1.  環球經濟會否陷入衰退？

由於多國政府削減財政支援措施，成熟市場和新興市場央行同步收緊貨幣政策，而且通脹高企導致家庭可支配收入減少，環球經濟正陷入低於趨勢水平的增長時期。鑑於環球經濟增長風險持續偏向下行，投資者仍應選擇在資產配置上採取更為保守的立場，直到有更明顯的跡象顯示，經濟增長觸底反彈以及貨幣緊縮政策見頂。

美國方面，縱觀二戰以來大部分經濟衰退時期，企業開支減少和樓市投資不振均為關鍵成因。目前已有跡象顯示，隨著借貸成本上升，商業投資和建造業活動正在放緩。美國國會中期選舉後出現「分立性政府」，這局面意味著推行財政支援措施的難度有所增加。然而，2023年美國經濟衰退的幅度和持續時間或會受到多種因素影響。

強勁的就業市場正在支撐消費活動。傳統上，個人消費開支是美國經濟中更具抗逆力的部分。家庭和企業的資產負債表狀況良好，加上受惠於自環球金融危機以來的去槓桿化，以及2020年和2021年的財政刺激方案，美國經濟抗逆力亦有所增強。倘若經濟增長放緩有助冷卻由需求拉動的通脹，聯儲局亦有機會在貨幣政策上採取相對溫和的立場。

歐洲方面，由於俄烏衝突以及能源和食品價格飆升，經濟衰退風險大幅增加。調查數據顯示，消費者和企業的悲觀情緒已對消費、商業活動和企業投資構成壓力。天然氣的庫存補充工作出奇地順利，或有助歐洲地區渡過預料之外的溫和冬季。然而，當局仍需要推行財政支援措施，以協助家庭和企業化解生活成本危機。值得慶幸的是，在艱難形勢下，歐洲各國政府都願意動用財政儲備協助各方解困。

至於中國，經濟復甦的實際時機將取決於政府如何調整現行新冠防疫政策方針，以及財政和貨幣政策如何配合當前的經濟重啟。鑑於勞工市場緊絀、消費者和企業情緒低迷，以及在經濟增長持續疲弱的不利影響下，我們預計中國將於2023年逐步放寬其現行新冠防疫政策。這應有助提高政策刺激措施的成效，從而驅使經濟增長加速。市場情緒更為樂觀，亦有助穩定房地產市場。中國的增長反彈將會與美國和歐洲的衰退風險形成鮮明對比。

至於亞洲，成熟地區需求疲弱，已經導致香港、新加坡、南韓和台灣等經濟體的出口收縮。另一方面，隨著愈來愈多經濟體採取與病毒共存的策略，並重新開放邊境，帶動國內需求和服務業復甦，因而局部抵銷出口收縮的影響。由於亞洲消費者存在積壓需求加上供應鏈可能繼續面臨挑戰，通脹有可能會飆升。

美國和歐洲的經濟增長低於趨勢水平，而中國經濟增長速度則可能會加快
圖1：環球經濟增長預測

資料來源：FactSet，摩根經濟研究，摩根資產管理。
*實質本地生產總值增長預測基於摩根經濟研究的估算。菱形代表摩根經濟研究在2021年12月31日所作的實質本地生產總值預測。預測部分的棒形及虛線代表摩根經濟研究發布的最新預測。預測、推測及其他前瞻性陳述基於當前信念及預期，僅供說明用途，代表可能發生的情況。鑑於預測、推測或其他前瞻性陳述所涉及的固有不確定性及風險，實際事件、結果或表現可能與所反映或設想者大相徑庭。
《環球市場縱覽 － 亞洲版》。反映截至2022年11月14日的最新數據。

3.  聯儲局是否有機會減息？

在聯儲局以創紀錄的步伐加息後，聯邦基金期貨市場的走勢反映出2023年年底或之前減息的可能性甚微。市場憂慮，聯儲局為對抗通脹而加息的力度和步伐過於進取，當中存在過度緊縮的風險，對經濟增長構成下行壓力，並有可能使美國陷入衰退。根據聯儲局官員的最新評論及我們對美國經濟的展望，政策利率有望於2023年第一季見頂，但聯儲局若要在2023年開始減息仍存在較大限制。

在利率走勢方面，我們預計聯儲局可能於未來的議息會議上實施幾次幅度較小的加息，升幅將從最近75個基點的水平回落，使2023年的關鍵利率保持約為5%的水平，並存在上行風險。

通脹率仍高於聯儲局的目標，處於令人不安的水平。隨著部分主要通脹因素開始消退，形勢已略見改善。能源價格現已見頂回落，環球食品商品價格正趨回軟，而供應鏈問題似乎亦正在消退。然而，聯儲局最近並未提及通脹壓力有所紓緩，可見在此之前，局方暫未考慮轉向更寬鬆的貨幣政策。

經濟形勢亦大同小異。聯儲局認同，經濟增長有所放緩，加上其收緊金融狀況，因而造成當前這種形勢。儘管如此，勞工市場仍然緊絀。就業增長有機會放緩，但職位空缺遠高於求職者人數，可能會驅使聯儲局加強其鷹派立場。聯儲局官員亦一再重申，局方願意容忍經濟增長持續放緩一段時間，以期遏止通脹。

我們應當謹記，聯儲局需要重拾政策可信度，同時為市場提供清晰透明的指引。局方預計在2023年第四季或之前，個人消費開支通脹率和失業率將分別達到2.8%和4.4%。因此，通脹率要達到其推測數字，仍有一段距離。在沒有發出充分警告的情況下，聯儲局不太可能扭轉目前的路線。只有當通脹重回正軌，邁向聯儲局2%的目標水平，並且經濟活動表現疲弱和失業率有所上升時，當局方會徹底扭轉現行的貨幣政策。目前為止，這個情況在2023年的大部分時間內均不太可能發生。

市場預期聯儲局將於2023年某個階段改變路線
圖3：美國：貨幣政策

資料來源：彭博財經社，FactSet，美國聯儲局，摩根資產管理。
市場預期由截至30/09/22的市場隱含政策利率得出。所示聯儲局預測為聯邦公開市場委員會成員預測值的中位數。預測、推測及其他前瞻性陳述基於當前信念及預期，僅供說明用途，代表可能發生的情況。鑑於預測、推測或其他前瞻性陳述所涉及的固有不確定性及風險，實際事件、結果或表現可能與所反映或設想者大相徑庭。
《環球市場縱覽 － 亞洲版》。反映截至2022年11月14日的最新數據。

5.  在聯儲局的鷹派立場和強勢美元的環境下，亞洲經濟體能否蓬勃發展？

以當前的加息週期來看，聯儲局明顯依然認為，加息太少比過度收緊貨幣政策的風險更大。隨著美國經濟軟著陸的機會已愈來愈微，投資者難免憂慮會殃及池魚。根據過往經驗，聯儲局的鷹派立場歷來為亞洲經濟體帶來諸多不利因素，並拖累資產表現。在壓力持續增加之際，投資者希望知道（1）亞洲經濟體是否能夠承受聯儲局的鷹派立場和美元升值所帶來的進一步壓力，以及（2）哪些經濟體最容易遭受影響。

為進行評估，我們分析了一系列關鍵類別的指標，例如外匯儲備覆蓋率、國際收支平衡的指示和外匯資金需要的迫切性，以及整體槓桿指標。

由於多個環球央行為遏制貨幣過度波動而出手干預匯市，導致不少國家的外匯儲備下跌速度加快，因而引發憂慮。然而，亞洲大多數經濟體的儲備水平仍屬穩健。馬來西亞和中國的情況似乎最不穩定，但我們注意到，在資本管制向來有效的經濟體中，國內存款外流的風險較低。因此，若依賴那些僅觀察外匯儲備覆蓋率對比潛在本地貨幣供應流出的程度，相關性未必如其他指標般高。

在經常賬結餘方面，大多數亞洲經濟體的經常賬佔本地生產總值的百分比仍然持平或為正數，受惠於貨品（中國、南韓、台灣地區）和商品（印尼、馬來西亞）出口的國家尤其如此。相反，印度、泰國和菲律賓由於進口成本和旅遊業下滑而出現貿易赤字，然而，旅遊業趨勢有見好轉，商品價格亦已從高位回落。

除泰國外，大多數亞洲經濟體的實質利率差異有所收窄，但仍然為正數。中國、南韓和泰國等經濟體的債務水平相當高，但大部分為本幣國內債務，這意味煞停外部融資的風險甚低。

我們的評估顯示，儘管部分亞洲經濟體的外部指標出現惡化，但仍有合理的緩衝空間，足以承受進一步的壓力。

圖5：新興市場對外收支狀況

資料來源：FactSet，國際貨幣基金組織，摩根資產管理。
*儲備充足指一個市場的外匯儲備存量能覆蓋3個月進口（即可動用儲備足以支付3個月進口產品價值）及覆蓋明年到期的短期債務（即可動用儲備足以支付未來12個月內到期的債務及未來12個月內應付的長期債務利息）。圓點愈大，儲備覆蓋率愈大。
《環球市場縱覽 － 亞洲版》。反映截至2022年11月14日的最新數據。

7.  現金能否於2023年再次跑贏大市？

利率快速上升令現金再次成為可取的資產，特別是考慮到其年初至今的+1.0%回報率已領先許多其他資產類別。愈來愈多亞太地區市場的定期存款利率已相繼調高。在過去一年裡現金跑贏大多數資產後，尤其是債券等具防守性的資產，投資者發現這種「更安全」的選擇頗有吸引力。然而，我們提醒投資者，現時不應鎖住現金以換取收益。

不少投資者認為，因為存在著近因偏差，一種資產類別在過去幾個月表現領先，即意味著其應會繼續跑贏其他資產類別。這說明了為何投資者可能更傾向持有現金。現金是最具流動性的資產，但要獲得收益，投資者可能需要放棄6至12個月期的流動性。當市場轉向時，鎖定更高現金利率的機會成本可能甚高。倘若經濟好轉，或者聯儲局在2023年中後段時間開始轉向，則投資者有可能會錯過潛在市場反彈的時機。在經濟週期中，經濟的早期復甦階段通常會產生最強勁的市場回報。

根據過往經驗，現金跑贏60/40股債投資組合的情況不會持久。自2003年（不包括2022年）以來，有四個曆年現金跑贏由股票及債券構成的60/40股債投資組合。在該四個年度，60/40股債組合在隨後一年裡都大幅跑贏現金。我們認為，歷史重演的部分條件已經具備。

首先，固定收益及股票的估值均已大幅回調。歐洲（除英國）、亞洲（除日本）及新興市場等市場的估值均低於其15年平均水平。投資級別及高收益債券的企業信貸息差亦高於長期平均值。其次，儘管成熟經濟體面臨重大衰退風險，但相比經濟週期的其他階段，在隨後的復甦階段通常會實現回報。此外，股市通常會先於經濟數據及企業盈利見底反彈。因此，我們認為值得持有一些儲備資金，一旦聯儲局及其他央行的鷹派態度軟化及經濟開始復甦，便可重新投資風險資產。

過去20年，現金曾四度跑贏60/40股債投資組合。投資組合於隨後一年表現明顯領先現金
圖7：60/40股債投資組合總回報率對比現金回報率

資料來源：FactSet，摩根資產管理。
1號至4號菱形代表自2003年以來現金跑贏60/40股債投資組合的四年。現金回報率基於彭博1至3個月期美國國庫券指數。佔投資組合60%的股票回報基於MSCI綜合世界總回報指數，而佔投資組合40%的固定收益回報則基於彭博環球綜合債券指數。過往表現並不代表當前或未來業績。
反映截至2022年11月14日的最新數據。

9.  亞洲股市能否跑贏美國股市？

亞洲股市於2022年表現失色。國內經濟重啟固然為亞洲股市提供了支撐，但由於美元已大幅升值、中國政府持續實施新冠防疫限制措施，加上成熟經濟體的外部經濟狀況持續惡化，因而抵銷了經濟重啟的貢獻。2023年，亞洲股市相對於美國股市的表現將取決於上述因素的綜合影響。

亞洲股市面臨的挑戰之一，正是美元的異常強勢，原因是強勢美元歷來與相對疲弱的亞洲股市回報存在相關性。然而，美國國庫券孳息率見頂，可能有利美元與亞洲貨幣之間的關係更加穩定，從而支撐亞洲股市回報，並促進資金流入亞洲地區。此外，亞洲經濟的相對增長領先美國，亦有望為亞洲貨幣帶來支持。隨著投資者希望把握廉宜估值的機會，資金因而流入亞洲資產，這亦將有助提振亞洲股市。

隨著中國重新開放，前景將有所改善，亦有望構成利好因素。中國股市先後於2022年6月和11月初反彈，體現了廉宜估值和潛在經濟復甦的互相結合可利好股票表現。中國需求反彈，將有助抵銷亞洲對美國和歐洲出口放緩的影響，並緩解當前供應鏈方面的壓力。

歐洲即將出現經濟衰退，這將構成重大不利因素，而對美國的出口增長於過去兩年一直是推動亞洲經濟復甦的關鍵。亞洲出口的需求已經出現一些放緩跡象，而消費習慣回復正常，加上新冠疫情封鎖期間積累的貨品庫存過多，有可能令放緩情況雪上加霜。

亞洲股市的估值於2022年大幅下調，區內多個股市的市盈率目前低於其12個月預期區間的長期平均水平。由於大部分負面消息已被消化，亞洲股市估值相對於美國股市更具吸引力，盈利預期亦更符合實際狀況。

此外，部分亞洲經濟體將能夠承受美國和歐洲經濟增長放緩所帶來的影響，尤其是以區內貿易為主且國內消費者基礎強大的經濟體。美元於2023年應是相對輕微的利淡因素。話雖如此，市場情緒改善可能視乎中國經濟重啟的情況，後者將為亞洲地區整體帶來動力。

主要觸發因素將利好亞洲股市的估值
圖9：環球股票：估值

資料來源：彭博財經社，中證指數，FactSet，MSCI，標準普爾，摩根資產管理。
新興市場由MSCI新興市場指數代表。市盈率及市賬率以本地貨幣計。對於部分指數，市盈率及市賬率的15年區間為維持較合理刻度已作切斷處理。
過往表現並非當前及未來業績的可靠指標。
《環球市場縱覽 － 亞洲版》。反映截至2022年11月14日的最新數據。