fini della Direttiva Markets in Financial Instruments (MiFID II) i programmi Market Insights e Portfolio Insights di J.P. Morgan Asset Management costituiscono una comunicazione di marketing e non rientrano pertanto nell’ambito di applicazione dei requisiti MiFID II/MiFIR in riferimento alla ricerca in materia di investimenti. Inoltre, i programmi Market Insights e Portfolio Insights di J.P. Morgan Asset Management, in quanto ricerca non-indipendente, non sono stati preparati conformemente ai requisiti giuridici volti a promuovere l'indipendenza della ricerca in materia di investimenti e non sono soggetti ad alcun divieto che proibisca le negoziazioni prima della diffusione della ricerca in materia di investimenti.

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    Il presente materiale è emesso in Italia da JPMorgan Asset Management (Europe) Société à responsabilité limitée, Filiale di Milano, Via Cordusio 3, 20123 Milano, Italia.

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