概覽

• 對於許多投資者來說，2023年上半年市況確實是耐性的測試。投資者原本預期會看見中國經濟強勁復甦、聯儲局結束加息週期、美國經濟放緩及環球通脹率降至較可接受的水平。然而，現實卻多少令人失望。雖然這些潛在催化因素總算出現過，但距離預期或多或少都打了折扣，不成氣候。

• 我們仍然相信，這些因素應該會在下半年繼續趨於成熟。有見及此，我們在2023年初確立的配置觀點大致保持不變。與此同時，收益對於推動投資回報也發揮了重要作用。

• 歐洲及日本作為世界兩大經濟體，儘管經濟展望並無明顯轉變，近期的市場表現卻令人驚喜。不過，能夠從中受惠的卻只限於相對少數的投資者。這說明了國際多元化投資的重要性。

美國經濟：比預期更具抗跌力

• 美國經濟在2023年上半年展現出頗為不俗的抗跌力。消費得到強勁就業市場的有力支持。經過12個月的減速期後，企業開支及樓市已經靠穩。

• 展望未來，仍有若干不利因素或會拖累增長動能。雖然銀行業一些領域承受的壓力現已消退，但放貸標準的收緊會繼續為增長帶來挑戰。鑑於企業保持審慎，企業投資可能仍是經濟最薄弱的一環。我們仍然認為，美國繼續採取緊縮貨幣政策，而且債務上限談判後未能推出利好的財政刺激措施，都令經濟面臨在2023年底或2024年初步入衰退的風險。

• 雖然按年通脹率因去年的利好基數效應而有所下降，但按月通脹率並無明顯放緩跡象。服務業價格升高是主要原因。根據當前物價上漲的速度，年底整體通脹率的按年幅度可能徘徊在3.5%至4.0%。

中國：需要加速復甦

• 中國經濟的重啟反彈在2023年第二季失去一些動能。正如先前強調，單憑消費開支反彈實不足以維持經濟復甦。企業投資及房地產市場也要發揮更大的作用，才能夠顯著提振經濟增長。這可能要在今年稍後當局推出適當的支持性政策後，才會實現。

• 區內其他地方的消費及旅遊活動已經穩步恢復。這有助抵銷出口疲軟的部分影響。區內央行需要觀察內部需求的復甦會否導致通脹壓力重現，因為就業市場仍然緊絀，可能引發工資通脹，從而加劇基本物價的上行壓力。

• 出口與內需表現的分歧，部分體現在製造業採購經理指數走弱，而服務業採購經理指數則相對強勁。日本、新加坡、南韓及台灣等經濟體的出口訂單指數數據，目前低於區別擴張與收縮的50分界線，反映2023年下半年訂單疲弱。鑑於出口疲軟導致低庫存，倘若需求恢復，生產或會出現強勁反彈。

聯儲局：鷹派虎視眈眈

• 居高不下的核心通脹率，使聯儲局的政策選項變得複雜。局方目前的主要焦點仍是降低物價壓力。儘管加息週期可能接近尾聲，對於下調利率，現階段聯儲局卻仍然受到掣肘。只有在通脹率持續接近2%目標的情況下，局方才會考慮減息。

• 與此同時，聯儲局需要留意較高利率對地區性銀行資產負債表及存款資金流的負面影響。即使目前市場情緒已穩定下來，但銀行紛紛收緊放貸標準，仍會不利於經濟增長。

• 期貨市場已降低對2023年底前減息的預期。隨著美國國會通過提高聯邦債務上限的議案，避開了金融體系的重大不穩性，聯儲局的政策取態已經變得更為鷹派。此外，揮之不去的通脹及穩固的增長動能也促使投資者將減息預期推遲到2024年。然而，我們注意到，過往在發生銀行業危機及其他風險事件期間，市場預期都會大幅搖擺。因此，我們應該審慎地解讀這種價格走勢。

資產配置：保持審慎，等待轉勢

• 雖然部分股票市場在2023年上半年跑贏固定收益，但美國經濟增長可能減速及隨之而來對環球出口商的影響，仍會對企業盈利構成挑戰，並壓抑股票表現。有見及此，我們繼續看好固定收益多於股票。

• 美國經濟放緩及中國經濟復甦所需要的時間，或會比預期更長。在此環境下，穩定的收益來源可為整體回報帶來重要貢獻。

• 即使大多數投資者目前關注的是逐漸升溫的美國衰退風險，但應留意的是，相比經濟週期的其他階段，復甦初段往往能提供更強勁的風險資產回報。營商信心、銀行放貸及製造業調查都是重要的指標，有助衡量2024年經濟回復起色的潛在時機。

股票：保持國際多元化

• 成熟市場各自處於不同經濟週期，而且銀行業出現不同程度的困局，都意味著投資者應考慮分散投資於不同地域的市場。在美國，我們繼續聚焦於優質股。企業管治改善及投資者加強配置都可望持續利好日本股票，價值股尤甚。

• 新興市場方面，中國股票迄今為止的表現相對令人失望。地緣政治不確定性令國際投資者繼續保持審慎。不過，一些受到政府政策支持的行業仍不乏機會，例如電動車及可再生能源業。

• 在亞洲其他市場，我們在近期比較看好以國內營收為主要動力的企業，相信它們將可充分受惠於區內的消費復甦。另一方面，美國的經濟復甦也會利好亞洲的出口導向型經濟體及企業。

固定收益：收益繼續在投資組合發揮重要作用

• 當前企業信貸息差所反映的估值，仍與穩定的增長情境一致。我們預期，隨著美國出台的經濟數據轉弱，或有更多跡象顯示企業財政受壓，息差將繼續擴闊。我們認為這種情況應會對政府債券及高評級企業信貸更為有利，多於高收益企業債券。

• 美元轉弱可望為新興市場固定收益帶來支持，包括政府債券及企業債券。然而，就亞洲高收益債券而言，私營房地產發展商仍持續面臨挑戰，因買家都更傾向於選擇國有發展商。鑑於中國房地產市場復甦進度緩慢，拖欠票息或債務違約的情況仍有可能出現。

投資啟示

• 由國際股票與債券組成的多元化投資組合，在2023年上半年表現優於現金，雖則領先幅度小於預期。這趨勢料將於下半年持續。即使在經濟增長減速造成市場波動性加劇的環境下，來自固定收益資產、派息股及另類資產的收益，仍有望為投資組合回報奠定鞏固基礎。

• 過去六個月的市場表現，已突顯出國際多元化資產配置策略的重要性。相比於僅依賴「本土市場+1」的投資方針，亞太區投資者需要更加關注一些過往被忽略的市場，例如日本及歐洲等。

• 環球經濟增長的下行風險意味著，長存續期資產可能有更大投資機會。這些資產包括長期政府債券、黃金，以及可受惠於利率回落推動估值上調的股票。