目前的形勢幾乎無法支持聯準會進一步大幅放寬貨幣政策。
概覽
- 華許過去在擔任聯準會理事期間，一直以「鷹派」立場見稱。雖然如此，他近期卻主張聯準會應更積極地調低利率。
- 礙於聯準會的架構，華許必須說服大部分同僚，讓他們相信短期內多次降息屬明智之舉。
- 從經濟數據、財政政策、金融市場狀況，以及現行貨幣政策來看，要為積極降息提出有力理據顯然不易。
1月30日，美國總統川普宣佈提名華許（Kevin Warsh）為下一任聯準會主席。華許過去在擔任聯準會理事期間，一直以「鷹派」立場見稱。他亦曾公開表達其宏觀理念，批評聯準會已經大幅偏離其原始職能，包括推動ESG（環境保護、社會責任及公司治理）目標，以及透過量化寬鬆政策容許聯邦政府大幅增加支出。雖然如此，他近期卻主張聯準會應更積極地調低利率。
參議院預計將通過華許的任命，但過程可能會出現延誤。參議院銀行委員會主席已表明，在司法部針對現任主席鮑威爾（Jerome Powell）的調查結束之前，他將反對華許的提名。
然而，對於投資者而言，更關鍵的議題在於，假設華許於今年春季就職，他將要面臨的經濟、財政、金融及貨幣環境。目前的形勢幾乎無法支持聯準會進一步大幅放寬貨幣政策。此外，礙於聯準會的架構，華許必須說服大部分同僚，讓他們相信短期內多次降息屬明智之舉，但在當前環境下，這似乎難以實現。
鷹派過往
華許於2006年首次獲前美國總統喬治布殊任命為聯準會理事，並任職5年。在其任內，他從未在聯邦公開市場委員會的正式投票中投下反對票。然而，他當時的言論與訪問內容已顯露其「鷹派」本色，即使當時正值全球金融危機引發的深度衰退，他仍持續對通膨風險表示憂慮。
同時，他一直警告聯準會不應超出其職權範圍，試圖追求額外的目標。在2010年的一次演說1 中，他抨擊保護主義與短期權宜方案，並指出：「聯準會並非修復失靈財政、貿易或監管政策的修理廠。」而在去年4月對G30小組的演說2 中，他更指出聯準會「在政府內部的各項經濟政策事務中，扮演了更具擴張性的角色」，甚至涉足「國策與思想塑造」的範疇。他聲稱，這些「偏離本務的行為」導致了貨幣政策執行上的系統性錯誤。
考慮到上述背景，華許似乎並非總統實現其一再強調降息目標的理想人選。然而，華許在去年7月的一次電視訪問中，曾表態支持同時調低短期利率及縮減聯準會資產負債表。他認為這兩項舉措雙管齊下，將有助壓低整個殖利率曲線的利率水平。
局勢與貨幣政策
雖然調低聯邦基金利率可能對長期利率產生一定下行壓力，但目前仍難以斷定縮減資產負債表將如何達到同樣效果。然而，撇開這一點不談，在現階段推動進一步貨幣寬鬆的理據顯然不夠充分。
首先，經濟指標並不支持進一步放寬政策。
美國實際國內生產總值（GDP）在第二季以高於趨勢的3.8%年率增長，第三季更達4.4%。雖然第四季GDP數據要到2月20日才公佈，但近期跡象顯示，佔GDP達 68%的消費者開支增長約3.0%。即使第四季整體的實際GDP增長稍有放緩，但隨著可觀的入息稅退稅款項以及潛在的「關稅補貼」陸續注入消費者帳戶後，增長料會在2026年上半年再度加快。而持續超過3年的股市牛市所帶來的「財富效應」，亦正提振消費開支。與此同時，在人工智慧投資熱潮帶動下，資本支出領域亦持續增長。
就業市場的現況同樣缺乏進一步放寬政策的理據。上周五，聯準會理事沃勒（Christopher Waller）發表聲明，解釋他為何反對上周聯邦公開市場委員會不降息的決定，其核心論點是勞動市場依然疲弱。從淨職位增長來看，事實的確如此，自去年6月以來，美國經濟平均每月僅增加1.5萬個職位，而預計在下周五公佈的基準修訂後數據，很可能還會進一步下調這一估算值。
然而，如果勞動力供應同步下跌，職位增長疲弱並不代表勞動市場寬鬆。近期每周初領失業救濟初人數呈下跌趨勢，而12月失業率維持在4.4%，與3個月前持平。最重要的是，美國人口普查局上周發佈的新人口預測顯示，2025年7月至2026年6月期間，淨移民人數預計僅為32.1萬。我們估算，這意味18至64歲的人口每月將減少2萬人。當潛在勞動力每月持續萎縮，要增加就業人數自然相當困難。正如華許本人可能也會指出，這絕非貨幣政策所能解決的問題。
接下來是通膨問題。鮑威爾在周三的記者會上指出，聯準會估計12月的核心個人消費支出物價指數年增達3.0%。若這一估算屬實，將是自去年2月以來的最高水平。隨著退稅帶來的額外需求讓零售商更有空間將關稅成本轉嫁給消費者，相關數據在6月前很有可能進一步攀升至3.5%。
通膨有望在2026年下半年回落。然而，當失業率維持穩定，並接近聯準會4.2%的目標，而通膨卻持續升溫，且遠高於聯準會的2.0%目標。從邏輯上看，聯準會現階段若有行動，理應是收緊貨幣政策，而非放寬。
新任聯準會主席還需考慮到，由「關稅補貼」帶來的額外財政刺激，可能同時推高經濟增長與通膨。最後，金融市場的現況亦不容忽視，股票、貴金屬及加密貨幣的估值已出現泡沫跡象，加上極窄的信貸利差，種種跡象顯示，目前的市場流動性若非過剩，也可說是相當充裕。
最後，按歷史標準衡量，目前的貨幣政策談不上「緊縮」。正如我們上周指出，在全球金融危機爆發前的50年裡，聯邦基金利率平均比核心消費者物價指數通膨年增率高出1.84%。我們估計，今年1月這一差距僅為0.98%，這意味與歷史水平相比，目前的政策實際上是「偏鬆」而非「偏緊」。更何況，還未考慮到聯準會因過去多次量化寬鬆而持有高達6.3兆美元的國庫券與抵押擔保證券（MBS），這些資金本身亦隱含顯著的刺激效應。
是「主席」而非「首長」
從經濟數據、財政政策、金融市場狀況，以及現行貨幣政策來看，要為積極降息提出有力理據顯然不易。然而，決定未來降息節奏的另一個同樣關鍵因素，在於聯準會的制度結構。如果最高法院裁定總統無權解僱理事庫克（Lisa Cook），且鮑威爾在卸任主席後決定留任理事，那麼在上周三會議中支持降息的兩票，到3月可能依然只有兩張。要進一步降息，新任主席需要7票。
當然，新主席可以嘗試說服同僚。回顧近數十年的歷任主席，鮑威爾、葉倫、伯南克、格林斯潘，以及沃爾克，由於具備出眾的說服力，並贏得同僚的尊重，他們所掌握的實質影響力，往往超越其職位本身賦予的權力。華許若成功獲任命，日後或許也能逐步建立同樣的威望。
與此同時，他將更像是一位「主席」而非「首長」，必須說服同僚，證明其主張的方針是符合經濟的長期利益，而非出於短期的政治考量。若他能做到這一點，且通膨與經濟增長在2026年底前雙雙跌至2.0%以下，則有望在2027年開展更具實質意義的寬鬆政策。但要實現這一目標，他必須大膽宣示，並以行動維護聯準會的獨立性，而這些必要條件，應能為美國及全球投資者帶來一定信心。