Opinions sur l’allocation d'actifs — T4 2026

Le cycle actuel est aujourd’hui tiraillé entre deux forces macroéconomiques antagonistes. D’un côté, le boom des investissements technologiques, porté notamment par le déploiement rapide de l’intelligence artificielle, soutient la croissance économique et favorise une progression solide des bénéfices. De l’autre, les tensions géopolitiques pèsent sur les perspectives d’activité et pourraient ébranler la confiance des investisseurs. Laquelle de ces deux forces finira-t-elle par l’emporter ? Lors de notre comité d’investissement trimestriel de fin septembre, nous avons abordé cette question dans le cadre d’une analyse plus large des marchés financiers et des conditions macroéconomiques. Selon nos investisseurs seniors, c’est le boom des investissements technologiques qui semble aujourd’hui prévaloir. Nous avons également examiné les facteurs susceptibles de faire évoluer cet équilibre, ainsi que la manière dont les différentes classes d’actifs intègrent les divers scénarios possibles dans ce rapport de forces macroéconomique. Cette analyse fait ressortir des opportunités intéressantes pour les investisseurs capables d’adopter une approche sélective.

Où se trouvent ces opportunités ? Les perspectives de croissance nous incitent à rester optimistes à l’égard des actions, avec une préférence pour les États-Unis et le Japon. Notre confiance dans les fondamentaux du marché High Yield (HY) américain nous permet de bénéficier d’un portage global attractif, malgré des spreads resserrés. La faible volatilité de certaines devises offre également des opportunités de portage via des monnaies à rendement plus élevé. Enfin, après la correction obligataire enregistrée au dernier trimestre, les rendements mondiaux se situent désormais à leur plus haut niveau depuis plusieurs années et nous apparaissent attrayants. Le dynamisme de l’économie américaine nous conduit toutefois à privilégier une position longue sur la duration européenne.

Perspectives macroéconomiques et monétaires

Le contexte macroéconomique mondial reste favorable aux actifs cycliques : notre scénario de base prévoit une croissance résiliente et des bénéfices solides, malgré l’orientation moins accommodante des banques centrales.

À bien des égards, l’économie américaine a déjoué les pronostics. Le cycle des investissements dans l’IA a surpassé les attentes du consensus et devrait se poursuivre tout au long de l’année prochaine. Le marché du travail est aujourd’hui plus solide qu’il ne l’était il y un an (graphique 1). Les consommateurs continuent de dépenser, à la faveur de la progression de leur patrimoine financier et d’un faible taux d’épargne. Dans l’ensemble, nous anticipons une croissance de l’économie américaine conforme à sa tendance actuelle, avec la possibilité d’une surprise à la hausse si la vigueur observée au troisième trimestre venait à se prolonger.

L’inflation sous-jacente s’est modérée ces derniers mois. Une éventuelle escalade du conflit au Moyen-Orient représente un risque important, mais les anticipations d’inflation restent bien ancrées. L’impact des droits de douane et de l’IA sur l’inflation mesurée par l’indice PCE (Personal Consumption Expenditures) semble également avoir atteint son pic. Dans ce contexte, nous estimons que la corrélation positive actuellement observée entre les actions et les obligations devrait se normaliser vers un niveau plus neutre.

Malgré l’évolution plus favorable des chiffres d’inflation au cours de l’été, la hausse des prix de l’énergie et la volonté de la Réserve fédérale (Fed) de restaurer sa crédibilité en matière de lutte contre l’inflation nous conduisent désormais à anticiper trois hausses de taux au total, en incluant celle qui vient d’être annoncée. Cela ne devrait pas faire dérailler une économie largement portée par un cycle d’investissements peu sensible aux taux d’intérêt, d’autant que les secteurs qui réagissent généralement en premier au resserrement monétaire, le logement par exemple, se sont déjà affaiblis.

Nous estimons en outre que les conditions financières ne se durciront pas excessivement au cours de cette phase d’ajustement des taux, en raison de la poursuite de l’expansion économique américaine. Les spreads du crédit restent peu élevés, les taux longs se situent dans le haut de leur fourchette récente tout en s’orientant à la baisse, et les actions devraient poursuivre leur progression. Le scénario le plus plausible pour un net ralentissement économique serait celui d’une correction boursière entraînant un recul des investissements dans l’IA ainsi qu’un ralentissement de la consommation des ménages sous l’effet de la contraction de leur pouvoir d’achat.

L’économie européenne est de nouveau à la traîne, bien qu’elle se soit révélée plus résiliente que beaucoup ne le prévoyaient. La croissance récente s’explique par une activité plus soutenue dans les pays périphériques de la zone euro, notamment en Espagne et en Italie, ainsi que par les mesures prises par les gouvernements pour amortir le choc énergétique. Les investissements liés à l’IA et les dépenses budgétaires allemandes apportent également un soutien structurel, qui pourrait se prolonger. Nous nous attendons néanmoins à ce que le resserrement de la politique monétaire de la Banque centrale européenne (BCE) pèse sur l’activité économique, avec une hausse supplémentaire des taux d’ici la fin de l’année. L’Europe est également confrontée à un dilemme énergétique majeur : si les prix du pétrole restent élevés, les gouvernements auront de plus en plus de mal à protéger les ménages des conséquences de la hausse des coûts de l’énergie.

En Asie, les entreprises japonaises affichent un réel dynamisme. Les bénéfices sont solides et les prévisions d’investissement sont orientées à la hausse. Les exportations, notamment celles de semi-conducteurs, bénéficient du cycle de l’IA. Dans le même temps, l’inflation sous-jacente s’accélère. Nous nous attendons désormais à ce que la Banque du Japon poursuive son resserrement monétaire en direction d’un taux terminal d’environ 2 %. Il est également possible qu’elle soit contrainte d’aller au-delà. Autre motif de vigilance pour les investisseurs : l’issue incertaine du bras de fer entre le gouvernement japonais de Takaichi, favorable à une politique plus accommodante, et le Trésor américain, qui prône une politique plus restrictive sous l’impulsion de son secrétaire Scott Bessent.

De son côté, la croissance chinoise s’est stabilisée autour de 4,5 %, soutenue par des exportations solides mais freinée par une demande intérieure qui manque de dynamisme. Les pouvoirs publics pourraient réagir plus rapidement si la croissance restait inférieure à l’objectif fixé par le gouvernement.

L’évolution du conflit au Moyen-Orient et son impact sur les prix de l’énergie influenceront la perception du risque inflationniste par les investisseurs. Plusieurs facteurs ont jusqu’à présent contribué à contenir le choc pétrolier : la persistance des flux en provenance du Golfe via le détroit d’Ormuz et les oléoducs qui le contournent, ainsi que le ralentissement des importations chinoises de pétrole (graphique 2). Les prix de l’énergie ont également été tempérés par le recours aux réserves stratégiques gouvernementales et par l’augmentation de la production pétrolière aux États-Unis et dans d’autres pays (en plus de l’offre excédentaire qui existait avant le début du conflit). Nous suivrons la capacité de ces différents facteurs de soutien à perdurer dans un contexte de prix pétroliers durablement élevés, leur niveau actuel faisant désormais figure de « nouvelle norme ».

Perspectives fondamentales pour l’allocation d’actifs

Nos perspectives d’allocation d’actifs reposent sur quatre grands thèmes : stabilité macroéconomique, cycle d’investissement dans l’IA, reflation structurelle au Japon et désinflation cyclique dans les principales économies développées.

Si l’intervention des pouvoirs publics sur les marchés a suscité l’attention des médias, le trimestre écoulé a surtout été marqué par une volatilité étonnamment faible sur les actions, les taux (jusqu’à récemment) et les devises. Cette stabilité macroéconomique a conforté nos stratégies de « carry » sur les marchés de taux et de devises, qui nous permettent de générer des revenus grâce à des fondamentaux toujours solides. Nous apprécions notamment le portage offert par les obligations américaines à haut rendement (High Yield). Malgré la remontée des taux au cours du dernier trimestre, les spreads sont restés contenus, témoignant de l’absence de détérioration significative du risque de crédit des émetteurs (graphique 3).

Nous avons également mis en place un panier de carry sur devises associant les devises à haut rendement de pays exportateurs d’énergie (USD, AUD, NOK) aux devises à faible rendement de pays importateurs d’énergie (CHF, JPY). Cette stratégie vise à tirer parti de la faible volatilité actuelle du marché des changes.

Comme indiqué précédemment, nous conservons un positionnement favorable aux actions, justifié par des perspectives solides de croissance nominale et un risque de récession limité. Il convient toutefois de souligner que notre scénario repose en premier lieu sur un cycle durable de croissance des bénéfices, soutenu par les investissements dans l’IA, plutôt que sur l’hypothèse d’une nouvelle expansion des multiples de valorisation.

Les États-Unis demeurent notre marché de prédilection, avec un objectif à 12 mois de 8 600 points pour le S&P 500. Ce marché offre l’exposition la plus large et la plus durable au cycle d’investissement et d’adoption de l’IA. Parallèlement, la dynamique des bénéfices a commencé à s’étendre au-delà des grandes valeurs de l’IA, telles que Nvidia, pour toucher plus largement les hyperscalers et les entreprises qui bénéficient indirectement de ce cycle. Nous continuons de penser que la montée en puissance des investissements dans l’IA est loin d’être achevée. Cet optimisme repose notamment sur les volumes de commande en attente, le profil de rentabilité des centres de données et l’amélioration des perspectives de monétisation de ces investissements (une préoccupation majeure pour les investisseurs). Enfin, les hyperscalers disposent d’une capacité d’endettement suffisante pour continuer à lever de la dette, même dans un contexte de spreads plus élevés.

Nous surpondérons également les actions japonaises, dans le cadre d’une position longue sur l’indice TOPIX. Nous estimons que la réforme de la gouvernance d’entreprise au Japon s’inscrit dans la durée et que l’évolution de la politique monétaire, conjuguée à la reflation, devrait soutenir les marchés actions. Ensemble, ces facteurs pourraient favoriser une amélioration du rendement des capitaux propres (ROE) des entreprises, sur un marché qui présente des valorisations attractives au regard de sa rentabilité attendue (graphique 4).

Nous avons un positionnement neutre sur l’Europe et les marchés émergents (EM). Sur ces derniersles entreprises devraient continuer à bénéficier du cycle de l’IA. Toutefois, la hausse des cours du pétrole, la politique de la Fed et le raffermissement possible du dollar pourraient constituer une combinaison défavorable, particulièrement sur les marchés où les rendements sont faibles et les positions déjà très concentrées. 

Par rapport au trimestre précédent, les signes de fragilité des marchés actions se sont atténués. Nous sommes toutefois conscients que l’indice EM présente une exposition de plus de 50 % au facteur momentum, alors que l’exposition équivalente du marché américain est plus limitée et continue de se réduire – une raison supplémentaire de maintenir un positionnement neutre sur les actions émergentes à l’heure actuelle.

Le principal événement du dernier trimestre a sans doute été la remontée des taux, qui a créé de véritables opportunités sur la duration des marchés développés pour les investisseurs qui, à notre instar, anticipent une désinflation. En date de rédaction, le rendement du bon du Trésor américain à 10 ans avait atteint 5,1 %, un niveau proche de la limite supérieure de notre fourchette de fluctuation estimée. Est-ce suffisant pour miser sur la duration américaine ? Peut-être, mais nous estimons qu’il existe des opportunités plus intéressantes. Plusieurs facteurs réduisent en effet l’attrait d’une position longue sur la duration américaine, du moins au stade actuel : des perspectives de croissance plus solides aux États-Unis, la concurrence pour le financement de l’IA, une appréciation plus réaliste par les marchés de la trajectoire de la Fed et une détérioration des perspectives budgétaires. Nous préférons prendre des positions longues en Europe, estimant que les anticipations de marché concernant la politique de la BCE sont excessives et que les risques baissiers pesant sur la croissance y sont plus importants qu’aux États-Unis.

Comment renforcer la résilience dans le cycle actuel ? Au sein de notre équipe IQ, nous avons longuement débattu de la résilience des portefeuilles dans différents environnements de marché, notamment dans un scénario de corrélation positive entre actions et obligations, qui constituerait un véritable risque pour nos portefeuilles. Les actions, les obligations d’État et les titres de crédit à long terme, qui constituent le socle des portefeuilles équilibrés traditionnels, ont tendance à baisser de manière simultanée lorsque les rendements réels augmentent et que l’inflation dépasse 3 % (graphique 5). Dans ces environnements, les infrastructures et les transports au niveau mondial, ainsi que les matières premières et les stratégies CTA de suivi de tendance, peuvent constituer des sources précieuses de diversification.

Plusieurs facteurs influenceront l’évolution des marchés au cours des douze prochains mois. Si certains risques extrêmes ne peuvent être écartés, nous maintenons néanmoins un positionnement favorable au risque. En dépit de quelques vulnérabilités, l’économie mondiale et les actifs risqués devraient faire preuve de résilience face aux défis à venir.