Il dolore provato può rimanere a lungo nella memoria. Questo è stato certamente il caso delle banche europee, un settore da cui gli investitori si sono tenuti alla larga per la maggior parte di due decenni, dopo la scottatura della crisi finanziaria globale (GFC) e del debito sovrano dell'Eurozona. Tuttavia, le azioni bancarie europee hanno gradualmente riconquistato la fiducia degli investitori negli ultimi anni. Come ha fatto questo settore un tempo disprezzato, a cambiare il suo destino e offrire ancora valore nei portafogli azionari globali?
Le profonde cicatrici delle crisi passate
Per scoprire se oggi c'è valore nel settore delle banche europee dobbiamo guardare indietro per vedere da dove proviene il settore. Le banche erano al centro della crisi finanziaria globale nel 2008 e hanno affrontato un'ulteriore sfida pochi anni dopo, con l'inizio della crisi del debito dell'Eurozona. Questi due eventi hanno scosso la fiducia degli investitori europei e i decenni successivi di politica monetaria ultra-espansiva e regolamenti più severi hanno ridotto la redditività di un settore già in difficoltà: la tempesta perfetta.
Ovviamente, i regolatori hanno introdotto nuove regole per proteggere le aziende in caso di un'altra stretta creditizia. Le banche sono state costrette a vendere asset deteriorati e raccogliere liquidità per soddisfare i nuovi requisiti di capitale, rafforzando i bilanci ma rinunciando a qualsiasi ritorno significativo nel processo. Con i tassi di interesse dell'Eurozona che scendevano a livelli ultra-bassi negli anni 2010, è diventato sempre più difficile per le banche generare redditività.
Il duro lavoro sta pagando
Sebbene soddisfare i nuovi requisiti di capitale sia stato particolarmente doloroso per le banche europee, sono rinate in una posizione molto più sana. Dalla crisi finanziaria globale, sono diventate significativamente meglio capitalizzate, hanno ridotto i rischi e il debito. Quando il Covid ha colpito i mercati nel 2020, il settore è stato in grado di navigare la pandemia senza problemi. La Banca Centrale Europea (BCE) ha ordinato al settore di sospendere i dividendi, ma in ogni caso nessuna banca si trovava nella posizione di dover raccogliere capitale.
Situazione simile quando la Silicon Valley Bank è crollata nel 2023, seguita dal fallimento di Credit Suisse. Sebbene entrambi gli eventi avessero il potenziale di generare stress nell'intero settore finanziario, sono stati ampiamente ignorati dalle banche europee.
Allo stesso tempo, la redditività ha iniziato a migliorare, in presenza di un aumento dell'inflazione post-pandemia, che ha costretto le banche centrali globali ad aumentare i tassi di interesse. Alla fine, dopo un lungo periodo di tassi bassi o negativi, i tassi di interesse dell'Eurozona sono aumentati bruscamente nel 2023 e ora si trovano nel livello ideale del 2,0%-2,5%. In Europa, ciò ha significato che i margini di interesse netti delle banche - una misura chiave della redditività - potevano iniziare a espandersi nuovamente, il che ha contribuito a generare rendimenti più forti.
Il ritorno degli spiriti animali
Sostenuta dal significativo miglioramento dei fondamentali, la fiducia nel settore delle banche europee è stata in grado di costruirsi gradualmente. Mentre gli investitori si sono riversati nelle azioni tecnologiche statunitensi in rapida crescita nel 2023 e 2024, facendo gonfiare le loro valutazioni, il settore bancario europeo ha superato silenziosamente il mercato europeo, guidato interamente dalla crescita degli utili sottostanti.
Il settore delle banche europee è ora nel suo quinto anno di sovraperformance rispetto al mercato azionario statunitense.
Ci è voluta l'incertezza riguardante la politica economica del presidente Trump per incoraggiare gli investitori a tornare in massa nel settore. Gli investitori alla ricerca di un maggiore valore nei mercati europei sono stati attratti dal potenziale dal settore di un restringimento del divario di valutazione tra le banche negli Stati Uniti e in Europa, dato il convergere del ritorno sul capitale (ROE) delle banche europee con quelle statunitensi. Il risultato è stato una rivalutazione del settore bancario europeo.
Dove ci troviamo ora?
Crediamo che la recente rivalutazione abbia cambiato le dinamiche per le banche europee, con il settore che ora si avvicina al valore equo, a nostro avviso. Tuttavia, le banche offrono un rendimento sano, mentre ci sono diversi rischi al rialzo che potrebbero fornire ulteriore supporto ai prezzi delle azioni.
Il catalizzatore più ovvio è il potenziale di un significativo allentamento fiscale, per finanziare una maggiore spesa per la difesa, e il probabile aumento che questo darebbe all'economia europea. La necessità di aumentare la spesa per la difesa europea, in risposta all'agenda America First del presidente Trump sta ponendo un senso di urgenza maggiore verso la creazione di un'unione di risparmi ed investimenti a livello europeo, con la Commissione Europea che suggerisce che sarà necessario raccogliere quasi EUR 1.0000 miliardi per potenziare la difesa europea e migliorare l'infrastruttura dell'Unione. Se attuati, questi impegni di spesa sarebbero positivi per le banche europee, attraverso maggiori opportunità di prestito, finanziamento e investimento.
Ci sono anche diversi rischi per la performance del settore, non ultimo dalla volatilità dei dazi statunitensi. Sebbene le banche non siano direttamente impattate, sono indirettamente esposte attraverso un rallentamento della crescita, con l'incertezza economica che aumenta il rischio di una recessione. Un'economia europea più debole sarebbe negativa per gli utili e i dividendi a breve termine delle banche, soprattutto se combinata con la deflazione importata da importazioni cinesi a basso costo deviate dagli Stati Uniti, che probabilmente vedrebbero una significativa discesa dei tassi a breve termine.
Tuttavia, i mercati obbligazionari (le curve forward) non suggeriscono una brusca discesa dei tassi di interesse in Europa. Non ci si aspetta un ritorno ai prolungati tassi ultra-bassi degli anni 2010. E anche se la debolezza economica indotta dai dazi colpisse gli utili a breve termine delle banche, la nostra previsione per un ritorno sul capitale normalizzato del 13% rimane invariata.
Abbiamo già visto il settore recuperare parte del terreno perso dalla volatilità del mercato di inizio aprile e, con qualsiasi preoccupazione residua degli investitori sui bilanci delle banche sempre più relegata al passato, rimaniamo costruttivi. C'è valore da trovare nelle banche europee, ma pensiamo che la gestione attiva sia essenziale in questo spazio per cercare quelle azioni che offrono un vero valore a lungo termine.
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