摩根資產管理的最新一期《季度觀點透視》已經面世。本刊將探討《環球市場縱覽》的重要主題，提供切合時勢的經濟與投資洞察分析。
本季主題
復甦進度各異，政策也大相徑庭
概覽
- 疫苗接種進度與經濟刺激措施的差異，已延遲環球經濟的同步復甦。在2021年，美國的復甦表現可望領先，而歐洲應會隨後跟上。中國經濟已恢復正常，增速預期將接近趨勢水平。
- 環球通脹一如預期已經加速，但供應瓶頸、半導體短缺及商品價格波動等連串一次性因素的出現，難以確定會否延長這趨勢。
- 經濟復甦步伐不一意味著環球貨幣政策將有不同發展方向。有些較小國家的央行立場已經轉向更為鷹派。中國已著手正常化，令信貸增速減慢；而美國儘管國內通脹升高，聯儲局仍繼續耐心觀望。與此同時，大多數亞洲央行的當務之急仍是應對不斷爆發的新冠肺炎疫情。
|
環球復甦步伐參差不齊
經濟復甦的下一階段，應會取決於疫苗接種計劃的進度，並將進而推動消費及商業投資。
- 英美兩國的疫苗接種進度領先各主要經濟體。中國及歐洲亦已加快接種步伐。然而，亞洲及其他新興市場則因為民眾對接種猶豫和疫苗供應不足而較為落後。
- 疫苗接種進度愈快的地方，經濟活動愈能穩步重啟，繼而吸引消費及商業投資。在這因素推動之下，加上大規模財政刺激的幫助，美國的復甦已是有目共睹。
- 至於接種進度落後的地方，復甦可能會推遲到2022年或之後。就亞洲而言，出口前景仍向好，但內部需求及旅遊業將在2021年大部分時間繼續受壓。
|
通脹由連串偶發事件推動
環球通脹一如預期加快。但在美國，物格走高可能更多是受到若干一次性因素的推動。
- 美國勞工市場扭曲會抬高近期的工資。雖然失業率仍高企，但企業卻面臨招聘困難。不過，在額外失業補助計劃結束後，情況可能會在2021年第三季好轉。
- 儘管如此，航運成本升高等供應瓶頸因素，或會繼續對價格構成上漲壓力。半導體及燃料短缺的問題，亦會在未來數月延續高通脹。
- 我們預期，美國通脹仍將於2022年回到聯儲局的2%長期目標。然而，投資者將繼續關注是否有更多偶發事件會推遲經濟恢復常態的時間，以及聯儲局是否會受到壓力而提早加息。
|
各國央行分道揚鑣
復甦步伐不一促使環球央行採用不同策略，以實施貨幣政策正常化。
- 聯儲局在環球市場擁有龐大影響力，一舉一動仍備受矚目。聯儲局的資產購買計劃預期將於2022年初減慢，若通脹勢頭持續及失業率繼續下跌，其首次加息時間可能需要提早到2023年甚至2022年。
- 中國人民銀行於2021年初數月已降低信貸增速，將重點放在調控企業槓桿水平及房地產市場。
- 由於許多亞洲經濟體爆發新一輪感染，所以儘管最近通脹上升，亞洲央行的加息週期仍然落後。這亦會限制亞洲貨幣在2021年下半年的升值潛力。
投資啟示
- 經濟復甦應該會繼續利好風險資產。然而，復甦步伐不一意味著亞洲投資者進行地區配置時應採取更主動的方針。
- 美國及中國經濟復甦的高峰時期可能已經過去，但兩地經濟表現仍然領先。歐洲開始受惠於疫苗接種率上升及歐洲復甦基金出台。
- 亞洲內部需求仍然面臨疫情再爆發的威脅，但其出口行業繼續錄得強勁需求。
- 通脹憂慮持續及未來貨幣政策正常化可能會推高債券孳息率，固定收益投資者要保持靈活應對。通脹升高的環境也會提高對收益的需求，驅使投資者考慮其他收益型資產，例如高息股及另類投資，以及高收益債券和新興市場債券。
復甦路上掌握投資方向
概覽
- 經濟持續復甦及孳息率上升繼續利好風險資產，包括股票、高收益企業債券及新興市場固定收益。
- 美國和中國的復甦已經見頂，而隨著接種率提高及感染率降低，歐洲、亞洲和其他新興市場經濟體將有更大復甦空間。這意味在指數層面的股票回報會相對溫和，但在不同行業仍有大量機會可供發掘。
- 美國國庫券孳息率升高繼續為固定收益投資帶來挑戰。高收益企業債券及新興市場債券仍是可取的收益來源。
|
經濟復甦仍利好風險資產，但預期回報會較為溫和
鑑於復甦階段不一，投資者對環球股票需要採取更加多元化的資產配置方針。
- 儘管中國和美國經濟復甦的高峰時間可能已經過去，兩者的增長步伐已經靠穩。這意味著投資者爭取回報的關鍵在於股票指數內部板塊之間的輪動配置，而並非基準指數層面。
- 歐洲正走出最近一輪的疫情，同時接種進度也在加快，投資環境具吸引力。歐洲復甦基金亦會提供新的增長動能。
- 對於亞洲及新興市場，投資者可能保持更多耐性，並更積極區分不同市場的優劣。出口形勢目前仍然穩固，而內部需求復甦仍將取決於疫苗接種進度，可能需要更長時間才能回到長期趨勢水平。
|
週期股輪動仍將繼續
鑑於孳息率上升及經濟持續復甦，戰術性投資者將會追捧週期性行業股票。
- 政府債券孳息率上升已支持週期性行業股票的表現，包括金融、物料及工業股，而科技股則受壓。我們預期這情況將持續到2021年下半年。
- 在科技股表現落後期間，策略性投資者可能會因為這類股票的長期往績紀錄，而趁機建立科技股組合。在美國及中國，科技巨頭都正受到監管機構審查，但這會為較小規模的科技公司帶來機會。
- 勞工及原料成本上漲對製造商不利。供應鏈下游企業目前較易受到影響。物料及能源股可能有助於對沖通脹及物價上升的風險。
|
為更高孳息率作好準備
隨著經濟穩步復甦，而且通脹可能更長時間保持在較高水平，美國國庫券孳息率在長期來說仍可能會上升。
- 在實質孳息率上升的背景下，預計美國國庫券孳息率在中期內將會攀升。如果通脹居高不下，這種情況就更加可能會出現。在此情境下，短存續期配置有助投資者規避風險。黃金的作用則較為難以捉摸，雖然這種商品會在通脹壓低實質孳息率時造好，但當通脹預期降溫時，它就會表現欠佳。
- 高收益企業債券兼具存續期相對更短及孳息率更高的優勢，有助抵銷美國國庫券孳息率上升對回報的負面影響。由於經濟持續反彈，違約率亦有望維持在較低水平。
- 新興市場固定收益上半年表現欠佳，部分原因是美元回升。隨著2021年下半年美元兌新興市場貨幣匯率靠穩，應有助新興市場債券回報改善。然而，個別市場所面臨的挑戰，意味著投資者應主動挑選投資對象。
投資啟示
- 亞洲投資者應繼續在環球範圍內分散股票投資組合。歐洲股市於2021年上半年表現強勁，持續的週期性行業反彈預期將產生更多動力。
- 由於中國的貨幣政策正常化及亞洲區內若干經濟體疫情再度爆發，區內股市今年表現落後。出口可望繼續獲得良好支持，而鑑於當局仍在努力控制當前的疫情，內部需求的復甦仍然需時。
- 行業方面，週期性股票應會受惠於經濟復甦及盈利前景改善。然而，投資者也應留意原料及工資成本正在上升。通脹成本上漲短期內會對下游製造產業的盈利能力構成壓力。
- 美國國庫券孳息率短期內可能整固，但中長期內可能走高。投資者應考慮短期固定收益工具，並選擇可提供較高收益的債券。
亞洲的落後表現不會持續太久
概覽
- 新冠肺炎疫情再度爆發及區內疫苗接種進度緩慢，打破了亞洲經濟快速復甦的希望。最近感染個案激增提醒我們，如果未能提高疫苗接種率，即使是早前已有效控制疫情的地方亦不會獲得免疫。
- 美國及歐洲的接種率也許領先，但我們預計其復甦將推動環球需求增加，利好亞洲市場。
- 區內經濟料將繼續以參差的步伐復甦。中國可望領先，而當消費者積壓已久的消費需求陸續釋放，加上疫情影響逐漸消退，其他亞洲經濟體亦將受惠，並逐步復甦。
|
亞洲只是暫時落後
由於疫情反彈拖累若干亞洲市場的經濟前景及投資者情緒，亞洲股市表現跑輸成熟市場。
- 亞洲的疫苗接種進度相對緩慢，導致區內復甦步伐落後於英美等經濟體。亞洲股市表現已跑輸其他成熟市場經濟體，但隨著年內疫苗供應增加及接種率提高後，情況應該會有所改善。我們預期亞洲與成熟市場的復甦差距將會拉近，而亞洲股市的表現將有望迎頭趕上。
- 中國的信貸及經濟活動可能已經見頂，加上監管的不明朗因素，已令中國市場表現受壓。但我們仍相信中國將領先亞洲的經濟復甦。全面環球復甦及積壓需求釋放，將利好整體亞洲出口及貿易。
|
我們有多擔憂通脹？
通脹持續上升，尤其是在美國，引起投資者對支持性政策即將結束的擔憂。
- 儘管美國近期有些通脹數據高於預期，但我們認為這對處於復甦及增長中的經濟而言，是暫時及正常的。除非通脹連續數月維持高位，而且勞工市場及工資增長強勁，才會引起我們的憂慮。
- 在亞洲，通脹問題並不嚴重，大部分升幅來自基數效應及商品價格上漲。
- 投入價格不斷上升可能對企業造成成本壓力。然而，目前看來情況並非如此。亞洲企業的邊際利潤正在上升，這在經濟復甦初期是正常的，應該會推動盈利及表現改善。
|
還要留意其他因素
亞洲股市的其他驅動因素看來仍然向好，但存在某些風險。
- 從市賬率而言，當前估值並不低廉，但相較美國及歐洲股市仍算合理。現時亞洲市賬率高於長期平均，但並非極端水平。
- 新興市場及亞洲股票與美元往往呈負相關性。美元愈強，股市的相對表現愈差。我們的展望是美元將因美國財政開支增加而貶值，但若聯儲局意外提早開始退市及利率差異出現變化，則美元有可能升值。
投資啟示
- 我們仍看好亞洲股票。區內不一的市場表現可能繼續。中國及其他有參與電子產品供應鏈或偏重電子產品業務的地區，應該會因為環球需求增加而受惠。儘管美國及歐洲對亞洲產品的需求佔比不如以往高，但仍是重要動力來源。
- 企業盈利可望改善。儘管通脹及投入成本上漲造成憂慮，但邊際利潤正在上升。
- 亞洲股票估值從歷史角度而言並非極度吸引，但相比於美國及其他主要地區尚算合理。
固定收益之外的收益
概覽
- 收益難求並非新鮮事，但收益投資環境現已變得更加複雜，因為政府債券孳息上升及通脹上漲的預期，會為核心政府債券或長存續期資產的持有人帶來風險。
- 經濟復甦走強有助支持企業盈利前景。這應會推動股息回升，因企業會透過提高派息率向股東回饋資本。
- 投資者如果正在物色潛在收益流較穩定，而且與股票相關性較低的投資工具，可考慮選擇有助抗通脹及提供可預測收益的房地產及基建等另類投資。
|
固定收益的收益趨跌
各國央行多年來的金融抑制，以及較長期的結構因素，已導致投資者在傳統上持有的固定收益資產收益下跌。
- 固定收益市場內仍有收益來源，例如美國高收益債券或新興市場債券，或相對較新的中國政府債券。然而，投資者必須考慮這些資產的市場及特殊風險，在作出配置時更加精挑細選。
- 同時，持有較高質素固定收益資產（例如核心政府債券及投資級別債券）的風險回報吸引力已變得較為遜色，因為較長存續期的資產會隨著利率升高而較易蒙受資本損失。
|
股息收益
近年增長股受到投資者追捧，而這類股票傳統上支付較低股息，因而降低了總股東回報中的股息份額。
- 以美國為例，2002年至今的10.2%平均總回報中，22%來自股息。在最近5年，由於美國增長股急升，股息的份額已降跌至14%。然而，亞洲市場的變化則較為輕微，股息仍佔過去5年總回報的24%（2002年至今為28%）。
- 由於增長股的極高估值已大幅削弱回報前景，隨著投資者輪換至價值股及高息股，這種趨勢可能正開始轉變。
- 在疫情最嚴重的時候，股息預測曾與盈利預期一同暴跌。在此期間，監管政策的變動亦禁止部分公司派息或增加派息。現在許多經濟體已出現V型復甦，推動股息預測大幅調高，亞洲市場的情況尤其明顯。
|
另類收益
放眼債券以外的收益機會，意味著投資者可考慮非傳統資產。另類資產有其自身的挑戰，但可提供類似債券的收益特點，並發揮分散投資組合的作用。
- 近年來，投資者不斷增加對另類資產的配置，因為此類資產有望提供更高回報、穩定收益，以及在某些情況下，類似債券的分散投資效益。
- 基建、房地產及運輸等實質資產擁有穩定現金流，能轉化為更高收益。這些現金流的合約性質，加上交易對手通常具有高質素，意味其收益流的可預測性較高，而且回報波幅較輕。
- 這些資產也可作為通脹對沖工具，因為它們的現金流與通脹掛鈎，而無需承擔通脹上升的影響。
投資啟示
- 債券市場的部分環節仍可為投資組合提供收益，例如高收益債券及新興市場債券。然而，投資者將愈來愈有需要放眼債券市場以外的收益機會。
- 盈利增長強勁意味著公司能以更高股息回饋股東，並且為業務增長進行再投資。較高息的股票市場是值得考慮的選擇，但現時這些市場已處於較高估值水平。
- 對於有能力配置非流動性資產的投資者，基建、運輸及房地產等實質資產擁有穩定現金流，可視為可靠的收入來源及類似債券的分散投資組合工具。
聯絡我們 如欲進一步了解「市場洞察」系列， 請聯絡您的摩根代表。 |
