優於已降低的標準

第二季的市場波幅令投資者如同處身於顛簸的海上。在關稅疑慮與人工智能（AI）熱潮這兩股市場情緒交織下，標普500指數一度下跌19%，但在季末又創下歷史新高。在貿易談判的催化下，科技與通訊服務板塊的升幅達40%，創下史上最快收復逾15%跌幅的紀錄。隨著市場動盪逐漸平息，第二季業績公布期或會為投資者提供寶貴機會，協助他們釐清方向。

目前，每股盈利的共識預期為65.21美元。如能實現，意味按年增長為7.7%，高於5.3%的10年中位數。從每股盈利增長的三大來源看，預計收入、利潤率及回購將分別貢獻5.5、3.1及-0.8個百分點。科技股再次扮演重要角色，超大市值美國科技企業預計將會帶動本季56%的盈利增長。金融是科技板塊以外本季唯一跑贏標普500指數盈利增長的行業。

只有一小部分的關稅成本會影響企業的第二季業績。在季度期間，消費者與生產者通脹仍然溫和，6月整體個人消費支出物價指數（PCE）與生產者物價指數（PPI）分別按年升2.6%與2.3%。然而，分析師在4月8日至6月30日期間將2025年第二季的每股盈利預測增長下修了4個百分點（從7.8%下修至 3.8%）。因此，雖然盈利與收入優於預期的企業比例上升（10年平均盈利為81%對75%，收入為79%對64%），但這只是相對於較低的標準而言。令人驚訝的是，分析師並未將關稅的潛在影響反映到隨後季度的預測當中。自7月1日以來，第三季及第四季每股盈利按年增長預測分別上修約0.5%，而2025年全年預測的下修幅度則與長期平均相若。

人工智能熱潮暫時壓倒關稅疑慮

事實上，美國企業紛紛上調盈利及收入的指引，扭轉了4月以來的趨勢。一方面受惠於關稅率低於預期，但另一方面也是市場對推動收入增長的結構性轉型因素予以肯定，當中首推人工智能。美國超大市值科技企業今年有望再錄得19%的盈利增長，其中多家企業在第二季於人工智能相關領域表現亮麗。雲端收入按年平均增長30%，而人工智能已為廣告商業化帶來雙位數增長，讓投資者堅信人工智能這個投資主題的價值，但美國超大市值科技企業之間存在差異，且市場上不乏具備高競爭力的非巨頭企業。自4月8日以來，標普493間企業的2025年每股盈利增長預測已下修了1.7%，反觀美國超大市值科技企業的預測則上修了2.3%。人工智能領域的投資似乎也不受宏觀環境與政治不確定性的影響，這有望支持整體科技行業的表現。美元走低將會利好海外銷售比重較高的美國科技企業，半導體行業也因對中國出口的管制得以放寬而受惠。

美國企業正在應對關稅成本

關稅率，特別是針對中國，預計最終將大幅低於4月8日所公布的水平，部分美國企業亦以此作為財務指引。然而，報復性關稅以及行業關稅仍是風險所在。

疫情之後，供應鏈已變得更加本地化及更具韌性，而美國企業也正在實施更多緩解風險的措施。然而，這些措施確實會帶來額外成本及機會成本。

美國企業正逐步調高價格，但他們也要提防需求因而減弱。消費者的信心低迷，在2022年的通脹衝擊之後，他們對價格上升的容忍程度可能有限。

消費者仍然相對穩健...

美國企業似乎正在適應更高的關稅，但關鍵問題在於消費者需求穩健。第二季消費按季年率增長1.4%，較第一季的 0.5%加快。雖然美國經濟數據顯示消費者維持穩定，但是拖欠還款及收入水平差距仍然值得關注。雖然消費在下半年可能會放緩，但是消費模式正隨環境而演變。這已反映在第二季的企業盈利當中，而企業的評論亦印證了這些轉變。

...但消費模式正持續演變

那麼，消費者的錢花到哪些領域？大通數據、零售銷售、個人消費支出數據，以及企業業績均呼應了一些共同的主題。

自2024年以來，可支配開支的增長，一直超越非可支配開支。7月至今，可支配開支按年增長6%，而非可支配開支則增長1.8%。健康及個人護理用品零售額的按年增長居首，或者顯示雖然消費者不一定大肆購買高價商品，但他們仍然願意享受簡單的奢侈品。電子產品、家電及消閒用品等類別，需求則較為低迷。不過，實際消費開支的月度趨勢顯示，在上調關稅之前，消費者可能在春季提前消費。汽車及汽車零件的情況類似，不過目前的需求看來已穩定下來。

美國消費者消費動力漸現疲態是過去幾年流行的說法，但是目前尚未真正浮現。的而且確，消費動力可能會從增長轉為放緩，但企業對需求仍然保持審慎樂觀的態度，並調整策略，透過提供價值、創新及「小確幸」式的體驗，以迎合具備韌性的市場。

投資啟示

科技板塊透過人工智能商業化能夠推動收入，維持利潤率，並受惠於美元走低，持續締造可觀利潤。

金融板塊是科技板塊以外，唯一跑贏標普500盈利增長的行業，受惠於收益率曲線陡峭、宏觀環境穩定，以及放寬管制的前景。

消費行業的利潤率往往較低，可能會受到關稅的影響。然而，市場上仍存在具備韌性的消費領域，例如餐飲、玩具及美容產品等簡單奢侈品，而非高價商品。能夠提供價值、折扣或優惠方案的企業，更能推動收入增長。

因為行業表現不再局限於美國超大市值科技企業，投資者多年來首次能夠在價值與增長兩方面都有吸引的選擇。然而，由於關稅政策的潛在不利因素，投資者應採取主動且選擇性的投資方式，選取需求強韌、利潤穩健，以及能夠適應後關稅環境的企業。

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