Je unübersichtlicher das politische Umfeld wird, desto häufiger sehen wir, dass Regierungen die Ausgaben hochfahren
Wir nannten unseren Investment-Ausblick für 2026 „Genügend Treibstoff im Motor“ und brachten damit unsere Erwartung zum Ausdruck, dass die Kombination aus monetärem und fiskalpolitischem Treibstoff eine sich ausweitende wirtschaftliche Aktivität auf Sektor- und Regionsebene antreiben würde. Wir erwarteten, dass 2026 ein gutes Jahr für das globale Wachstum sein würde, und in den ersten Monaten sah alles gut aus.
Kurzfristige Belastung eines der wichtigsten Wachstumstreiber
Der Nahostkonflikt hat das Konzept des Vortriebs durch „alle Wachstumstreiber“ in unserem Wachstumsausblick beeinträchtigt, insbesondere in Bezug auf die Konsumausgaben. Höhere Energiepreise beginnen, die Gesamtinflation nach oben zu treiben, und werden im weiteren Jahresverlauf wahrscheinlich auf ein breiteres Spektrum von Preisen, wie jene von Lebensmitteln, übergreifen (siehe Abbildung 1).
Diese Situation ist jedoch nicht mit dem Kostenschock von 2022 vergleichbar. Damals öffnete sich die Weltwirtschaft gerade erst nach einer globalen Pandemie wieder, bei boomender Nachfrage und einem robusten Arbeitsmarkt. Die Inflation schoss dadurch in die Höhe und erforderte beträchtliche Zinserhöhungen, um wieder unter Kontrolle gebracht zu werden.
Diesmal ist der Arbeitsmarkt deutlich schwächer (siehe Abbildung 2). Während einige bereits auf die Auswirkungen künstlicher Intelligenz (KI) verweisen, sind die Daten nicht eindeutig. In den USA haben staatliche Kürzungen eine bedeutende Rolle gespielt. In Europa hingegen spiegelt der schwache Arbeitsmarkt die Vorsicht der Unternehmen in einer Welt wider, in der sich die Nachfrage gerade erst erholt, wobei in Großbritannien ein steigender Mindestlohn und höhere Sozialversicherungsbeiträge der Arbeitgeber offenbar einen größeren Effekt hatten.
In jedem Fall ist es unwahrscheinlich, dass Arbeitnehmer erhebliche Lohnerhöhungen erhalten, um die höheren Lebenshaltungskosten auszugleichen. Eine höhere Inflation wird daher das verfügbare Einkommen und damit die Konsumausgaben in den verbleibenden Monaten des Jahres belasten.
Diese Einkommensbelastung hat bislang kaum Auswirkungen auf die Wirtschaftsaktivität in den USA, was möglicherweise daran liegt, dass die Einkommen der Arbeitnehmer durch Steuerrückerstattungen gestützt wurden, die Teil des One Big Beautiful Bill Act waren. Die Privathaushalte werden den Druck höherer Benzinpreise im weiteren Jahresverlauf stärker spüren, was Auswirkungen auf die bevorstehenden Kongresswahlen haben könnte. Eines unserer zentralen Risiken in der zweiten Jahreshälfte ist, dass Präsident Trump eine neue Runde von Schecks ankündigt, um die Wählerschaft bei Laune zu halten. Da das US-Defizit bereits bei 6% verharrt, dürfte dies am Anleihenmarkt nicht positiv aufgenommen werden. Es handelt sich jedoch um ein Risiko und nicht um unsere zentrale Erwartung. In folgendem Kapitel erfahren Sie mehr über unsere Erwartungen hinsichtlich der Politik vor und nach den Zwischenwahlen: Lassen Sie sich von den US-Midterm-Wahlen nicht aus der Bahn werfen.
Die Auswirkungen der Einkommensbelastung zeigen sich deutlicher in Europa, wo Unternehmensumfragen im Dienstleistungssektor zeigen, dass Privathaushalte den Druck spüren. Wir beobachten daher nicht die Erholung der Konsumausgaben, die ein zentraler Pfeiler unserer Erwartungen für eine robustere Erholung auf dieser Seite des Atlantiks war.
Die Konsumausgaben waren in allen großen europäischen Ländern seit der Pandemie deutlich schwächer als in den USA. Der Grund scheint ein mangelndes Vertrauen der europäischen Privathaushalte zu sein, die tendenziell stärker auf Unsicherheit reagieren als ihre Pendants in den USA (siehe Abbildung 3). Die Amerikaner gaben ihre pandemiebedingten Ersparnisse schnell aus und waren zuletzt trotz sinkender verfügbarer Einkommen bereit zu konsumieren (siehe Abbildung 4). In Europa hingegen haben wir unsere Ersparnisse nach der Pandemie nicht nur behalten, sondern sparen weiterhin mehr als „normal“. Solange die europäischen Privathaushalte nicht genügend Vertrauen haben, um zu konsumieren, wird Europa im Vergleich bei der Erholung nach der Pandemie zurückbleiben.
Die schwache Lohnentwicklung in den westlichen Volkswirtschaften bedeutet zumindest, dass sich die Zentralbanken weniger Sorgen über eine Verfestigung der Inflation machen müssen. Daher erwarten wir nicht, dass die Belastungen durch die Energiepreise durch höhere Zinsen verstärkt werden. Damals im Jahr 2022 sahen sich Privathaushalte und Unternehmen mit dem doppelten Problem steigender Kosten und steigender Zinsen konfrontiert. Diesmal befinden sich die Zinssätze der meisten Zentralbanken im neutralen oder restriktiven Bereich. Daher gehen wir zwar davon aus, dass nicht viel zusätzlicher monetärer Treibstoff hinzugefügt wird, erwarten jedoch auch keine konzertierten Maßnahmen zur Dämpfung des Wachstums. Wir erwarten, dass alle großen westlichen Zentralbanken die Zinsen im restlichen Jahresverlauf stabil halten.
Wie lange höhere Energiepreise ein Gegenwind für den Konsum bleiben, hängt davon ab, wie schnell die Straße von Hormus wieder geöffnet wird (auch wenn noch nicht alle Aspekte eines „Deals“ geklärt sind) und wie lange der Energiemarkt benötigt, um sich zu normalisieren. In beiden Fällen ist das Timing mit hoher Unsicherheit behaftet, da die Ergebnisse von mehreren relativ undurchsichtigen Faktoren abhängen.
Die Golfstaaten haben ihr Bestes getan, um den Ölfluss aufrechtzuerhalten, indem sie alternative Pipelines und Routen für den Export nutzen und überschüssige Mengen in verfügbaren Speichern lagern. Trotz dieser Bemühungen und unter der Annahme, dass die Passagen der Straße ab Juni allmählich zunehmen, prognostiziert die Internationale Energieagentur, dass die Produktion in diesem Jahr im Vergleich zu 2025 um 3,9 Millionen Barrel pro Tag zurückgehen wird (was einem Rückgang von etwa 4 % der Gesamtproduktion entspricht). Darüber hinaus steht nur begrenzte Transportkapazität zur Verfügung, um das in den Lagern befindliche Öl weltweit zu verteilen, sobald eine sichere Passage gewährleistet sind.
Ein weiteres Thema ist das Ausmaß der Schäden an der Energieinfrastruktur, wobei wir diese Sorge als übertrieben ansehen. Katar beispielsweise stand aufgrund von Schäden an zwei seiner 14 Anlagen zur Produktion von verflüssigtem Erdgas (LNG), sogenannten Gasverflüssigungsanlagen, in den Nachrichten. Zwar könnte es drei bis fünf Jahre in Anspruch nehmen, die Beschädigungen zu beheben, doch befinden sich bereits vier weitere Gasverflüssigungsanlagen im Bau, die voraussichtlich bereits im nächsten Jahr fertiggestellt werden.
Höhere Ölpreise wirken zudem als starker Anreiz für die Region, so viel Öl wie möglich zu fördern, insbesondere da die Verpflichtungen innerhalb der OPEC durch den Austritt der Vereinigten Arabischen Emirate strukturell geschwächt wurden. Ein zusätzliches Angebot könnte jedoch von Regierungen weltweit aufgenommen werden, die aus Angst vor neuen Spannungen strategische Reserven aufbauen. In diesem Fall würden Nachfrage und Preise erhöht bleiben. Die Unsicherheit hinsichtlich der Ölpreisentwicklung zeigt sich in den unterschiedlichen Ölkontrakten (siehe Abbildung 5). Insgesamt gehen wir davon aus, dass der Ölpreis zum Jahresende zwischen 80 und 90 USD pro Barrel liegen und im Jahr 2027 wieder unter 80 USD pro Barrel fallen wird. Allerdings bestehen beidseitige Risiken für dieses Szenario. Zu Jahresbeginn war beispielsweise die Aussicht auf ein Überangebot an Energie aufgrund neuer Kapazitäten eines der zentralen Diskussionsthemen.
Der Investitionsausgaben-Motor im Technologiesektor läuft weiterhin auf Hochtouren
Während die Aussichten für den Konsum durch steigende Energiepreise belastet werden, bleibt der andere zentrale Wachstumstreiber, die Investitionsausgaben der Unternehmen, in bestimmten Regionen weiterhin stark. Die US-Hyperscaler erhöhen weiterhin ihre Investitionsambitionen, was nicht nur das Wachstum in den USA antreibt, sondern auch in den Märkten, die die Chips und andere Vorleistungen bereitstellen, die die Hyperscaler benötigen.
China startet einen eigenen KI-Boom, um das Technologiewachstum der USA nachzuahmen und den Wettbewerb im Bereich KI zu gewinnen. Welche Wechselwirkungen sich aus Chinas Bemühungen und den Technologieambitionen der USA ergeben, bleibt abzuwarten und ist daher eine der zentralen Fragen für Anlegerinnen und Anleger im US-Technologiesektor (siehe Der KIInvestitionsboom verschiebt die Gewinner am Aktienmarkt). Während KI-Investitionsausgaben voraussichtlich weiterhin das globale Wachstum antreiben werden, werden wir auch mehr darüber erfahren, welche Produktivitätsgewinne die breitere Unternehmenslandschaft durch die Nutzung von KI erzielen kann. Diese potenziellen Gewinne werden als Verlust für Software interpretiert und erzeugen Druck auf Softwarelastige Private-Credit-Fonds. Wir sehen diesen Druck jedoch nicht als ausreichend an, um unsere risikofreudige Einstellung zu beeinträchtigen (siehe Private Credit wird die Risikostimmung nicht belasten).
Im Allgemeinen gilt: Wenn die Technologieaktien ihrer Bewertung gerecht werden, sollte KI eine starke Quelle für Produktivität und Profitabilität weltweit sein und das Wachstum auf verschiedene Branchen und Regionen verteilen. Europa war nicht führend bei der Entwicklung neuer Technologien, zeigt jedoch ermutigende Anzeichen bei der Einführung von KI (siehe Abbildung 6).
Der staatliche Wachstumstreiber könnte weiteren Treibstoff erhalten
Die Staatsausgaben wurden als weiterer bedeutender Wachstumstreiber in diesem Jahr erwartet. Geopolitische Unsicherheit und bröckelnde frühere Beziehungen zwischen Regionen führen zu einer Vielzahl von Ausgabenmaßnahmen zur Stärkung der „nationalen Resilienz“. Je chaotischer das politische Umfeld wird, desto stärker beobachten wir steigende Staatsausgaben, was zu den zentralen Faktoren gehört, die eine Kluft zwischen negativen politischen Schlagzeilen und positiver Marktstimmung schaffen.
Der fiskalpolitische Impuls in Deutschland, eine der großen Geschichten des Jahres 2025, wird nun allmählich umgesetzt. Obwohl viel über langfristige Produktivitätssteigerungen diskutiert wird (und Skepsis besteht), erwarten wir kurzfristig weiterhin, dass diese Ausgaben eine bedeutende Unterstützung für die größte Volkswirtschaft der Eurozone darstellen.
Wieder auf Kurs im Jahr 2027
Insgesamt kommen wir zu dem Schluss, dass die positive Entwicklung eines sich beschleunigenden und verbreiternden Wachstums durch den Nahostkonflikt beeinträchtigt wurde, jedoch nicht irreparabel. Sobald die Straße von Hormus wieder geöffnet ist und die Energiepreise zurückgehen, sollten alle Wachstumstreiber wieder aktiv sein, was wir für das Jahr 2027 erwarten.
Da die Märkte zukunftsorientiert sind, dürften sie das günstigere Umfeld vorwegnehmen, was unsere insgesamt positive Haltung gegenüber Risikoanlagen stützt (siehe Weiterhin risikofreudig in unserem Marktausblick). Es bestehen jedoch zahlreiche Risiken für dieses günstige Szenario, weshalb sich ein sorgfältiger Blick auf unser Kapitel zu wesentlichen Extremrisiken lohnt (siehe Die Risiken sind klar – und der Schutz davor ebenfalls).