東協關稅網的一些漏洞

由於近年東協經濟體對美國出口（包括直接出口及轉運等間接出口）的依賴程度增加，成為經濟增長的主要動力，因此亦被捲入關稅戰火當中。

自2017年中美貿易緊張局勢升溫後，截至2025年第二季，東協對美國的出口佔其整體出口的比重近乎翻倍，從12.1%增至22.1%。這反映製造業供應鏈及投資因「中國加一」策略而從中國轉移至東協經濟體。此趨勢在疫情期間加快，東協地區受惠於近年的外國直接投資（FDI）流入。因此，這促成了一個更強大的區內貿易網絡，為生產商帶來成本優勢，並使東協經濟體受惠。

相較於亞洲巨頭，如中國及印度，其有效關稅稅率分別高達40%及34.4%，東協經濟體的稅率則相對溫和，介乎印尼的22.3%至新加坡的4.5% 不等。上月宣布的貿易協議也提振了投資者對東協的信心，這體現於MSCI東協指數年初至今的表現，以美元計價的報酬達11.2%，高於2024年的6.9%報酬。然而，投資者也必須注意各經濟體年初至今美元計價報酬是存在差異：印尼（-9.9%）、馬來西亞（2.2%）、泰國（-0.9%）、新加坡 （26.6%）、菲律賓（-3.6%）及越南（47.2%）。

值得留意的是，持續進行的第232條款調查及產品豁免為東協經濟體帶來一定程度的緩解，因為與韓國及日本等亞洲同儕相比（圖表1），東協對美國的大部分出口目前不受行業關稅率限制。就目前情況而言，半導體尚未被徵收額外關稅。而在上周宣布，品牌或專利藥品將從下個月開始徵收100%的關稅，但部分可獲豁免。

由於汽車出口佔其總出口的比例偏高，韓國及日本最容易受到關稅影響。在東協，如果實施行業關稅，對新加坡及馬來西亞的影響將會最為顯著，原因是它們對美國的出口商品中，藥品及半導體分別佔很高比例，意味對其外部前景應保持一定程度的審慎。

預防性貨幣與流動性措施成焦點

隨著美國國內生產總值（GDP）增速預期放緩，市場對聯準會進一步降息的預期升溫，預計未來幾季美元將持續貶值，即使相對2025年上半年時的步伐可能較為溫和。對金融穩定性的疑慮（通常體現於貨幣疲弱），也是亞洲央行在內需放緩下仍未下調政策利率的主要原因。東協的外需在2025年上半年仍然強勁，反映在加徵關稅前的提前活動，但美元走弱為亞洲地區降息創造空間。尤其是東協各央行已主動回應潛在的放緩，以預防性措施調低政策利率，年初迄今印尼便下調125個基點，菲律賓及泰國各下調75個基點（圖表2）。

在9月份，印尼央行意外下調政策利率，除透過降低存款便利利率（FASBI）注入流動性以提振信貸增長外，還透過降息重申其對促進增長的承諾，以實現「經濟潛能」。泰國央行則因經濟活動疲弱及借貸標準收緊，於8月下調政策利率。有趣的是，今年相對強勢的貨幣表現被視為阻礙經濟動能的潛在因素，其中泰銖兌美元及名目有效匯率（NEER）年初至今分別上升6.2%及1.5%，令今年進一步降息的可能性上升。

資本及結構性改革添利好因素

除了貨幣政策措施外，東協決策者還穩步推出一系列可能提升投資者胃納的改革。新加坡金融管理局（MAS）於2025 年2月推出股票市場發展計劃（EQDP），目的在於強化，並深化大型股以外的股票市場。越南決策者則推動官僚體制改革，透過精簡各部委與機構來克服管治挑戰。此前，越南於2023年進行全面的房地產改革，解決了外國投資者對土地程序（從註冊到審批）的憂慮。

投資啟示

投資者應管理投資組合中的集中風險，特別是針對超大型股，這也強化了分散投資於其他市場的重要性。除了上述因素外，與其他亞洲地區相比，東協更為吸引的估值，以及周期性與結構性支持因素，進一步鞏固投資者尋求再平衡與分散投資組合的理由。

然而，由於美國貿易政策的潛在變動，可能導致外部短期前景偏向審慎，加上區內股票的基本因素差異很大，投資者在部署東協股票時應採取主動策略。

持續推動東協增長的正面結構性因素依然明顯，包括有利的人口結構、不斷壯大的中產階層，以及持續增長的消費。在金融及數位化滲透率提高下，消費行為正加速變化。無論傳統行業，抑或新興產業，均為選股者提供投資機遇。例如在東協充滿活力的人工智慧創新格局下，為下游產業創造投資機遇，如馬來西亞的數據中心建設。各地對人工智慧的策略性重視，如新加坡的「國家人工智慧戰略」透過吸引人工智慧業界進入市場，重燃投資者的熱情。此外，及時的貨幣政策回應（更多措施仍在籌備當中）與弱美元環境，亦有望為東協的當地貨幣債券提供支持。

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