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    1. Bond Bulletin

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    Bond Bulletin

    GFICC Investors

    24/01/2023

    Banca del Giappone: l'eccezione alla regola

    La Banca del Giappone è l’unica grande Banca Centrale che, all’aumentare dell’inflazione, si muove in controtendenza sul fronte dei tassi. In questo Bond Bulletin esaminiamo in che modo gli interventi della Banca del Giappone abbiano creato un mercato per i titoli di Stato giapponesi che prescinde dai fondamentali economici.

     Fondamentali

    I principi economici ci insegnano che in un contesto di inflazione elevata i tassi di interesse dovrebbero salire. In effetti, in tutto il mondo la maggior parte delle Banche Centrali ha innalzato il costo del denaro. Tuttavia, la Banca del Giappone (BoJ) ritiene di doversi muovere in controtendenza. Nonostante l’inflazione abbia raggiunto il livello più alto degli ultimi trent’anni, la BoJ continua a mantenere i tassi artificialmente bassi intervenendo nei mercati obbligazionari. Gli interventi sono attuati tramite la politica di controllo della curva dei rendimenti (nota come YCC, dall’inglese Yield Curve Control) mediante la quale la BoJ acquista titoli di Stato giapponesi (JGB) per mantenere i rendimenti all’interno di un intervallo di oscillazione prestabilita. Nonostante per tutto il 2022 il mercato abbia continuato a presagire una svolta nelle politiche della Banca Centrale giapponese, l’istituto è intervenuto quando il mercato meno se lo aspettava, cioè nel mese di dicembre, ampliando l’intervallo di oscillazione della YCC dallo 0,25% allo 0,50% per i JGB decennali. Considerato il clima di forte inflazione, il mercato si attendeva che nella riunione del 18 gennaio la BoJ allargasse ulteriormente il corridoio di tolleranza della YCC (o che addirittura abbandonasse del tutto tale politica). Il governatore della Banca del Giappone, Haruhiko Kuroda, però, non si è fatto condizionare dal mercato ed è stato irremovibile nella sua decisione di lasciare invariata l’intervallo di oscillazione della YCC.

     Valutazioni quantitative

    Il mercato continua a sfidare la BoJ e recentemente, il 13 gennaio, ha spinto i JGB decennali oltre la linea rossa dello 0,5% fissata dalla YCC, costringendo la Banca Centrale a intervenire. Ciò ha avuto chiare ripercussioni nei mercati dei derivati dove, al momento, il tasso swap a 10 anni – che può muoversi più liberamente – rende 50 punti base (pb) in più rispetto ai JGB. Detto questo, i tassi giapponesi sono interessanti per gli operatori in Yen che potrebbero fare fatica a trovare rendimento tra gli investimenti internazionali visto che la copertura di titoli denominati in USD rispetto allo Yen costa il 5,3%. (Tutti i dati sono tratti da Bloomberg e aggiornati al 17 gennaio 2023).

    Il tasso di mercato sui Governativi giapponesi decennali ha infranto il limite dello 0,50% fissato dalla Banca del Giappone

    Fonte: J.P. Morgan Asset Management al 17 gennaio 2023. YCC = controllo della curva dei rendimenti

     Fattori tecnici

    Le condizioni tecniche per i JGB hanno raggiunto livelli estremi. Negli ultimi due mesi, per mantenere i tassi al livello desiderato la BoJ ha acquistato titoli di Stato giapponesi per oltre 100 miliardi di Dollari, vale a dire il 2,5% dei JGB immediatamente disponibili sul mercato ogni mese. Oggi, di conseguenza, la Banca Centrale detiene quasi tutta la duration a 7-10 anni del mercato dei JGB.* Poiché ci si aspetta che i rendimenti salgano, il posizionamento di consenso propende per una duration breve secondo le indagini proprietarie di J.P. Morgan Asset Management al 10 gennaio 2023. Inoltre, i dati mostrano che, considerati gli alti costi di copertura valutaria, gli investitori giapponesi hanno ridotto gli acquisti di obbligazioni estere. Date le dimensioni significative della platea di investitori giapponesi, riteniamo che l’eventuale abolizione della politica YCC da parte della BoJ stimolerebbe la domanda nei mercati obbligazionari globali. *Fonte: Banca del Giappone, Ministero delle finanze e Morgan Stanley Research al 30 dicembre 2022.

    Cosa significa per gli investitori obbligazionari?

    Considerato l’attuale contesto di mercato, per i portafogli i cui benchmark contengono JGB riteniamo preferibile una posizione corta. La BoJ ha sorpreso il mercato una volta, scegliendo di modificare l’intervallo di oscillazione della YCC quando meno ce lo si aspettava. Se dovesse rifarlo, potrebbe creare le premesse per resettare le posizioni di duration breve in Giappone. Convinti che il mercato continuerà a sfidare la BoJ, preferiamo una posizione di duration breve nei JGB perché ci aspettiamo che prima o poi la Banca Centrale abolirà la politica di controllo della curva dei rendimenti consentendo a questi ultimi di salire. Riteniamo che l’orientamento della BoJ non sia sostenibile in quanto crea un mercato interno nel quale una domanda organica di obbligazioni da parte del settore privato è assente. “Mai mettersi contro la Fed” potrebbe essere un mantra diffuso nei mercati obbligazionari, ma nessuno ha mai asserito che questo valga per la BoJ. La Banca del Giappone sta solo ritardando l’aumento ineluttabile dei tassi d’interesse giapponesi.

    Cos'è il Bond Bulletin

    Ogni settimana il team Global Fixed Income, Currency and Commodities Group di J.P. Morgan Asset Management revisiona gli aspetti chiave per gli investitori obbligazionari attraverso il quadro comune della ricerca basata su fattori fondamentali, di valutazione quantitativa e tecnici (FQT).

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    Il programma Market Insights fornisce dati e commenti esaustivi sui mercati globali senza fare riferimento a prodotti. Concepito come strumento per aiutare i clienti nella comprensione dei mercati e per supportare le decisioni di investimento, il programma esplora le implicazioni degli attuali dati economici e delle mutevoli condizioni del mercato. 

     

    Ai fini della Direttiva Markets in Financial Instruments (MiFID II) i programmi Market Insights e Portfolio Insights di J.P. Morgan Asset Management costituiscono una comunicazione di marketing e non rientrano pertanto nell’ambito di applicazione dei requisiti MiFID II/MiFIR in riferimento alla ricerca in materia di investimenti. Inoltre, i programmi Market Insights e Portfolio Insights di J.P. Morgan Asset Management, in quanto ricerca non-indipendente, non sono stati preparati conformemente ai requisiti giuridici volti a promuovere l'indipendenza della ricerca in materia di investimenti e non sono soggetti ad alcun divieto che proibisca le negoziazioni prima della diffusione della ricerca in materia di investimenti.

    Il presente documento costituisce una comunicazione generale fornita a solo scopo informativo. È di natura formativa e non è da intendersi come una consulenza o una  raccomandazione relativa a specifici prodotti d’investimento, strategie, caratteristiche di piani d’investimento o altro scopo in alcuna giurisdizione, né rappresenta un impegno da parte di J.P. Morgan Asset Management o delle sue controllate a partecipare in alcuna delle transazioni menzionate. Eventuali esempi utilizzati sono generici, ipotetici e a mero scopo illustrativo. Il presente materiale non contiene informazioni sufficienti per supportare una decisione d’investimento e non è da utilizzarsi per valutare il merito dell’investimento in titoli o prodotti. Inoltre, si raccomanda agli utenti di effettuare una valutazione indipendente delle implicazioni legali, normative, fiscali, creditizie e contabili, e di stabilire, con l’assistenza dei propri consulenti professionali, se gli investimenti menzionati nel presente documento possano considerarsi adatti ai propri obiettivi personali. Gli investitori devono assicurarsi di essere in possesso di tutte le informazioni pertinenti disponibili prima di effettuare un investimento. Stime, numeri, opinioni, tecniche o strategie di investimento eventualmente espresse hanno finalità puramente informative, sono basate su talune ipotesi e sulle condizioni di mercato correnti, e possono variare senza preavviso o comunicazione alcuna. Tutte le informazioni fornite nel presente documento sono considerate corrette alla data di redazione ma non viene rilasciata alcuna garanzia sulla precisione delle stesse e viene espressamente declinata qualsiasi responsabilità per eventuali errori od omissioni. Si ricorda che tutti gli investimenti comportano dei rischi e che il loro valore, nonché i proventi da essi derivanti, possono subire oscillazioni in base alle condizioni di mercato e alle prassi fiscali, e che gli investitori potrebbero non recuperare interamente il capitale inizialmente investito. Le performance e i rendimenti passati non costituiscono un indicatore affidabile dei risultati attuali e futuri. J.P. Morgan Asset Management è il nome commerciale della divisione di gestione del risparmio di JPMorgan Chase & Co. e delle sue affiliate nel mondo. Nella misura consentita dalla legge applicabile, le linee telefoniche di J.P. Morgan Asset Management potrebbero essere registrate e le comunicazioni elettroniche monitorate al fine di rispettare obblighi legali e regolamentari nonché politiche interne.  I dati personali sono raccolti, archiviati e processati da J.P. Morgan Asset Management secondo la EMEA Privacy Policy disponibile alla pagina web www.jpmorgan.com/emea-privacy-policy.

     

    Il presente materiale è emesso in Italia da JPMorgan Asset Management (Europe) Société à responsabilité limitée, Filiale di Milano, Via Cordusio 3, 20123 Milano, Italia.

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