Il est important de noter que la diversification régionale ne permet pas seulement d’atténuer les risques ; elle peut également améliorer les rendements.
Alors que les responsables politiques du monde entier renforcent la dynamique économique, nous sommes positifs quant à un élargissement de la croissance mondiale. Ces perspectives économiques devraient soutenir les marchés boursiers en dehors des États-Unis. Les investisseurs devraient donc veiller à ce que leurs portefeuilles ne soient pas trop concentrés sur les valeurs technologiques américaines (voir le chapitre Gérez avec prudence la concentration du portefeuille dans le secteur technologique), même si la hausse des cours outre-Atlantique pourrait se poursuivre en 2026.
Il est important de noter que la diversification régionale ne permet pas seulement d’atténuer les risques ; elle peut également améliorer les rendements. La diversification contribuera bien sûr à protéger les portefeuilles contre le risque d’un repli du sentiment à l’égard de l’IA et de la correction de marché qui pourrait en découler. Mais la diversification peut aussi stimuler les rendements dans un monde où la progression haussière des valeurs liées à l’IA se poursuit, comme nous l’avons vu en 2025 (voir le graphique 17).
En 2026, il conviendra de privilégier les marchés dont les fondamentaux s’améliorent, ainsi que, dans une certaine mesure, ceux qui sont moins corrélés au sentiment lié à l’IA. Les rendements seront probablement de plus en plus tributaires des bénéfices plutôt que de la croissance des multiples, dans la mesure où les valorisations des actions sont élevées dans de nombreuses régions (voir le graphique 18). Les investisseurs doivent également prendre en compte l’impact des mouvements de change sur les rendements.
Valeurs européennes : des bénéfices en hausse
Les actions européennes ont bien commencé l’année 2025, grâce à l’important écart de valorisation avec les États-Unis, un sous-positionnement en Europe et un changement radical de la politique budgétaire allemande. Mais les bénéfices décevants ont entraîné un ralentissement des performances depuis juin.
Après sept mois de révisions à la baisse, les estimations de bénéfice par action (BPA) européen semblent s’inverser pour 2026 et les prévisions ascendantes tablent sur une croissance de 12 % en glissement annuel. Une croissance comprise entre 4 et 6 % nous semble plus réaliste et cohérente avec le rythme habituel des révisions à la baisse du consensus.
Le principal moteur de la croissance des bénéfices devrait être un ralentissement ou un arrêt probable de l’appréciation de l’euro en 2026. Cela devrait aider les entreprises européennes, car environ la moitié de leur chiffre d’affaires provient de leurs activités à l’international. L’euro s’est apprécié de manière significative par rapport au dollar américain en 2025. Ce phénomène s’explique davantage par la faiblesse du dollar que par de meilleures perspectives de croissance européennes. Cette appréciation de l’euro a contribué à une révision à la baisse de 17 % des estimations de BPA pour 2025 dans les secteurs exportateurs européens, tandis que les secteurs domestiques ont vu leurs estimations relevées de 1 % (voir le graphique 19).
Par ailleurs, la plus grande stabilité des prix de l’énergie devrait également porter les bénéfices des sociétés européennes, compte tenu du poids des secteurs liés aux matières premières dans les revenus des entreprises incluses dans l’indice.
En Europe, les estimations de BPA de ces secteurs pour l’année 2025 ont été révisées à la baisse de 27 % en raison de la baisse du cours du pétrole. En 2026, la croissance du BPA des secteurs de l’énergie et des matériaux devrait rebondir à 7 et 31 %, respectivement, et les dernières révisions sont à la hausse.
Ce n’est pas seulement la dissipation des vents contraires qui devrait permettre un retour à la croissance des bénéfices européens. L’économie européenne pourrait également surprendre à la hausse. Les prévisions de croissance du PIB de la zone euro sont déjà orientées à la hausse, et la politique budgétaire devrait apporter un soutien supplémentaire, en particulier en Allemagne où nous anticipons une progression de la croissance, de zéro à un niveau nettement supérieur au potentiel (voir le chapitre Une croissance portée par les politiques monétaires et budgétaires).
Toujours « moins cher », voire franchement bon marché
Les valorisations européennes restent attractives par rapport aux actions américaines et aux autres actifs. L’indice MSCI Europe ex-UK est le seul indice boursier majeur dont le ratio P/E anticipé à 12 mois est actuellement inférieur à ce qu’il était début 2022 (voir le graphique 20). Les multiples européens sont actuellement 35 % inférieurs à ceux des États-Unis, ce qui est proche du plus grand écart jamais enregistré. Cependant, l’écart de croissance des bénéfices entre les deux régions se rétrécit. Après la crise financière mondiale, les bénéfices des entreprises américaines ont augmenté en moyenne 8 points de pourcentage plus vite que les bénéfices de leurs homologues européennes (en annualisé), mais cet écart devrait se réduire à 2 points de pourcentage entre 2025 et 2027. Ainsi, selon les prévisions actuelles du consensus, les investisseurs peuvent payer un multiple de 16x les bénéfices anticipés en Europe (hors Royaume- Uni), ou de 23x aux États-Unis, pour des bénéfices attendus relativement similaires.
Rester sélectif
Bien que nous soyons globalement positifs sur l’Europe, nous recommandons néanmoins aux investisseurs de rester sélectifs et de se concentrer sur trois segments principaux : les banques, les bénéficiaires des politiques budgétaires et les GRANOLAS2
Premièrement, les valeurs bancaires européennes sont attractives. Malgré un rendement de près de 200 %, dividendes compris, depuis le début de 2022, nous pensons que le secteur bénéficie encore de vents favorables. Les valeurs bancaires européennes se négocient à un ratio cours/valeur comptable raisonnable de 1,1x, ce qui est bien en dessous de leur moyenne d’avant la crise financière mondiale, et offrent un rendement solide pour les actionnaires (rachats plus dividendes) de 8 %. La croissance des bénéfices a été plus de deux fois supérieure à celle de l’indice depuis 2019, et les prévisions révisées du consensus pour le BPA de 2026 montrent que cette robustesse devrait perdurer. Une croissance nominale plus forte et des courbes de rendement plus pentues que dans les années 2010 devraient également soutenir les bénéfices bancaires.
Deuxièmement, les bénéficiaires des politiques budgétaires semblent bien positionnés. L’Union européenne prévoit de dégager des fonds importants pour la défense, la sécurité énergétique et les infrastructures au cours des prochaines années. Les entreprises de ces secteurs ont fortement progressé : un panier de valeurs européennes de la défense affiche une hausse de plus de 100 % depuis le début de l’année, et les entreprises de biens d’équipement impliquées dans les infrastructures liées à l’IA et les services publics ont également enregistré de fortes avancées. Nous pensons que ce rallye peut se poursuivre, car les investisseurs restent, selon nous, sceptiques quant à la mise en œuvre des dépenses européennes. Les entreprises européennes du secteur de la défense devraient enregistrer une croissance de leurs bénéfices bien plus rapide que leurs homologues américaines au cours des prochaines années. Comparée à la croissance des dépenses militaires, la récente hausse des valorisations semble plus raisonnable.
Troisièmement : les GRANOLAS affichent un retard de performance, mais restent attractives. Ces entreprises, qui représentent les 11 plus grandes capitalisations européennes des secteurs de la santé, des produits de première nécessité, de la technologie et du luxe, ont sous-performé depuis début 2022 alors que les rendements ont fortement augmenté, que l’euro s’est renforcé et que la croissance en Chine a ralenti. Affichant désormais un ratio P/E anticipé de 19x, les GRANOLAS se négocient avec une décote par rapport au S&P 500 et avec une prime plus faible qu’au cours des dernières années par rapport au reste de l’Europe. Ils offrent une couverture contre les variations du sentiment lié à l’IA, leur corrélation avec les Sept Magnifiques étant faible. Certains facteurs propres aux secteurs concernés pourraient également s’améliorer. Les entreprises européennes du secteur du luxe, qui ont sous-performé de près de 25 % depuis début 2023, pourraient profiter d’une reprise de la demande chinoise du fait de la remontée des actions et de la reprise du marché immobilier, qui contribuent à stabiliser la richesse des ménages.
Chine : une perspective d’investissement dans l’IA à un prix plus raisonnable
Nos perspectives sont modérément positives à l’égard de la Chine. Alors que le marché chinois a progressé de près de 80 % depuis son plus bas début 2024, nous pensons que la hausse peut continuer, quoiqu’à un rythme plus modéré, porté à la fois par les bénéfices et les valorisations.
Focus sur la tech et les exportateurs
Le contexte sous-jacent s’améliore pour les actions chinoises, grâce au secteur technologique. Selon les prévisions du consensus, la croissance du BPA de l’indice MSCI China devrait passer de 2 % en 2025 à 15 % en 2026 et en 2027, ce qui est bien au-dessus de la moyenne de 10 % enregistrée au cours de la dernière décennie. Les entreprises technologiques sont les principaux moteurs de cette croissance des bénéfices : les prévisions du consensus concernant le BPA du secteur technologique chinois pour l’année 2026 ont été révisées à la hausse de 4 % cette année, et la croissance annualisée des bénéfices devrait dépasser les 30 % au cours des deux prochaines années. Les actions technologiques chinoises se négocient à des multiples inférieurs à ceux de leurs homologues américaines (25x contre 31x les bénéfices anticipés), tout en étant censées afficher une croissance des bénéfices plus forte.
Les entreprises de la tech chinoises sont également bien placées pour tirer parti du développement de l’IA. Dans un récent sondage, 93 % des Chinois ont déclaré utiliser de manière intentionnelle l’IA au travail en 2024, contre 67 % aux États-Unis.2 La capacité des centres de données devrait croître plus rapidement en Chine qu’aux États-Unis au cours des prochaines années (voir le graphique 21). Nous pensons que la Chine rencontrera moins de contraintes réglementaires susceptibles de freiner une adoption généralisée de l’IA que d’autres pays, qui pourraient privilégier une approche plus réfléchie et donc plus lente.
Les entreprises chinoises du secteur de la tech bénéficient également du soutien de l’État, dont le dernier plan quinquennal met l’accent sur la technologie. Le soutien public a déjà aidé certains secteurs industriels chinois, comme celui des véhicules électriques, à développer des économies d’échelle impressionnantes que les concurrents internationaux n’ont pas été en mesure d’égaler. Les véhicules électriques chinois représentent maintenant près des deux tiers des ventes mondiales (voir le graphique 22), et la part de la Chine dans les ventes européennes de ces véhicules est six fois plus élevée qu’en 2020.
Au-delà du secteur de la technologie, nous sommes optimistes sur les exportateurs chinois en général. Le gouvernement chinois continue de stimuler les secteurs qui ont sa préférence, dont beaucoup sont orientés vers l’exportation, comme la fabrication de panneaux solaires. Les efforts visant à réduire la concurrence excessive (à savoir la politique dite « anti-involution ») peuvent conduire à une consolidation dans des secteurs à forte concurrence, tels que la fabrication de véhicules électriques, et soutenir ainsi les marges des grandes entreprises.
Les exportateurs chinois ont également démontré leur capacité à réacheminer leurs marchandises malgré la situation tendue sur le front du commerce international. Les exportations chinoises ont fortement augmenté en 2025. Les pertes de parts de marché aux États-Unis ont été plus que compensées par des gains ailleurs, en particulier sur les marchés émergents (voir le graphique 5 au chapitre Une croissance tirée par les politiques monétaires et fiscales). La Chine occupe également une position dominante dans les chaînes d’approvisionnement mondiales des terres rares, des panneaux solaires, des batteries au lithium et des véhicules électriques. Par conséquent, les secteurs tournés vers l’export devraient stimuler la croissance des bénéfices des entreprises de l’indice MSCI China en 2026. Le consensus table sur une croissance du BPA pour les secteurs technologique et de l’automobile avoisinant les 40 % pour le premier et dépassant les 80 % pour le second.
Deux risques majeurs pour notre scénario sur les actions chinoises sont le sentiment lié à l’IA et la réglementation chinoise. Si le sentiment envers l’IA s’affaiblit, les entreprises technologiques chinoises pourraient en souffrir en raison de leur corrélation avec les valeurs technologiques américaines. Et tout changement réglementaire des autorités chinoises, semblable à celui de fin 2021, pourrait interrompre la reprise du marché chinois, même si ce n’est pas notre scénario central.
Autres marchés émergents : la réorientation des exportations freine la progression
La résilience chinoise pourrait se faire au détriment des autres marchés émergents : une hausse soutenue des exportations chinoises vers d’autres pays risque de peser sur les bénéfices des marchés émergents autres que la Chine. Pour adopter une position plus positive, il faudrait constater une croissance plus solide des bénéfices dans les secteurs financier et des matières premières. Cependant, l’assouplissement général de la politique monétaire dans les marchés émergents limite la contribution des banques aux bénéfices, alors que les prix des matières premières devraient rester stables mais faibles.
Une exception à ce constat concerne l’Asie du Nord – la Corée du Sud, Taïwan et Hong Kong. Ces marchés ont tendance à bien se comporter lorsque la Réserve fédérale réduit ses taux, en raison de leur nature cyclique et de leur concentration dans des secteurs à duration longue, tels que la technologie, les biens d’équipement et la santé.
Actions japonaises : profiter de la reflation, tout en surveillant le risque de change
Nous voyons également des opportunités dans les actions japonaises. Plusieurs facteurs pourraient profiter au marché japonais : l’amélioration de la situation politique intérieure, la poursuite de la réforme de la gouvernance des entreprises, une forte dynamique des bénéfices (voir le graphique 23) et une marge d’expansion des valorisations. Cependant, les investisseurs doivent rester attentifs à la façon dont l’évolution du yen pourrait affecter les rendements.
Politiques et fondamentaux favorables
L’élection de Sanae Takaichi au poste de Première ministre le 21 octobre prolonge un contexte politique relativement favorable au Japon. Ses positions pro-croissance ainsi que sa volonté de renforcer la sécurité nationale et la coopération entre États- Unis et Japon, ont été accueillies positivement par les marchés. Depuis son élection, les anticipations de hausses de taux de la Banque du Japon (BoJ) ont été repoussées.
Comme pour l’Europe, nous estimons que la valorisation des actions japonaises peut encore progresser. Certes, les valorisations actuelles peuvent sembler élevées par rapport aux vingt dernières années, mais cette période inclut les années qui ont suivi l’éclatement de la bulle des prix d’actifs, lesquelles ont pesé sur les multiples. Sur une période plus large, le rapport P/E anticipé du TOPIX, qui est de 15,8x, est sensiblement inférieur à sa moyenne depuis 1990 (24x) et toujours en deçà de son pic de 16,3x atteint au cours de la période « Abenomics ». La hausse des rendements obligataires profite également aux bénéfices du secteur financier, qui représente environ 15 % du TOPIX.
Privilégier la défense et les banques, surveiller le yen
Au sein des actions japonaises, nous privilégions les valeurs liées à la défense, qui devraient bénéficier de l’augmentation des dépenses militaires mondiales et de l’orientation plus offensive de la politique étrangère de la nouvelle Première ministre. Les actions japonaises liées à la défense se négocient sur des bénéfices anticipés à 12 mois de 20x, contre 22x pour leurs équivalents américains.
Selon nous, il existe également un fort potentiel pour les banques japonaises. Elles ont surperformé le TOPIX depuis 2021, portées par la reflation, mais se négocient encore à un ratio cours/valeur comptable d’environ 1x. Bien que S. Takaichi encourage la BoJ à maintenir des taux bas, la prochaine décision de la banque centrale devrait être une hausse, ce qui soutiendrait les marges du secteur financier. Les révisions des bénéfices des entreprises japonaises du secteur financier ont été très positives, dépassant celles de leurs homologues américaines.
Le principal risque pour les actions japonaises reste le yen. Étant donné que 40 % du chiffre d’affaires des entreprises du TOPIX sont faits à l’étranger, les performances des actions japonaises sont généralement corrélées négativement au yen (voir le graphique 24). Pour les investisseurs européens, les pertes liées aux fluctuations du yen sont souvent compensées par les gains réalisés sur le marché actions, et inversement.
Conclusion
Nous pensons que la diversification régionale des portefeuilles actions peut à la fois améliorer les rendements et protéger contre les risques de concentration, en particulier si le sentiment lié à l’IA devient moins favorable. En dehors des États-Unis, les meilleures opportunités se situent selon nous dans certains segments des marchés européen, japonais et chinois dont les fondamentaux sont portés par une tendance favorable, notamment les banques européennes et japonaises, les entreprises technologiques et exportatrices chinoises, les valeurs liées à la défense et celles bénéficiant des dépenses publiques.