Comme nous l’avons vu dans le chapitre Une croissance portée par les politiques monétaires et budgétaires, l’économie et les actifs à risque sont soutenus par une relance sans précédent en « temps de paix ». Les investisseurs seraient confrontés à deux risques majeurs si cet excès venait à poser problème : un changement marqué du sentiment vis-à-vis de l’intelligence artificielle (IA) et le retour de l’inflation. Dans ce chapitre, nous examinerons les stratégies qui permettent d’atténuer ces risques.

Que faire en cas de bulle ?

Dans le chapitre Gérez avec prudence la concentration du portefeuille dans le secteur technologique, nous avons vu que nous ne savons tout simplement pas à ce stade quelle sera la demande finale pour l’IA et si les entreprises technologiques de grande capitalisation seront en mesure de continuer à afficher les profits exceptionnels que le marché attend. Les investisseurs qui craignent que ces sociétés très valorisées ne répondent pas aux attentes de croissance à long terme disposent de deux principales options de couverture.

Les obligations de haute qualité et de longue duration devraient fournir un matelas substantiel en cas de crise liée aux technologies et à l’IA, une crise qui serait fortement désinflationniste. Si la demande en infrastructures d’IA est surestimée et que le retour sur investissement est décevant, nous pourrions assister à l’apparition d’une surcapacité, à une chute des prix, à une diminution des marges et à une baisse de l’investissement, comme au début des années 2000. Les cours des actions chuteraient, entraînant des effets négatifs sur la richesse, et les dépenses de consommation se contracteraient. Les marchés privés seraient également touchés, puisque 36 % du capital- investissement et 25 % du crédit privé sont exposés à la tech.

Un tel scénario pourrait entraîner l’économie américaine dans la récession, et inciter la Réserve fédérale (Fed) à réduire fortement ses taux. Pendant la bulle Internet et la crise financière mondiale, les bons du Trésor américain à long terme ont produit des rendements de 29 % et 17 % respectivement (voir le graphique 30). Lors de l’éclatement de la bulle technologique, les obligations d’entreprise de haute qualité à long terme ont également offert une protection.

Les investisseurs non américains doivent également tenir compte de l’évolution des devises. Le dollar américain ressort souvent plus fort des périodes de tension du marché, mais compte tenu du rôle de premier plan des entreprises américaines dans le développement de l’IA, son statut de refuge n’est ici pas assuré. Selon les coûts de couverture, des obligations souveraines locales à long terme pourraient constituer une alternative aux bons du Trésor américain, même si le potentiel de rendement lié à la baisse des rendements sera probablement plus faible dans la zone euro et au Royaume-Uni qu’aux États-Unis.

Les investisseurs doivent également penser aux risques de concentration au sein des actions mondiales. Les secteurs de la technologie et des services de communication représentent maintenant 37 % de l’indice MSCI All Country World Index.

Se diversifier en sortant simplement des secteurs technologiques et assimilés ne suffit pas. Un ralentissement de l’IA aurait de vastes répercussions économiques, et les risques de valorisation seraient généralisés. À l’époque de la bulle Internet, les secteurs cycliques ont offert une certaine protection. Cependant, depuis 2022, les valorisations des secteurs cycliques (à l’exclusion des secteurs technologiques) sont passées de 13x à 22x les bénéfices anticipés à 12 mois, laissant ces secteurs vulnérables si la surcapacité d’infrastructures d’IA ralentit la croissance.

Les secteurs défensifs, après une période de sous- performance, affichent maintenant des valorisations raisonnables. Leurs bénéfices sont également moins liés au développement des infrastructures technologiques et à l’activité économique en général. Ces secteurs sont donc mieux protégés contre tout ralentissement de la tech (voir le graphique 31). Les portefeuilles constitués pour une bonne part d’actions défensives devraient donc s’avérer relativement résilients si l’engouement autour de l’IA s’estompe.

Une inflation induite par des dépenses publiques trop généreuses

Le deuxième risque important est l’inflation. Les politiques budgétaires, lorsqu’elles sont laxistes, exercent une pression sur les marchés obligataires, avec une offre en hausse et une détérioration de la solvabilité souveraine. Les dépenses publiques peuvent alimenter l’inflation si elles coïncident avec une forte demande privée ou des pénuries d’offre. Cette inflation pourrait prendre la forme d’un choc aigu ou d’une dérive chronique, chaque scénario favorisant des classes d’actifs différentes.

Inflation aiguë : les leçons de 2022

Comme nous l’avons dit plus haut, nous restons prudents quant au potentiel des largesses budgétaires à déclencher un retour de l’inflation. Les réductions d’impôts découlant de la One Big Beautiful Bill et les éventuelles mesures de relance, qui pourraient être prises avant les élections de mi-mandat, pourraient stimuler la demande et, par voie de conséquence, faire remonter les prix aux États-Unis. Par ailleurs, même si la trajectoire actuelle de la politique commerciale semble plus clémente, l’impact inflationniste total des droits de douane reste à venir, et il existe un risque supplémentaire de perturbations de l’offre liées à de nouveaux droits de douane américains ou des représailles des pays partenaires.

Dans ce cas de figure, la Fed pourrait être contrainte d’arrêter son cycle de réduction des taux et potentiellement les relever pour maintenir sa crédibilité. La hausse des rendements obligataires obligerait à réévaluer largement les actifs, ce qui nuirait aux marchés financiers publics.

Les actifs réels comme le bois et les infrastructures de base offriraient la meilleure protection en cas de choc d’inflation aigü (voir le graphique 32). Les actifs traditionnels utilisés pour se diversifier contre l’inflation, comme l’immobilier et les obligations indexées, ont tendance à sous-performer, car les ajustements de revenu accusent un retard par rapport aux pertes en capital. Le FTSE 100, fortement pondéré en matières premières, surperformerait probablement les autres marchés actions.

Inflation chronique : l’érosion des rendements réels

L’inflation pourrait s’avérer moins un choc bref et marqué qu’un problème rampant, chaque année se concluant par un nouveau dépassement modeste de l’objectif. Dans les années 50 et 60, les états ont réussi à faire fondre leur dette grâce à une série de petits épisodes inflationnistes inattendus : les taux d’intérêt nominaux inférieurs à la croissance du PIB nominal ont lentement déplacé le fardeau de la dette des contribuables vers les détenteurs d’obligations, dont les rendements ont été dévorés par l’inflation.

Avec l’inflation chronique, le risque est donc une érosion progressive des rendements réels plutôt qu’une réévaluation rapide. Historiquement, dans les périodes d’inflation chronique et rampante, l’immobilier a surperformé les actions, tandis que les obligations indexées sur l’inflation ont surperformé leurs homologues nominaux (voir le graphique 33). Sans pertes en capital immédiates, les ajustements à l’inflation inhérents aux flux de revenus de ces deux actifs peuvent aider à protéger les rendements réels.

Un autre actif à considérer est l’or. Dans les périodes d’inflation chronique, ses propriétés de réserve de valeur en font un important atout de diversification de portefeuille. Il sert également de couverture contre les inquiétudes liées à la crédibilité institutionnelle des États-Unis ou aux risques associés aux monnaies fiduciaires. Si la crédibilité institutionnelle des États-Unis était remise en question, la demande d’or n’en serait que plus importante, puisque les gestionnaires de réserves du monde se détourneraient du dollar.

Cependant, la couverture offerte par l’or en cas de choc inflationniste soudain est d’une efficacité mitigée. Les rendements moyens ont été boostés par les solides performances de la fin des années 70, quand les investisseurs étaient déjà très attentifs à l’inflation, mais ils ont été négatifs lorsque l’inflation a bondi en 1990 et 2022, à la surprise des marchés. Compte tenu de cette performance mitigée, le risque de déception est plus important pour les investisseurs qui se tournent vers l’or pour se protéger des chocs inflationnistes.

Conclusion

Notre scénario de base est que les politiques monétaires et fiscales actuelles continuent pour le moment de stimuler la croissance économique. Mais il y a un risque que « les excès » de ces politiques entraînent une bulle financière ou de l’inflation. Les investisseurs ont tout intérêt à réfléchir soigneusement à la mise en place d’une protection contre ces risques.

Pour se prémunir contre un décrochage des actions technologiques, les investisseurs devraient envisager des obligations de haute qualité à long terme et des actions dans des secteurs défensifs. Et pour se protéger du risque d’inflation, les investisseurs devraient se tourner vers des actifs alternatifs capables de résister à des périodes d’inflation aiguë ou chronique.

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