自2023年第二季美國區域性銀行危機爆發以來，10年期美國國庫券孳息率從年初至今的3.4%的低位，飆升至11月初約5%的水平，達到多年高位。投資者必須識別孳息率上升是反映經濟轉強，還是由較高的期限風險溢價（Term risk premium）所帶動。若是後者的話，投資者在投資孳息曲線的長債部分時，將要求獲得更高回報，以補償風險和不明朗因素的增加。

經濟數據較預期穩健，推動孳息率於夏季上漲，原因是市場參與者因應經濟轉強的證據，消化了長期的高利率環境，但近期孳息率上升是反映期限風險溢價上漲，主要因存續期的供求狀況所致。目前，市場估計美國政府將會發行大量國庫券，以填補聯邦赤字。與此同時，未來通脹和利率走勢未見明朗，促使投資者要求以更高的債券孳息率作為更多的回報補償。

我們認為，考慮到目前估值和經濟展望，延長存續期仍然是應對2024年市況的合適策略。縱觀過去五個加息週期，10年期美國國庫券孳息率均早於聯邦基金利率見頂。在最後一次加息至第一次減息之間，10年期美國國庫券孳息率亦下跌107個基點。隨著通脹放緩，金融環境收緊（部分受到孳息率上升產生的反射影響），聯儲局加息週期接近尾聲或已經結束，從而限制孳息率的上行空間。此外，我們的基本預測是經濟增長放緩，孳息率將會下跌，而地緣政治風險有機會加劇，這或會促使資金紛紛湧向美國國庫券作為避險資產。

孳息率也許會從目前的水平回落，但我們預料，孳息率目前的潛在跌幅相對過去週期應會較少，而速度相對過去週期亦應會較慢。一方面的原因是，長期而言，期限風險溢價上升應會繼續反映於孳息率走勢。另一方面，在能源相關物價壓力的影響下，聯儲局實施緊縮措施的時間較預期更長的風險，亦可能會持續存在。

信貸方面，我們認為目前的孳息率或看來相對具吸引力，尤其是高收益固定收益領域。從利潤率、利息償付率和自由現金流等基本因素來看，高收益債券發行人與過去週期相比，展現出較強的抗逆力。2020年10月，債券違約率達到6.4%，淘汰了大量表現最弱的發行人，促使在債市持續下來的企業以更保守的方式管理資產負債表。受制於欠佳的宏觀經濟展望，發債企業的基本因素儘管並未嚴重惡化，但可能面臨考驗。目前息差走勢符合穩健的經濟增長，而隨著經濟數據轉弱，息差有可能會擴闊。 

圖3： 

資料來源：FactSet，美國聯儲局，摩根資產管理。基於MSCI綜合世界指數（綜合世界指數）、MSCI世界指數（成熟市場股票）、MSCI新興市場指數（新興市場股票）、MSCI亞太（除日本）指數（亞太（除日本）股票）、MSCI亞太（除日本）高息股指數（亞太（除日本）高息股）、MSCI世界增長股指數（成熟市場增長股）、MSCI世界價值股指數（成熟市場價值股）、標準普爾500指數（美國大型股）、羅素2000指數（美國小型股）、MSCI歐洲指數（歐洲股票）、MSCI日本指數（日本股票）、彭博環球綜合債券指數（環球債券）、彭博10年期美國國庫券領先指數（美國10年期國庫券）、彭博美國投資級別企業債券指數（美國投資級別債券）、彭博美國信貸高收益企業債券指數（美國高收益債券）、摩根新興市場債券環球指數（新興市場美元債券）、彭博美國國庫券指數 – 1至3個月期國庫券（現金）、紐約黃金現貨價格（黃金）、美元指數（美元）、60%綜合世界與40%環球債券（60/40股債投資組合）。*除另有說明外，總回報以本幣計值。**指最後一次加息至第一次減息的持續時間，具體時期分別為1989年2月至1989年6月、1995年2月至1995年7月、2000年5月至2001年1月、2006年6月至2007年9月、2018年12月至2019年8月。
《環球市場縱覽 － 亞洲版》。反映截至30/09/23的最新數據。

倘若經濟增長出現明顯放緩的跡象，企業利潤率或會進一步收窄，並愈發需要以更高的借貸成本進行再融資。違約率急升有可能導致市場瀰漫避險情緒，觸發息差迅速擴闊。因此，除非投資者有足夠的風險承受能力和投資期限，以應對經濟增長放緩引發的更大波動性，否則我們繼續看好優質債券。