Una gamma di opportunità in espansione
Cresce la domanda di investimenti con il potenziale di fare bene e di fare del bene, non solo nei mercati azionari, ma su tutta la linea. Il reddito fisso sostenibile a livello globale ha registrato 59 miliardi di Euro di flussi in entrata nel 2020, con un aumento del 39% rispetto al 20191.
I trend che stanno determinando la domanda stanno anche dando un forte impulso all’offerta. Mentre investitori, società, autorità di regolamentazione e governi si allineano rapidamente agli obiettivi dell’accordo di Parigi, l’emissione di obbligazioni verdi, sociali e sostenibili sta aumentando vertiginosamente, da 565 miliardi di Dollari nel 2019 a 732 miliardi di Dollari nel 2020.2 Quello che in precedenza era un mercato dominato dall’Europa si sta ora espandendo, con il Dollaro statunitense che sembra destinato a diventare, ai ritmi attuali, la valuta principale per il finanziamento sostenibile nel 2021. L’emissione di titoli di Stato e societari sostenibili non si limita ai Mercati Sviluppati, ma si allarga anche ai Mercati Emergenti.
Anche su base settoriale, il mercato sta diventando sempre più vario poiché le emissioni non provengono più solo da settori che sono sotto particolare scrutinio per la sostenibilità delle loro pratiche. Le emissioni recenti provengono da un’ampia gamma di settori, utility, banche, REIT e tecnologia in testa. Alcune aziende, in particolare nel settore delle utility, sono andate oltre, affermando che difficilmente emetteranno mai un’altra obbligazione “non verde” poiché tutti i finanziamenti futuri saranno legati a programmi sostenibili.
Le aziende emettono obbligazioni sostenibili per una vasta gamma di finalità: dalle banche che finanziano la costruzione, la ristrutturazione e/o la conservazione di alloggi a prezzi accessibili in comunità a basso reddito, alle aziende automobilistiche che finanziano la ricerca e lo sviluppo di veicoli elettrici.
Gli emittenti governativi hanno raccolto fondi per la transizione verso un’economia a basse emissioni di carbonio, per sostenere la resilienza climatica e investire in scienza, tecnologia e pubblica istruzione.
Bilanciare sostenibilità e valore
Per gli investitori presenti in questo segmento sempre più ampio del mercato obbligazionario, due sono gli interrogativi chiave: come valutare la sostenibilità e come valutare il valore.
Alcune aziende inseriscono la sostenibilità nei contratti obbligazionari. Ad esempio, nel settore delle utility, il fornitore italiano di gas ed energia elettrica Enel si è impegnato in un programma di obbligazioni “step-up” legato esplicitamente agli obiettivi di sostenibilità. Per una recente emissione in sterline di un’obbligazione di sette anni legata agli Obiettivi di Sviluppo Sostenibile delle Nazioni Unite, se la società non raggiunge l’obiettivo di capacità di energia rinnovabile installata del 60% entro la fine del 2022, la cedola aumenta di 25 punti base (pb).
Il settore delle utility è stato uno dei primi a emettere green bond o obbligazioni verdi. Inoltre, in questo settore si stanno affermando le migliori prassi in materia di responsabilità, con la maggior parte delle società che si assume impegni simili sulla base di obiettivi di transizione energetica. Nei settori in cui le iniziative ESG si allineano meno chiaramente agli obiettivi del settore, la valutazione della sostenibilità può essere più impegnativa. Riteniamo che la prossima fase di sviluppo delle obbligazioni legate a criteri ESG sarà oggetto di una supervisione più indipendente, simile a quella fornita dalle agenzie di rating del credito, per garantire che le società siano considerate responsabili.
Nello stimare il valore, gli investitori attivi devono valutare nel merito ciascuna obbligazione sostenibile, come fanno con le obbligazioni tradizionali. Per noi questo significa guardare ai fondamentali, ai fattori tecnici e alle valutazioni quantitative. Molte obbligazioni sostenibili soddisfano i requisiti dei fondamentali e abbiamo già discusso i fattori tecnici positivi per il settore, a fronte di una crescente domanda da parte degli investitori. Tuttavia, alcune sono carenti in termini di valutazioni.
È ragionevole aspettarsi che un’obbligazione verde o sostenibile abbia un rendimento leggermente inferiore rispetto alla sua controparte non verde. Oggi, però, con spread dell’indice così ridotti, il problema sta nel fatto che “leggermente inferiore” equivale a uno sconto significativo. Con meno spazio per la compressione degli spread, ogni punto base di rendimento conta.
Come identificare quindi il valore? Facciamo alcuni esempi3 utilizzando due obbligazioni “green” emesse nel 2020.
- Nel settembre 2020, Verizon, una società di telecomunicazioni statunitense, ha portato sul mercato in Dollari statunitensi un’obbligazione “green” decennale. La società ha fondamentali ragionevoli e il management si è chiaramente impegnato per la sostenibilità. L’emissione è stata annunciata con un prezzo iniziale atteso di 110 pb di spread (le obbligazioni secondarie scambiavano intorno ai 90-95 pb all’epoca, quindi 110 pb avrebbero rappresentato un interessante premio di nuova emissione). Per fornire un maggiore contesto, a marzo, al culmine della volatilità del Covid-19, la stessa società aveva fissato a 225 punti base il prezzo di un’obbligazione decennale non verde. Nell’emissione di settembre, il green deal è stato effettivamente fissato ad un prezzo di 83 pb, significativamente inferiore a quanto si pensasse inizialmente: non solo al di sotto dell’obbligazione esistente della società con scadenza simile, ma, cosa importante, con potenziale di rialzo limitato dati i chiari livelli di spread. Di conseguenza, la valutazione non sembrava attraente.
- Excel Energy Inc., una utility statunitense, si è presentata sul mercato nel giugno 2020 con un’obbligazione verde a 105 pb. Riteniamo che la società abbia una solida prospettiva fondamentale e tenda ad ottenere punteggi particolarmente elevati dal punto di vista dei criteri ESG grazie al suo impegno nella transizione verso le energie rinnovabili. Abbiamo ritenuto che l’accordo, ai prezzi fissati, avesse margini di sovraperformance rispetto ad altre obbligazioni trentennali garantite in circolazione emesse da società omologhe, grazie alle favorevoli credenziali ESG dell’azienda in questa parte della struttura del capitale. Tale previsione è divenuta realtà quando l’obbligazione ha sovraperformato durante il rally di fine 2020.
Come mostrano questi esempi, un chiaro impegno verso pratiche commerciali sostenibili è lodevole, ma gli investitori total return devono esaminare attentamente anche le valutazioni. Gli investitori devono valutare il prezzo delle obbligazioni verdi rispetto alle obbligazioni non verdi e valutare di conseguenza i fondamentali e il profilo rischio-rendimento.
Oltre le obbligazioni “green”
Ovviamente, l’investimento in obbligazioni sostenibili non si deve limitare a obbligazioni etichettate come “verdi” o “sostenibili”. Una migliore informativa da parte delle aziende sulle considerazioni ESG – dal rischio climatico alla diversità – sta supportando decisioni di investimento più informate su tutta la linea. Osservando attraverso la lente della sostenibilità l’intero mercato, sia quello delle obbligazioni tradizionali che quello delle obbligazioni verdi, i gestori di fondi sono in grado di costruire portafogli sostenibili composti da un’ampia gamma di soluzioni nel panorama del debito.
Le prove suggeriscono che tenere conto della sostenibilità nelle decisioni di investimento ripaga in termini di prestazioni. Più dell’89% degli studi rileva che nel lungo periodo le strategie ESG generano migliori rendimenti corretti per il rischio. E nell’estrema volatilità di inizio 2020, i fondi sostenibili hanno nettamente sovraperformato la concorrenza. Grazie a fondi a reddito fisso sostenibili che consentono agli investitori di allineare gli obiettivi di fare bene e fare del bene, ci aspettiamo che la domanda – e le emissioni per soddisfare tale domanda – continueranno a crescere.