摩根資產管理的最新一期《季度觀點透視》已經面世。 本刊將探討《環球市場縱覽》的重要主題，提供切合時勢的經濟與 投資洞察分析。

概覽

• 在2022年第四季，投資者應注意若干重要因素。在央行收緊貨幣政策及生活成本激增的背景下，歐美經濟增長可能進一步放緩。不過，聯儲局和歐洲央行仍然專注於為通脹降溫。因此，轉向寬鬆貨幣政策的時間可能要延遲。

• 中國方面，經濟復甦的期望可否實現，很大程度上取決於消費者及營商信心的改善。更樂觀的消費者情緒也將有助提振樓市的氣氛。在亞洲其他地區，出口經過兩年的強勁增長後，前景也許變得較為嚴峻。當這些地區的經濟從防疫封鎖中重新開放時，其增長來源可能會轉向服務業及內部需求。

• 美元短期內應會維持強勢。油價或會不時因俄羅斯或其他主要產油國的供應中斷而急升。最近發生的自然災害（熱浪、乾旱、水災）再次突顯出政府有必要加大可再生能源投資，以分散能源來源及應對氣候變化。

美國：經濟增長轉弱

• 隨著經濟轉向較低增長路徑，消費者信心及製造業新訂單都呈現令人擔憂的跡象。究竟美國經濟會否陷入衰退，暫時仍是有驚無險。不過，我們認為，即使經濟真的衰退，程度亦將溫和，因為家庭及企業並未背負過高負債。

• 不斷上升的借貸成本阻礙了商業投資。銀行放貸亦變得更加謹慎，進一步對資本開支構成更大壓力。而非住宅投資減少，向來是美國經濟衰退的慣常特徵。

• 職位增長穩健及勞動力供應增幅有限，使失業率保持在低水平。雖然平均時薪升幅高達5%以上，但高通脹意味實際工資增長仍為負數。縱使勞工市場維持強勁，不斷上漲的生活成本使消費者對前景無法感到過份樂觀。
• 可幸的是，由於汽油、汽車及出行服務價格回落，未來幾個月的整體通脹率有望繼續降低。然而，核心通脹率（尤其是住屋成本）可能會保持高企，這將是聯儲局維持鷹派立場的關鍵原因。

中國：需要提振信心

• 由於疲軟的就業市場抑制了消費者信心，中國在第二季後呈現的復甦為時短暫。貨幣寬鬆政策未能刺激貸款增長，因為銀行不願增加放貸，企業借款的意願亦不高。可以預期的是，政府將會增加基建方面（包括可再生能源）的財政支出。

• 儘管地方政府推出穩定樓市的措施，但消費者取態審慎，使得住宅物業市場遲遲未見改善。

• 6月份的股市反彈預示著投資者在中國經濟恢復到較強勁增長環境時的可能表現。消費者情緒的好轉將是實現經濟復甦的關鍵。

央行：堅定不移對抗通脹

• 8月下旬在美國舉行的全球央行年會已確立了聯儲局的首要任務仍然是控制通脹，即使這或會在較長時間內拖慢經濟增長。我們預期，政策利率將在2022年底或之前達到4%以上，並在2023年將再上調一到兩次，每次25個基點。歐洲央行也曾表示會不惜代價將通脹率壓低到目標水平。換言之，除非出現威脅金融穩定的新一輪經濟衝擊，否則政策利率應不會在2023年大幅回落。

• 大多數亞洲央行仍處於加息的軌道上。隨著區內的內部需求逐步回暖，政策利率上調的步伐或需加快。

• 在貨幣政策收緊的大環境下，中國與日本是例外。日本央行仍然認為內部需求的基礎脆弱，因此對通脹的影響有限。相信日本央行可能會維持對孳息曲線的控制。至於中國，貨幣寬鬆政策尚未推動貸款加快增長。即使人民銀行可能不會在短期內進一步減息，但以當前的經濟動能看來，貨幣政策有必要維持寬鬆。

資產配置：保持韌性

• 鑑於美國及歐洲經濟增長面臨下行風險，以及各國央行降低通脹的決心，我們繼續專注於管理投資組合的波動性，而且看好固定收益多於股票。在這環境下，投資者還應注意對各種資產類別及不同地區保持多元化投資¹。

• 債券與股票之間的負相關性尚未完全恢復，但鑑於債券孳息率的上行空間有限，我們認為多元化投資¹可望再度發揮效益，特別是考慮到固定收益的波動性相對低於股票。

• 儘管2022年上半年的孳息率上升，已經導致大多數資產類別的估值下調，但在盈利預測下調的背景下，股票可能面臨更大壓力，尤其是在美國及歐洲市場。

• 我們的關注重點繼續集中在質素方面。企業必須擁有定價能力，能夠管理邊際利潤的下行風險，才可渡過增長疲乏及物價飛漲的時期。在夏季風險資產反彈之後，企業債券的估值現正反映較溫和的增長展望及低違約率。

¹ 多元化投資並不保證正回報，亦不能消除虧損風險。

股票：為市場輪動回到增長股作準備？

• 各地區之中，美國及亞洲（包括中國）股市相對較具吸引力，而行業選擇是關鍵所在。美國可能在未來數月出現盈利預測下調，投資者應會把注意力集中在具備防守性及良好質素的企業。市場正日益關注應否開始配置科技及健康護理等增長股。未來數月利率見頂及經濟數據觸底的可能性，有望為增長股構成更利好的支持。

• 中國股市在6月的反彈顯示，在估值具吸引力的情況下，如果經濟復甦更為穩健，股市是可能造好的。監管改革不再是困擾市場的重大問題，投資者正在等待經濟好轉。如前所述，消費者及營商信心是促使市場展望轉向更正面的關鍵因素。

• 至於亞洲其他地區，科技產品出口公司的股價已經回調，反映前景將轉弱。目前看來，利好內部需求及服務業的經濟重啟，仍是亞洲的最重要主題。東協市場繼續是當中的主要受惠者。

固定收益：短期內價格更趨波動

• 經濟增長放緩的展望，加強了我們在短期內看好投資級別企業債券多於高收益債券的觀點。這還意味著美國國庫券孳息率進一步上升的空間有限，而且投資者可能考慮轉投長存續期債券。經歷了2022年第三季風險資產價格的反彈後，企業信貸息差有所回落，反映出較低的經濟衰退風險。我們預期，隨著經濟數據惡化，息差可能再度擴闊。

• 然而，對於投資期限較長、對債券價格波動性敏感度較低的投資者而言，高收益企業債券的結構性基本因素良好。未來兩至三年的到期狀況也不算緊迫。

• 證券化資產是有助分散信貸風險的一種選擇。美國樓市可能放緩，但強勁的結構性需求可望支撐樓價。此外，非機構資產抵押證券的機會也值得留意，因為消費類貸款拖欠率仍保持低企，而且市場基本因素穩健。

另類資產：產生收益及管理波動性的其他選擇

• 有機會接觸另類資產的投資者，可運用另類投資策略在經濟前景更嚴峻的時期締造收益或管理波動性。

• 對沖基金可靈活運用多種不同工具，包括長短倉策略及衍生工具等，在動盪的市場環境中把握獲利機會。

• 實質資產與經濟增長的相關性通常較低。基建等部分實質資產亦可能產生高收益。這些資產的收入有時會跟通脹掛鉤，可在高通脹環境中發揮對沖作用。

美元和商品：美元走強及能源價格急升

• 儘管美元估值已甚高，但聯儲局的鷹派立場及市場對經濟增長放緩的擔憂，仍可能推動美元走強，這也許會對新興市場貨幣帶來壓力。然而，新興市場貨幣今年的表現存在顯著差異，突顯出投資者有必要分辨當中的強弱形勢。在美元走強時，對於貿易盈餘龐大、外匯儲備充裕，而且央行表現可靠的國家而言，其貨幣應更具抗跌力。

• 能源市場方面，在未來幾個月，石油及天然氣的價格或會不時急升。西方國家的需求可能因能源價格上漲而減少，但秋季時亞洲需求復甦或會產生抵銷作用。與此同時，俄烏衝突導致或其他主要產油國的供應中斷，皆可能令石油供應短缺的情況惡化。

可持續投資：減輕極端事件的影響

• 2022年夏季出現了一些極端天氣事件，包括席捲北半球的熱浪、肆虐各地的乾旱、洪水及森林火災等。這些事件說明了氣候變化的影響及無法預料的經濟後果。舉例而言，乾旱影響歐洲及中國的水路運輸。低水位意味著水力發電站無法運作，亦沒有足夠的水來冷卻核電站的反應堆。

• 這些事件所造成的經濟損失，是無法迅速通過財政或貨幣政策輕易應對的。世界各國政府將需要制定長期計劃分散能源來源，建立可再生能源網絡，並減少溫室氣體排放。

• 這意味著可持續投資不僅是一件好事，更是減輕氣候變化損害的必要措施。

投資啟示

• 鑑於增長前景較為審慎，我們仍然預期固定收益可提供優於股票的經風險調整回報。股票估值下調的時期可能已經過去，但2022至2023年的企業盈利預測下調可能是下一個挑戰，尤其是對於美國及歐洲而言。我們正耐心等待增長股的利好因素到位，包括利率見頂的可能性，以及經濟觸底的更明確跡象。亞洲市場可受惠於內部需求復甦，東協市場尤甚。

• 固定收益的配置則要視乎投資者對價格波動性的敏感度。美國國庫券孳息率再上升的空間有限，這意味著投資者可考慮延長存續期。企業債券的當前估值仍反映溫和的增長展望，在未來數月可能會受到考驗。在這環境下，投資級別企業債券可發揮較大優勢，有助減緩波動風險。不過，美國高收益債券市場的基本因素仍不錯。在經濟低迷時期，債券違約率可能會上升，但升幅不會很大，特別是因為短期內沒有大量到期債券。當前到期孳息率的水平或會吸引對債券價格波動不太敏感的投資者。