Synthèse
- Les bénéfices des entreprises continuent de progresser fortement à l’échelle mondiale. Bien que le rythme des révisions se modère, nous anticipons une croissance des bénéfices de près de 30 % cette année et de 20 % en 2027. Nous avons rarement observé un cycle de profits d’une telle ampleur.
- L’essor des investissements dans l’intelligence artificielle (IA) demeure, sans surprise, le principal moteur de cette dynamique, et nous n’en voyons pas de ralentissement (même si la hausse des coûts de financement mérite d’être suivie de près). En dehors de la thématique IA, la croissance des bénéfices reste solide, mais la remontée des taux d’intérêt constitue également un possible frein.
- Nos gérants se montrent plus neutres que positifs sur les perspectives de rendement des marchés. Compte tenu de la forte croissance des bénéfices, nous recommandons de rester investis et de diversifier les portefeuilles par style de gestion et par zone géographique, afin de mieux maîtriser les risques de concentration liés à l’engouement pour l’IA. Après une période de sous-performance marquée, les valeurs de qualité pourraient de nouveau offrir des rendements solides.
Bilan des derniers mois
Les prévisions de bénéfices à court terme de nos équipes de recherche ont été révisées à la hausse tout au long de l’année, et cette dynamique reste à l’œuvre. Le rythme de ces révisions s’est toutefois légèrement modéré, à mesure que les investisseurs intègrent l’ampleur du cycle d’investissement dans l’IA. Aux États-Unis, notre équipe anticipe une progression de 27 % des bénéfices d’exploitation cette année, hors plus-values latentes liées aux participations dans des sociétés comme Anthropic ou OpenAI. En début d’année, nos prévisions ne tablaient que sur une hausse de 13 % des bénéfices opérationnels ; en juin, cet objectif avait déjà été relevé à 26 % (nos anticipations n’ont donc progressé que d’un point de pourcentage au cours des trois derniers mois).
Le moteur de cette dynamique ne fait aucun doute : les dépenses massives d’investissement dans l’IA en sont clairement le principal catalyseur, et ces investissements continuent de s’accélérer. Nous anticipons un rythme de dépenses soutenu jusqu’en 2028, tout en prenant acte de plusieurs points d’attention. En premier lieu, le marché a déjà largement intégré une nouvelle année de forts investissements en 2027. Deuxièmement, nous commençons à observer les tensions liées au financement de cette croissance de l’IA. Les hyperscalers ont de plus en plus recours au financement obligataire (Graphique 1), car leurs dépenses dépassent désormais leurs flux de trésorerie ; avec la hausse des taux d’intérêt, le coût de la dette est devenu plus contraignant.
Récemment, les obligations et les actions de certaines des entreprises les plus agressives en matière d’investissements dans l’IA (comme les sociétés de « neocloud ») ont subi des pressions, et cette tendance mérite d’être surveillée. Lors de notre dernier Comité d’investissement trimestriel en actions mondiales, nous avons évoqué les enseignements de la mesure classique de la « distance au défaut » de Robert Merton, qui met en évidence le risque d’une défaillance financière grave pour chaque entreprise. Cela faisait longtemps que nous n’avions pas eu de raison de consulter cet indicateur, et certains des titres les plus sous pression ces derniers jours apparaissent effectivement vulnérables. Nous restons positifs sur la thématique de l’IA, mais avec une nette préférence pour les valeurs de qualité. Nous gérons avec rigueur l’exposition globale au thème et les risques spécifiques à chaque titre.
Au-delà de l’IA, le secteur de l’énergie a affiché une croissance exceptionnelle de ses bénéfices cette année, avec une hausse de plus de 80 %. Pour le reste du S&P 500, hors IA et énergie, nous estimons la croissance annuelle des bénéfices à 10 % cette année et l’an prochain. La croissance des bénéfices apparaît ainsi beaucoup plus diversifiée que lors des trois années précédentes. En pratique, près de 90 % des entreprises du S&P 500 affichent une progression de leurs résultats, un niveau proche des points hauts historiques. Cette situation ouvre un éventail plus large d’opportunités et offre de multiples possibilités de diversifier l’exposition des portefeuilles à la technologie et à la thématique de l’IA.
Les niveaux de valorisation ont en réalité légèrement reculé cette année sur la plupart des marchés, les bénéfices ayant progressé plus vite que les cours de bourse. Nos travaux de recherche suggèrent que les marchés demeurent légèrement chers, mais sans excès notable. Les actions américaines se négocient à des multiples cours/bénéfices supérieurs à ceux de la plupart des autres marchés mondiaux, ce qui nous paraît justifié par la croissance supérieure des bénéfices des entreprises américaines.
D’autres indicateurs de valorisation envoient toutefois un message beaucoup plus prudent. Notre équipe marchés émergents souligne par exemple que les ratios cours/valeur comptable ont rarement atteint de tels niveaux. Cela met en lumière à la fois une rentabilité exceptionnelle (grâce à l’essor de l’IA) et les risques à la baisse en cas d’essoufflement de la croissance des bénéfices. Nous observons également qu’après une nouvelle période de sous-performance, les valorisations des actions chinoises paraissent de plus en plus attractives. De la même manière, les éditeurs de logiciels, souvent perçus comme les « perdants de l’IA », offrent encore de bons niveaux de valorisation, malgré un rebond depuis leurs points bas récents.
Que se passe-t-il après un retournement du facteur momentum ? Les enseignements de l’histoire
En tant qu’investisseurs en actions, nous accordons toujours une grande attention aux analyses de nos équipes de recherche fondamentale comme de nos équipes systématiques. Lors de notre dernier Comité d’investissement trimestriel, notre équipe systématique a analysé les récentes variations de performance du facteur momentum. À mesure que les investisseurs se sont précipités pour anticiper l’impact des investissements dans l’IA, le facteur momentum s’est révélé particulièrement puissant sur les marchés actions mondiaux au cours de l’année écoulée. Les titres des bénéficiaires des investissements dans l’IA ont fortement progressé tandis que ceux perçus comme des victimes de cette thématique ont été délaissés, une tendance qui a atteint son paroxysme fin juin. En juillet, le facteur momentum s’est brutalement effondré, enregistrant l’une des plus faibles performances mensuelles des 100 dernières années (dans le dernier centile), ce qui est particulièrement inhabituel dans un marché haussier.
Que faut-il en déduire pour la suite ? Historiquement, les titres ayant conduit la précédente phase de momentum tendent à se redresser après la correction, mais dans une moindre mesure. L'enseignement majeur est toutefois le suivant : les titres restés à l'écart pendant la phase momentum tendent à surperformer par la suite, à mesure que le marché prend conscience du caractère excessif de leur sous-performance (Graphique 2). Cela nous donne une raison supplémentaire d’examiner de près les entreprises considérées comme les « perdants de l’IA », grands sous-performeurs pendant la phase d’euphorie du facteur momentum, afin de vérifier si leurs fondamentaux sont effectivement plus attractifs que ne le reflètent les cours. Nous identifions de nombreuses opportunités dans le secteur des logiciels et dans d’autres secteurs, à la fois sur la base de valorisations attractives et de modèles économiques qui devraient, selon nous, bien résister au déploiement de l’IA. Dans de nombreux cas, ces « perdants » pourraient même bénéficier de cette nouvelle technologie. Comme toujours, le facteur momentum restera déterminant pour la sélection de titres, mais le leadership de marché est en train d’évoluer.
Japon : un marché actions porté par de solides bénéfices et une source de diversification
Les actions japonaises ont de nouveau affiché de bonnes performances cette année. Au cours des cinq dernières années, nous avons observé au Japon davantage de bonnes surprises et de révisions à la hausse de nos prévisions que dans toute autre région (Graphique 3). L’économie japonaise a renoué avec la croissance après une longue période d’atonie, les prix sont de nouveau orientés à la hausse et la faiblesse du yen soutient les exportations. Mais le contexte macroéconomique n’est qu’une partie de l’équation : encouragées par le gouvernement et par la Bourse de Tokyo, les entreprises japonaises ont renforcé leur discipline en matière d’allocation du capital, amélioré leur gouvernance et renforcé leur rentabilité. Si cette histoire n’est pas nouvelle, notre équipe basée à Tokyo estime que les sociétés japonaises disposent encore d’un important potentiel d’amélioration de leur rentabilité. En définitive, le marché actions japonais rappelle aux investisseurs que s'exposer au-delà du marché américain, très prisé, en se tournant vers des marchés comme le Japon, peut continuer à soutenir la performance des portefeuilles tout en réduisant le risque global grâce à la diversification.
Le Graphique 4 présente les opinions des membres de notre équipe. Beaucoup apprécient les valeurs industrielles et financières, privilégient la qualité ainsi que certains « perdants de l’IA », tout en évitant les biens de consommation de base et les sociétés fortement endettées.
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