重要看法

• 哈梅內伊（Ayatollah Ali Khamenei）之死改變了局勢。作為伊朗伊斯蘭共和國史上第二位最高領袖，他的離世為國家體制轉型創造了一個世代性的契機，但同時增加了內部不穩的風險，情況可能如同2011年以來的利比亞，只是規模更大。
• 外交已退居次要地位。這已不再是為了增加談判籌碼，以重返談判桌，而是要永久削弱伊朗在區內投射權力的能力，阻止其獲取核武，並加快該國的政權更迭。
• 這不是伊拉克戰爭。不會發動地面入侵、不會制定國家重建計畫，也不會試圖「主導」伊朗的政治前途。美國保留迅速宣布「任務完成」的選項，並將後續階段留給伊朗人民自行處理。
• 衝突至少還會持續數天，最終歷時多久，可能取決於哪一方先耗盡武器。美國與以色列正爭相在伊朗造成更多破壞之前，以及自身補給過低之前，摧毀伊朗的導彈與無人機庫存。伊朗則一方面進行反擊，同時保留部分未來的威懾能力。因此，軍方所稱的「彈藥庫深度」問題顯得至關重要。
• 政權倒台或出現不可逆轉的衰落，較政權存續的可能性更高（機會率為65%）。即使伊斯蘭共和國最終得以存續，亦將與以往截然不同，而一旦倒台，其過程很可能是混亂而非有序。政權曾在1月份殺害數以千計的示威者，目前仍掌握著所有武裝力量。
• 短期衝擊將非常顯著。地區局勢動盪，包括對海灣地區及以色列平民與基礎設施目標的襲擊、區內領空關閉，以及霍爾木茲海峽實質上的封鎖，短期內將產生巨大影響，並可能對保險價格等因素，產生較長時間的影響。然而，石油輸出國組織及盟友增產的決定，應能緩解能源供應壓力。
• 中長期而言，我們仍對中東地區保持樂觀。伊朗一直是該區成為環球金融、科技、旅遊與交通樞紐的最大障礙。隨著伊朗向外輸出動盪的能力減弱，無論是因深陷內部鬥爭，還是由更友好的政權接掌，中東有望進一步繁榮並加快區內融合。

自去年6月的「12日戰爭」以來，我們多次將局勢形容為「暫停而非和平」，並判斷衝突遲早會重啟。隨著美以聯手發動前所未有的空襲行動（襲擊多個城市的數百個目標），以及最高領袖哈梅內伊及多名高層領導人證實身亡，這段「暫停」已告徹底結束。目前相關細節仍在釐清當中，部分行動評估可能仍會改變，但其戰略影響已日趨明朗。

• 背景回顧：這是一場「戰略性投機」。空襲的時機反映了外交僵局與軍事行動勢頭的雙重影響。即使上周展開外交對話，美國與伊朗政府在伊朗核計畫、彈道導彈生產，以及地區代理人等議題上仍陷於僵局。伊朗政府原本判斷可以採取拖延戰術，利用美國政府不願深陷海外泥沼的心態來謀取利益。
• 但對美國政府而言，時間不等人，美軍無法無限期維持過去數周建立的龐大軍事部署。因此，面臨「不用就會失去」的抉擇。美國與以色列看準了一個稍縱即逝的行動窗口：自10月7日以來，其代理人網絡遭到重創，又經歷「12日戰爭」，以及今年1月的大規模抗爭浪潮，均使該政權變得脆弱。

今次行動的範圍與目標，與去年6月美國襲擊伊朗核設施，以及近期在委內瑞拉的行動，有著本質上的不同。

• 首先，打擊目標極廣，包括伊朗領導層、指揮控制系統、核設施、彈道導彈設施、防空系統，以及海軍資產。
• 其次，美國與以色列已明確表示，其核心目標是政權更迭。這是一場試圖改變中東戰略平衡的行動，而非旨在迫使對方在談判桌上作出讓步。
• 國際間的即時反應大致在預料之中，部分經濟體宣布全力支持美以行動，而其他國家的反應則較為冷淡，這很大程度上是因為今次行動缺乏國際授權、溝通與解釋。然而，伊朗的盟友寥寥無幾，且能力不足以提供實質援助。伊朗的反擊已引發譴責，並可能促使歐洲國家為捍衛其在區內的利益而在未來作出干預。但若衝突拖延下去，缺乏國際支持可能會令美國付出沉重代價。
• 與此同時，伊朗目前的反應與去年6月截然不同。伊朗今次並未採取審慎而克制的回應，而是針對區內的美軍資產與設施發動攻擊，攻擊範圍涵蓋以色列、阿聯酋、沙特阿拉伯、科威特、阿曼、約旦、伊拉克、卡塔爾及巴林，同時亦有襲擊平民區與關鍵基礎設施的行動。
• 到目前為止，破壞尚算有限。然而，伊朗迅速的報復行動凸顯該政權已陷入絕境，深知外交途徑可能已走到盡頭，並將武力視為其僅存籌碼。
• 對企業而言，若干假設需調整；伊朗的廉價無人機滲透海灣地區領空，正衝擊對杜拜與多哈等商業樞紐安全與隔離的既有認知，短期內或會對保險定價、主權風險、物業估值、航空業，以及能源基礎設施帶來潛在影響。

局勢何去何從？

美國與以色列的領導人押注，今次空襲將成為伊朗政權自1979年以來最為脆弱的的關鍵時刻，而他們很可能是正確的。

• 美國與以色列的計畫，是剝奪伊朗政權在國內及整個地區投射權力的能力，然後交由伊朗人民接手。這樣的定調符合現任政府「不再捲入永久戰爭（No forever wars）」的方針。
• 美國政府也有其他動機結束這場行動。美軍將密切監控其彈藥庫存，畢竟並非無限。此外，其他外交政策目標同樣重要。例如，總統特朗普不希望一場中東戰爭分散外界對其預定於本月底訪華行程的關注。

整體而言，我們認為未來數天乃至數周，可能會出現三種發展情境：

情境1：政權實質倒台（65%）。四十多年來，伊斯蘭共和國一直靠恐懼，而非感召力來統治國家。美以空襲將有效去除這個政權的實力，並嚴重限制其在區內製造威脅的能力。然而，過去具有類似推動政權更迭目標的空襲行動，例如1999年持續78天的科索沃戰爭，以及2011年長達7個月的利比亞戰爭，均顯示試圖推翻一個政權往往需要時間，並會造成混亂。

• 隨著哈梅內伊證實身亡，繼任動向成為核心變數。他的離世等同除去了這個體系中的最終仲裁者，並增加了內部分裂的可能性。
• 美國與以色列將持續施加軍事壓力，預計行動將進行數天，甚至可能維持數周，但隨後會宣布任務完成，聲稱他們已從根本上削弱了該政權及其權力投射能力。屆時，他們會對伊朗人民說：「接下來就交給你們了。」
• 此後的發展將變得高度不明朗。由於其軍事與經濟的主導地位，伊朗革命衛隊的成員可能會採取行動奪取政權，並建立一個軍事主導的政府。反對團體或許會試圖聯合起來，並在安全部門內部爭取支持，但軍方作為掌握武裝力量的一方，仍將佔有優勢。
• 在此情境下，短期內可能的結果是，伊朗對鄰國構成威脅的能力下降，但國內仍深陷不穩狀態。利比亞在政權垮台15年後依然動盪不穩，沒有任何政治團體能維持控制權，且外部勢力在國內爭奪影響力。伊朗極有可能步其後塵。這種狀態將持續多久尚且難以預料，但考慮到伊朗在國際上被孤立及其與環球經濟的脫節，只要其無法向外投射權力或引發難民潮，其內部動盪可能不會對全球產生重大影響。

情境2：政權守住權力並威脅區域安全（25%）。即使哈梅內伊身亡，體系內的冗餘與權力分散仍可能讓政權得以存續。此外，其充足的導彈與無人機庫存，意味在未來數年，它仍將對區域構成持續威脅。

• 伊朗政府可能會繼續透過升級對區域內的密集攻擊，試圖提高美國與以色列的代價。在「12日戰爭」期間，伊朗估計向以色列發射了550枚彈道導彈，據公開資料估計，伊朗隨後已將庫存恢復至戰前水平（約2,000枚）。雖然周六的首輪空襲，已鎖定了其中許多目標，但目前尚不清楚尚存多少枚導彈（及導彈發射器）。
• 若伊朗能持續發動攻擊，美國與以色列的彈藥庫存及防空攔截系統將面臨壓力。美國已向該地區增派薩德系統，以加強以色列的防禦能力，但攔截導彈的供應有限，且伴隨著機會成本，這可能削弱其他地區（如印太地區）的防備狀態。
• 在此情況下，美國與以色列可能會選擇結束行動，將行動定調為成功削弱伊朗的導彈與核威脅，並誓言若伊朗重建力量，將再次發動攻擊。但政權立即更迭的賭注未能兌現，因為政權依然屹立不倒。此情境的最壞結果，將類似1991年「沙漠風暴行動」後的伊拉克，當時薩達姆（Saddam Hussein）雖被美軍擊敗，卻在美軍撤離後鎮壓伊拉克反對派。

情境3：政權進一步將戰爭在區內升級（10%）。伊朗已對區域內多處平民目標發動攻擊；其另一個主要升級選項，是針對石油基礎設施。我們認為此舉目前不太可能發生，但卻是區域內其他經濟體（特別是沙地阿拉伯與阿聯酋）被捲入其中的最可能路徑。這是一個涉及更多參與者、更高誤判風險，以及更大可能出現連鎖反應的不確定因素。

• 伊朗可能威脅在霍爾木茲海峽（全球約20%石油經由此道運輸）使用水雷、快速攻擊艇或無人機攻擊油輪，正如其在1980年代與伊拉克交戰時所為。
• 更激烈的升級將是直接針對海灣地區的石油設施，呼應2019年伊朗代理人胡塞武裝對沙特阿拉伯設施發動的無人機襲擊。當時該設施僅停產約兩周，但如果油田、加工設施或出口碼頭遭到破壞，恐將引發油價大幅飆升。
• 伊朗深知，美國會在秋季的中期選舉前對高油價格外敏感，並預期美國會回應來自海灣國家的壓力。然而，海灣國家與伊朗之間並無情誼可言，且伊朗對平民目標的襲擊只會加強區域內對伊朗的強硬立場，並可能為這些國家介入衝突提供理由。

無論局勢最終如何發展，正如我們數月來一再評估的那樣，2026年對伊朗乃至是整個地區，都將是發生根本性變化的一年。

我們正在關注的重點

• 伊朗的報復性攻擊（以及目前為止相對有限的破壞），究竟是出於刻意克制（為了控制衝突升級，或保留庫存以維持威懾力），還是其後繼乏力的跡象。一旦伊朗的攻擊成功，並造成重大損害（例如擊中領導層目標或導致大量傷亡），局勢將如何發展；
• 伊朗的代理人，包括胡塞武裝、黎巴嫩真主黨，以及部署在海外的伊斯蘭革命衛隊部隊，是否有能力且有意加入戰鬥，從而開闢額外戰線。雖然我們對此抱懷疑態度，但這仍需密切關注；
• 空襲是否正在教士領導層殘餘勢力與安全部門之間造成裂痕，這可能是伊斯蘭革命衛隊或軍方接管政權的先兆；
• 美國與以色列防禦系統的表現如何，以及彈藥庫存能支持多久，將是限制美國與以色列維持作戰節奏的關鍵約束；
• 伊朗國內分散的政治反對勢力，以及海外知名流亡領袖，是否展現組織化跡象；
• 歐洲各國是否會採取行動，正如法國、德國、英國宣稱已作好準備，以及它們究竟願意介入到甚麼程度，畢竟它們對被視為衝突一方的意願一直存疑；
• 海灣國家是否會針對伊朗的襲擊展開報復，伊朗已將戰火引向它們，而海灣國家具備反擊能力；
• 當前的衝突是否會緩和沙特阿拉伯與阿聯酋在紅海地區日益激烈的競爭，並為兩國在蘇丹和也門等熱點地區的合作鋪路；
• 如果最理想的情境得以實現，伊朗局勢逐步穩定，並重返國際社會，局面將如何發展。在1979年之前，伊朗是具備環球影響力的地區大國，也是美國重要的能源與軍事盟友。現今中東的整體架構與環球能源市場，都將伊朗排除在外，視其為動盪源頭。如果伊朗完整的經濟、科技、社會與政治潛力得以釋放，並融入區域內，將會創造深遠的機遇；
• 在中東以外的地區：中國、俄羅斯與北韓會如何回應。它們無力阻止對伊朗的攻擊，且目前為止反應相對低調，也不願意向伊朗提供實質援助，這突顯了中國、俄羅斯、伊朗與北韓（CRINK）這一軸心的局限，並將對其他地區的地緣政治競爭產生重要影響。

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