Der Triumph der Optimisten

Nach dem Zoll-Schock im April beginnen die Aktienmärke eine Erholung der Wirtschaft einzupreisen

Die Märkte haben sich schneller als je zuvor von den starken Rückgängen und der extremen Volatilität erholt, die auf die massiven US-Strafzollankündigungen am 2. April folgten. Geschürt wurde dieser schnelle Umschwung der Marktstimmung durch eine Reihe von Handelsabkommen und die Verabschiedung von Steuersenkungen in den USA in Kombination mit beruhigenden Gewinnnachrichten. Dies festigte die Zuversicht der Aktienanleger. Es hat sich wieder einmal gezeigt, dass solange die Ertragslage der Unternehmen stabil ist, die Rückgänge an den Aktienmärkten zumeist begrenzt und kurzfristig ausfallen.

Der Pferdefuß dieser positiven Entwicklung ist jedoch ein erhöhtes Bewertungsniveau globaler Aktien mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von 20,4. Im historischen Vergleich befinden wir uns damit im obersten Dezil der Bewertungspanne der letzten 35 Jahre. Ist damit das Wertsteigerungspotential der Aktien ausgeschöpft?

Der Blick in den Rückspiegel gibt hier ein paar beruhigende Anhaltspunkte. Wer in den letzten 35 Jahren Aktien auf diesem Bewertungsniveau oder höher gekauft hat, konnte in 47 Prozent der Fälle in den folgenden 12 Monaten Kursgewinne erzielen. Trotz hoher Bewertungen ist es also keinesfalls festgeschrieben, dass Anlegerinnen und Anleger, die heute kaufen, zwangsläufig Verluste machen. Denn hohe Bewertungen beispielsweise durch ein hohes Gewinnwachstum kompensiert werden. Hier sieht die globale Lage gar nicht so schlecht aus.

So werden die Steuergeschenke des One Big Beautiful Bill Act wahrscheinlich zu einigen Gewinnsteigerungen in den USA führen. Das Vertrauen in den dominierenden US-Technologiesektor ist durch die exzellenten Quartalsberichte zurückgekehrt, die signalisieren, dass der Investitionsboom der künstlichen Intelligenz immer noch floriert.

In Europa übt der starke Euro zwar Druck auf die Gewinne aus, doch eine aktivere Fiskalpolitik verspricht hier neue Wachstumsimpulse. Der europäische Finanzsektor hat weiterhin das Potenzial ein wichtiger Werttreiber zu sein, da die steilere Zinsstrukturkurve das Zinseinkommen stützt und die Bilanzen saniert wurden.

In Japan nimmt der politische Druck auf die Unternehmensführung zu, stärker auf die Interessen ihrer Aktionäre zu achten. Die Ergebnisse dieser Politik sieht man bereits in der positiven Dynamik bei Aktienrückkäufen und Dividendenerhöhungen. Letztes Jahr haben wir erste Anzeichen für ein ähnliches Verhalten in China gesehen, und jetzt ist Korea der jüngste Markt, der diesem Trend folgt. Insgesamt sehen wir in diesem Jahr weltweit ein Gewinnwachstum von 5 Prozent und die Chance auf ein knapp zweistelliges Gewinnwachstum in 2026. Das ist für Aktienanleger ein günstiges Umfeld.

An diesem Punkt ist unsere größte Sorge, dass die Märkte in Schwierigkeiten geraten werden, wenn die politischen Risiken wieder in den Fokus rücken. Die wahren Auswirkungen der Zölle auf Wirtschaft und Gewinne sind nach wie vor unklar. Nur die Aktienmärkte scheinen ihr Urteil schon gefällt zu haben, dass die Effekte moderat sind und wir vor einer Wiederbeschleunigung der Konjunktur stehen. Das ist gut an der relativen Wertentwicklung und steigender Bewertung zyklischer Branchen im Vergleich zu defensiven Branchen zu beobachten. Ein KGV von über 20x von zyklischen Aktien war allerdings in der Vergangenheit nur dann unproblematisch, wenn es anschließend zu einem kräftigen Gewinnanstieg bei den Unternehmen gekommen ist. Bei diesen Bewertungen gibt es nicht mehr viel Spielraum für Enttäuschungen.

Technologieaktien führen in diesem Kontext ein Eigenleben. Die Bewertung ist hoch, aber noch nicht auf dem Niveau der 2000er Blase, wobei die Unternehmen heute deutlich ertragsstärker sind als damals. Dennoch ist auf diesem Niveau Selektivität ratsam. Nicht jeder Technologie-Gigant wird zukünftig dem Wachstumsversprechen seiner hohen Bewertung gerecht werden.

Der Optimismus ist somit nicht unbegründet an die Märkte zurückgekehrt, dennoch bleibt es aus Portfolioperspektive wichtig, die Chancen des Wachstums und Bewertungsrisiken abzuwägen. Für eine Untergewichtung der Aktien scheint es aufgrund der positiven Gewinnwachstumsaussichten noch zu früh. Aber eine globale Ausrichtung und eine höhere Gewichtung von günstigeren defensiveren Aktien kann helfen, die Bewertungsrisiken im Portfolio zu reduzieren.

Tilmann Galler ist globaler Kapitalmarktstratege bei

J.P. Morgan Asset Management in Frankfurt