Nossas premissas projetam uma realidade nova e persistente de grande endividamento. A dívida grande e em alta deve afetar a maioria das classes de ativos — setores público e privado, economias emergentes e desenvolvidas. Uma explicação: a maior tolerância com a dívida entre os investidores que estão cada vez mais propensos a aceitá-la, governantes dispostos a adotá-la, e sistemas econômicos capazes de carregar fardos maiores de dívida.

A ação agressiva dos bancos centrais para conter as taxas de juros nas últimas décadas abriu espaço para um mundo mais endividado. E então, quando veio a recessão causada pela pandemia, os bancos centrais flexibilizaram ainda mais para permitir os pacotes de estímulo fiscal. Estas condições devem ser mantidas por um bom tempo.

Quais são as consequências disso para os títulos públicos? Uma dívida maior faz crescer os prêmios de risco de inflação que projetamos em nosso horizonte para a dívida de mercados desenvolvidos e emergentes. O uso ativo da política fiscal deve levar a uma maior diferenciação entre os mercados de títulos, principalmente nas economias emergentes. (Temos mais confiança em que os governantes dos EUA terão sucesso em aumentar as expectativas de inflação do que temos em relação à Europa ou ao Japão). O que há muito tempo tem sido um movimento coordenado dos títulos públicos dos mercados desenvolvidos (MD) agora corre o risco de se dissipar gradualmente, para a dívida soberana de mercados desenvolvidos, mas de forma mais clara nos mercados emergentes (ME).

Após a grande dificuldade com as crises da década de 1990, muitos países emergentes implementaram mudanças nas políticas (inclusive o combate à inflação e a emissão de uma parcela maior de dívida em moeda local), o que os tornou mais resilientes financeiramente. Mas este cenário varia consideravelmente de um país para outro. Os países com políticas confiáveis foram recompensados com um desempenho da curva de yield comparável ao de MD . Outros, que demoraram a fazer reformas, foram penalizados mesmo quando seus bancos centrais iniciaram uma flexibilização quantitativa. No geral, prevemos uma distinção maior entre os mercados de dívida de ME.

Quais são as implicações da dívida alta para o crédito? As empresas norte-americanas ampliaram a alavancagem no último ciclo, e não esperamos que este cenário seja revertido — pelo menos, não no início deste ciclo —, com as respostas robustas de política monetária permitindo financiamento-ponte barato. No entanto, ao longo do tempo, os juros altos devem levar à desalavancagem dos balanços quando o custo do serviço da dívida começar a subir de novo. As métricas de alavancagem alta têm o maior efeito sobre nossas premissas de spread de grau de investimento, mantendo-as em 160 pontos-base, acima da média histórica.

Para a renda variável, a carga alta de dívida deve continuar sustentando a elevada remuneração de acionistas — mesmo que em um nível menor em comparação com os últimos anos, impulsionada pelo enfraquecimento dos resultados causado pela recente recessão — mas deve ser um obstáculo para as margens líquidas.  Esperamos que o crescimento da receita seja a principal métrica para determinar se a dívida alta ajuda ou prejudica o retorno, o que ainda não se sabe. Esperamos que os efeitos sejam mais pronunciados no mercado norte-americano e, pelo menos, no Japão. A dívida alta também significa valuations de equilíbrio bem acima dos níveis históricos.

Quais são as implicações gerais de um mundo altamente endividado? Os investidores precisam se acostumar a viver em um mundo altamente endividado. Neste ambiente, a renda variável de mercados desenvolvidos vem se tornando cada vez mais um agente de renda ao invés de valorização de capital. Os investidores podem precisar se voltar para a renda variável de mercados emergentes e alternativos para obterem retorno de capital. Também esperamos que pontos de entrada mais altos para o endividamento aumentem a volatilidade do mercado em recessões futuras.

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