Le nostre ipotesi prevedono una nuova realtà caratterizzata da elevati e perduranti livelli di indebitamento. Il debito elevato e in aumento dovrebbe influenzare la maggior parte delle classi di attivo: settori pubblico e privato, economie emergenti e sviluppate. Una spiegazione: crescente tolleranza al debito tra investitori sempre più disposti ad accettarlo, autorità politiche pronte ad adottarlo e sistemi economici in grado di sostenere carichi di debito maggiori.

L’azione aggressiva delle Banche Centrali per sopprimere i tassi di interesse negli ultimi decenni ha posto le basi per un mondo ad alto livello di indebitamento. Successivamente, con l’avvento della recessione dovuta alla pandemia, le Banche Centrali hanno adottato orientamenti più espansivi per consentire pacchetti di stimolo fiscale. È probabile che queste condizioni rimangano in atto per un periodo prolungato.

Quali sono le conseguenze per i titoli di Stato? Livelli di debito più elevati aumentano i premi per il rischio di inflazione che ipotizziamo nel nostro orizzonte previsionale per il debito dei Mercati Sviluppati ed Emergenti. L’uso attivo della politica fiscale dovrebbe portare a una maggiore differenziazione tra i mercati obbligazionari, soprattutto nelle economie emergenti. (Riteniamo più probabile che le autorità statunitensi possano far aumentare con successo le aspettative di inflazione di quanto non lo riteniamo per Europa o Giappone.) Quello che è stato per lungo tempo un movimento congiunto dei titoli di Stato dei Paesi Sviluppati è ora a rischio di dissolversi, sia per il debito sovrano dei Mercati Sviluppati, ma più chiaramente per quello dei Mercati Emergenti.

Dopo aver affrontato con difficoltà le crisi finanziarie degli anni ’90, molti Paesi Emergenti hanno modificato le proprie politiche (avviando la lotta all’inflazione ed emettendo una quota maggiore di debito in valuta locale), che li hanno resi più resilienti dal punto di vista finanziario. Ma questo varia notevolmente da Paese a Paese. Quelli con una politica credibile sono stati ricompensati con una performance della curva dei rendimenti simile a quella dei Mercati Sviluppati. Altri, più lenti nell’implementare le riforme, sono stati penalizzati, anche se le Banche Centrali hanno avviato il quantitative easing. Nel complesso, prevediamo una maggiore differenziazione tra i mercati del debito emergente.

Quali sono le implicazioni di un livello elevato di indebitamento per il credito? Nell’ultimo ciclo le società statunitensi hanno aumentato il ricorso alla leva finanziaria e non ci aspettiamo di assistere a un’inversione di questa tendenza, almeno nella prima parte del ciclo, poiché i forti interventi di politica monetaria hanno assicurato finanziamenti ponte a basso costo. Tuttavia, nel tempo, l’aumento dei tassi dovrebbe portare alla riduzione dell’indebitamento in bilancio, poiché i costi di servizio del debito inizierebbero a risalire. Le attese di leva finanziaria elevata influiscono particolarmente sulle nostre ipotesi relative al differenziale di rendimento dei titoli Investment Grade, mantenendolo a 160 punti base, un livello superiore alla media storica.

Per le azioni, gli alti livelli di indebitamento dovrebbero continuare a sostenere un’elevata remunerazione per gli azionisti, sebbene a livelli ridotti rispetto agli ultimi anni sulla scia del calo degli utili causato dalla recente recessione. Ci aspettiamo che la crescita dei ricavi sia la metrica chiave per determinare se un livello elevato di indebitamento favorisca o danneggi le performance azionarie, sebbene non vi siano certezze in merito. Ci aspettiamo di riscontrare gli effetti più pronunciati nel mercato statunitense e quelli meno evidenti in Giappone. Un debito elevato comporta anche valutazioni di equilibrio ben al di sopra dei livelli storici.

Quali sono le implicazioni complessive di un mondo più indebitato? Gli investitori devono abituarsi a vivere in un mondo ad alto livello di indebitamento. In questo contesto, le azioni dei Mercati Sviluppati diventano sempre più un veicolo di reddito anziché di apprezzamento del capitale. È possibile che gli investitori debbano ricorrere ad azioni dei Mercati Emergenti e investimenti alternativi per ottenere l’apprezzamento del capitale. Ci aspettiamo inoltre che il maggior indebitamento andrà a esacerbare la volatilità del mercato nelle future recessioni.

Scarica l'articolo (EN)