美伊衝突爆發，已嚴重擾亂中東地區的商品與能源流動。 正如我們早前指出，市場目前大多將焦點放在其對石油及天然氣市場的影響，而亞洲所受的衝擊料將尤為顯著。在評估亞洲，乃至是全球的通脹與經濟增長前景時，石油與能源供應中斷固然是備受關注的焦點；然而，隨著霍爾木茲海峽的航運受阻，演變成更廣泛的供應與物流衝擊，並進一步推高通脹，經濟的多個領域均會受到波及。更持久的次輪效應與溢出影響亦將暗中發酵，進而對亞洲構成影響。

我們必須緊記，這個地區本身是一個重要的中轉樞紐。霍爾木茲海峽不僅是能源通道，也是支持製造業與農業的散裝大宗商品及化學品貨物的運輸要道。即使海峽未被完全封鎖，零星的航運中斷與市場的避險情緒亦足以引發擠塞、削弱實際航運運力，並推升航運成本。

我們需要擔憂的不僅是石油

石油衝擊有演變成糧食衝擊的風險。全球接近20%的化肥供應源自這個地區，而尿素等重要化肥成分的價格已大幅上升。這個地區在硫磺供應方面亦同樣重要，佔全球出口量約一半。這一點值得關注，因為硫磺是生產化肥的重要原料。與2022年石油市場的情況相似，俄烏衝突爆發提供了一個具參考性的歷史案例。烏克蘭曾是重要的化肥生產國，戰火導致化肥價格大幅攀升。其後數月，食品通脹隨之錄得雙位數升幅，就如圖表1所示。我們認為，現在很可能出現類似的連鎖反應，糧食生產正面臨雙重打擊，不僅運輸燃料成本上升，就連農業設備運作的燃料成本亦告上漲。

食品通脹的反應往往滯後。人們現時食用的農產品多數在數月前種植，因此尿素價格上升所帶來的更大衝擊，很可能要到未來的收成期才會顯現。化肥短缺或價格持續飆升，會導致下一個農業周期的產量下跌。而農民無論是基於對未來供應進一步短缺的預期，抑或在新一季農產品投入市場時，都有可能把上升的成本轉嫁出去。這種滯後效應可能會令早期的通脹數據看似溫和，從而誘使市場低估潛在風險。

即使航運狀況有所改善，回復正常仍需時日：經歷生產受阻與航運大亂後，即使霍爾木茲海峽重開，貿易活動亦無法瞬間恢復。若天然氣基礎設施遭到破壞，亦意味供應受限的情況將更為持久，化肥價格亦會持續高企。

問題由食品價格延伸至供應鏈

霍爾木茲海峽的重要性遠不止於能源與農業。這個地區對整個製造業供應鏈中所使用的石化產品及化學前體（chemical precursors ）亦舉足輕重。當地供應一旦中斷，可能會推高包裝、紡織品、消費品及工業零件的投入成本。金屬市場同樣會受到波及，這不僅源於能源密集型加工過程中的能源成本上升，亦是與原材料航運受阻有關。全球約10%的鋁產量需途經這個地區。對於高科技製造業而言，若供應過於集中且庫存有限，即使是用途較專門的材料亦可能帶來重大影響。全球約三分之一的氦氣產量需途經這個要道，而氦氣正是製造晶片不可或缺的元素。風險不僅在於價格上升，更在於當單一投入資源變得短缺時，所引發的生產安排問題。

如果通脹加快，關鍵在於消費者能否動用額外儲蓄或削減開支，而不致觸發更嚴重的經濟放緩。在中國及韓國等市場，儲蓄緩衝依然存在，但在菲律賓等其他市場，儲蓄緩衝正不斷萎縮，必需品通脹加劇迅速削弱非必需性開支。由於購買食物等開支屬必需且頻繁，必需品價格上升所帶來的痛感，往往較同等幅度的燃料價格上升更為強烈。這會侵蝕購買力及消費意欲，最終拖累經濟增長。

不少亞洲地區政府已採取補貼、價格上限、減稅、針對性轉移或行政措施作應對。這些工具雖能減輕消費者承受的短期衝擊，並有助避免非必需性開支崩潰，但同時亦須付出代價。若財政空間有限，增加對紓困及補貼的開支可能會產生排擠效應，影響包括公共投資在內的其他優先事項。此外，若這些措施在供應依然受限的情況下維持了需求，亦會令對抗通脹的難度大增。受惠科技及人工智能熱潮帶來的強勁企業稅收，新加坡、韓國與台灣較有條件動用補充預算。相比之下，印度、馬來西亞、菲律賓及泰國等市場的財政空間則相對有限。

投資啟示

即使市場的初步反應看似受控，衝突引發的通脹衝擊可能仍會滯後地在經濟體系內發酵。航運通道、化肥與化學品投入，以至與能源相關的供應鏈一旦受阻，未來數月或會轉化為更高的交付成本，尤以是食品及製成品為甚。若貿易流向與生產活動需要時間才能恢復正常，即使新聞熱度減退，這些壓力仍可能持續存在。

在亞洲，市場表現或會因兩大因素而出現分化：聚焦人工智能與非人工智能市場，以及能源進口地區與出口地區。那些乘著人工智能熱潮，且較少依賴能源進口的市場，前景會較為正面。潛在通脹升溫意味利率走高的機會亦隨之增加，這可能會削弱固定收益資產的吸引力。在此領域採取審慎選擇將更為關鍵，同時亦需留意哪些市場的央行可能會作出超乎預期的反應。

對投資者而言，最大風險在於掉以輕心：次輪效應可能會較遲出現，且比最初的油價波動更為持久，並對亞洲的經濟增長、企業利潤，以及政策取態產生連鎖影響。除非有更清晰的證據顯示物流、投入價格，以及通脹數據正在回穩，否則投資者理應保持審慎，並透過增加對固定收益及防守性板塊的配置來降低風險持倉。

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