概览

• 对成熟市场央行（尤其是美联储）收紧货币政策的担忧，加上当前的俄乌冲突，令风险资产在2022年第一季进一步承压。从历史数据来看，地缘政治冲突和美国加息周期启动所造成的负面影响将随着时间的推移而逐渐消退。投资者应继续关注稳健的经济增长动能以及能源价格上涨导致的通胀风险。

• 我们认为，欧洲在当前地缘政治冲突中所受到的影响更大。能源成本上涨不太可能阻碍美国和亚洲的经济复苏势头。我们预计，美联储将在2022年稳步加息，并将在2022年二季度开始缩表。这应被视作对美国经济增长投下了一记信任票。与此同时，中国可能加大刺激力度以提振经济增长。

应对地缘政治不确定性

• 大多数情况下，地缘政治危机对股票和风险资产造成短期影响。重要的是对这些资产与冲突和经济之间的关联性进行评估。

• 持续的俄乌冲突和其他国家对俄罗斯采取的相应措施加剧了全球石油、天然气和其他大宗商品的供应短缺。这或将导致通胀压力居高不下，并可能阻碍部分经济体的增长。

• 金融关联等其他风险传导途径所造成的影响可能是有限的。

• 我们认为欧洲更容易受到影响，因为该地区面临增长较为乏力和通胀水平较高的问题。相比而言，在疫情期间家庭储蓄增加的支持下，美国处于较为有利的地位。对于新兴市场和亚洲的利好影响则较为复杂。拉丁美洲和中东等大宗商品生产地区，可能从原材料价格上涨中获益。

• 多数亚洲经济体都是能源净进口国，但这些国家稳定的经常账户状况和本币相对美元的高实际收益率应当能够缓解其汇率风险。亚洲各国政府也能通过发放燃料补贴或者减税的方式，在一定程度上缓解家庭和企业所受到的冲击。

总体通胀率可能需要更长时间才能趋于正常

• 根据此前预计，随着同比低基数效应开始消失，通胀将从2021年的高点回落。但近期石油和大宗商品价格飙升可能导致总体通胀率需要更长时间方能回落到更加合理的水平。

• 美国能源价格上涨，加上国内通胀因素正在发挥作用，可能令价格上涨态势更加持久。美国就业市场仍面临劳动力短缺，尚有数百万职位处于空缺状态。这已经导致薪资上涨，而这一成本开始向消费者转嫁。与此同时，住房市场价格和租金也齐齐上涨。这可能导致核心通胀在未来几个季度居高不下。

• 虽然美国正在试图控制处于几十年高位的通胀率，但亚洲所面临的通胀压力则要温和许多。核心通胀仍处于亚洲各国央行的目标范围之内。这在一定程度上反映出亚洲经济从疫情中复苏较晚以及消费乏力。

全球经济的增长势头依然良好

• 2022年，全球经济动能依然强劲。采购经理指数显示，奥密克戎变异毒株对美国和欧洲制造业活动的影响有限。服务业有所放缓，但下行幅度小于此前几轮疫情期间。

• 即便制造业活动受到全球需求强劲的有力支撑，但奥密克戎所引发的疫情对亚洲经济体的影响更大。我们预计亚洲增长势头将在夏季改善，因为在疫苗接种率提高的情况下，更多亚洲国家政府转而采取“与新冠共存”的策略。

• 未来几个月，乌克兰的地缘政治冲突以及随后能源和大宗商品价格飙升可能对增长造成最大威胁。鉴于欧洲对俄罗斯石油、天然气和大宗商品的依赖度，我们认为该地区更容易受到影响。这一局势对美国和亚洲的直接影响可能有限。但如果石油价格持续上涨进而削弱消费支出和企业信心，经济增长将承压。

各国央行的关注焦点仍是通胀

• 美联储已启动其加息周期。国内通胀压力或将使美联储在未来几次会议上进一步上调政策利率。美联储预计将在2022年二季度开始缩减资产负债表规模，允许其持有的美国国债和抵押贷款支持证券到期，而不进行再投资。美联储对通胀的关注可能推升政策利率，使其超过上一个加息周期的峰值。

• 我们同时预测多家成熟市场央行将持续推进政策正常化，但由于地缘政治局势的不确定性，总体政策收紧步伐可能有所缓和。央行官员将需要在能源价格上涨造成的通胀压力和对经济增长的影响之间进行权衡。

• 与成熟市场央行相比，亚洲地区温和的通胀和缓慢的经济复苏为亚洲各国央行提供了更大的空间，使其能够以更加缓慢的步调加息。本币相对美元的高实际收益率也意味着亚洲政策利率目前不必过于紧密地跟随美国走势。

中国将出台更多政策，支持国内经济增长

• 中国政府已经调整了政策方向，为就业市场提供更大支持并提振企业信心。我们预计货币政策将更趋宽松，以加速信贷增长。中央和地方政府均有可能增加开支。我们将持续密切关注中国的“病例清零”政策在未来几个月是否会有所调整。

• 源自房地产市场的经济和金融风险仍是最为引人关注的问题。中国抑制房价上涨的基本政策方向不会改变，但已经实施了一些措施来稳定交易和市场情绪。这些措施包括放宽个人住房抵押贷款条件和降低抵押贷款利率。目前，对财务状况疲弱的开发商给予直接支持的可能性仍然较低。

• 基于实现“共同富裕”的政策目标，当前监管环境下互联网行业巨头的长期增长前景仍充满不确定性。反垄断和数据隐私依然是重点领域。

持续关注股票和风险资产

• 短期来看，鉴于地缘政治不确定性，采取更加多元化的资产配置策略是明智之举。配置优质固收类资产，包括高评级债券，可能有助于控制波动性。

• 中期来看，我们仍继续青睐股票和企业信用债，尤其是考虑到2022年一季度的市场修正让股票重获一定的性价比。美国和亚洲的企业盈利展望依然积极，应该能够经受住利率上升带来的估值下调。欧洲股市可能面临一些国内经济挑战。随着加息的路径更加明朗，对于美联储收紧政策的担忧也将消退。从历史情况来看，美联储加息周期开始之后，风险资产能够持续产生回报。

• 政府债券收益率上升幅度也可能放缓，从而使久期风险在近期相对缓和。这为投资者带来更大灵活性，能够从高收益企业债券和新兴市场债券等资产类别中获得更高收益。这也意味着科技板块等成长股的利空因素减弱。

实际现金回报为负，驱动对入息型资产的需求

• 随着各国央行推进政策正常化，实际利率可能在2022年大部分时间维持低位，甚至为负值。这意味着现金带来的实际回报可能持续为负。股息或债券票息收益依然是产生回报的关键要素。

• 高收益企业债券和新兴市场债券是实现这一目标的传统固收类资产选择。

• 高息股，尤其是亚太地区的高息股，已经受益于持续的盈利复苏和投资者对收益的追求。我们认为趋势将持续，尤其是从经济复苏中获得盈利增长的板块。

• 包括房地产、基础设施和运输在内的另类实物资产也可产生稳定的收益现金流，其与股票之间相对较低的相关性也构成了额外的优势。如果一些另类资产的收入（租金或费用）与通胀明确挂钩，这部分另类资产也可以作为对冲通胀的工具。

投资启示

• 可以理解的是，投资者会在近期内注重波动性管理。我们预计，欧洲的地缘政治局势一旦明朗，股票将在美国和亚洲盈利增长的支持下重获上升动力。随着2022年一季报的公布，上市公司的盈利情况也会从估值角度提升股票的吸引力。

• 由于美国国债收益率上升步伐放缓，来自债券 久期的风险有所缓和。这为投资者带来更大灵活性，能够从高收益企业债券和新兴市场债券等资产类别中获得收益。即便成熟市场央行正在推进政策正常化，现金的实际收益率也可能在较长时期内保持在负值。对于收益的追求也可能推动投资者选择高息股和另类资产。