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預期美國的貿易、財政及外交政策,將會使市場在整個夏季持續波動。

希望與失望

環球市場持續對美國的政策變動作出反應。最初,美國總統特朗普的關稅政策因與中國達成暫時休戰而讓投資者感到安心,但隨著政府提出對歐盟加徵進口稅,市場的憂慮再度浮現。與此同時,美國國會正在推動預算調和法案,預計將延長2017年《減稅與就業法案》 (TCJA),估計聯邦赤字在中期內將會進一步擴大。隨著對等關稅的90天暫緩期限將於7月初結束,貿易夥伴正急於與美國政府達成協議,不確定性仍然存在。

美國總統的新協議

截至5月底,只有兩個經濟體與美國就關稅問題達成初步協議。英國雖然建立了協議框架,但卻缺乏正式細節。更重要的是,美國與中國在5月12日於日內瓦談判後,達成了為期90天的暫時休戰協議。美國對中國進口商品徵收的關稅從145%降至30%,中國亦作出相應的下調。這一協議較預期更為有力,緩解了即時的供應鏈中斷風險,為市場帶來一定支持。雙方同意繼續磋商,這一點非常重要。

然而,正當投資者開始認為特朗普政府在關稅問題上的立場已趨向穩定之際,總統又提出對歐盟出口至美國的商品徵收50%關稅的想法,理由是談判陷入僵局。該提案隨後被延遲至7月9日,正好是90天關稅暫緩期結束的日子。包括日本及韓國在內的其他主要貿易夥伴,似乎也在利用這段時間爭取對該國政治最有利的協議條件。從英美協議來看,10%的基礎關稅是難以降低,而半導體、藥品及其他產品的潛在關稅仍未明朗。

因此,關稅風險將會持續延伸至夏季。即使不再新增關稅,美國進口商品的平均關稅率已從總統特朗普開展任期時的2.4%升至12%,這加劇了消費物價上升的風險。此外,政府零星的訊息亦可望在短期內抑制企業投資。

美國聯儲局主席鮑威爾在5月的聯邦公開市場委員會(FOMC)記者會上,多次以不確定性為由,維持現有利率不變。FOMC認為,目前既有通脹壓力,亦有經濟增長風險。然而,由於就業數據強勁,以及其他經濟指標良好,聯儲局看來願意觀望。在解放日之後,期貨市場現時反映當局在10月才會減息25個基點,而不是在6月。

邁向偉大而美麗的法案

與此同時,白宮與國會正致力推動預算調和法案,也就是美國總統特朗普稱之為的「偉大而美麗的法案」(Big Beautiful Bill)。在撰寫本文之時,眾議院已通過該法案,而參議院的表決則尚未進行。據研究估算,立法在未來10年將會令赤字增加2.8萬億至3.4萬億美元,若臨時條款成為永久條款,赤字增幅更可能高達5萬億美元。

該法案一如預期般延長2017年《減稅與就業法案》(TCJA)中的減稅措施。其他條款還包括對小費及加班費的減稅,以及提高州稅與地方稅(SALT)的扣除上限。為了抵消這些減稅,法案提出削減的支出包括聯邦醫療補助(Medicaid)及縮減潔淨能源稅務減免等措施。此外,法案還將債務上限提高了4萬億美元。

減稅措施被提前,而支出削減則被延後,這是考慮到2026年的中期選舉及2028年的總統大選。這種安排有望部分緩解2025年至2026年因關稅上調所帶來的財政緊縮壓力。

然而,長期的可持續性仍然令人憂慮。穆迪將美國的主權信用評級從AAA下調至AA+,其實並不意外。標準普爾及惠譽已先後在2011年及2017年下調過美國的評級。然而,這與近年的高赤字期不謀而合,同時反映國會對削減龐大財政缺口的決心不足。雖然美國政府債務水平與其他成熟經濟體相若,但是債務增長速度卻引起外界警惕。聯邦債務與國內生產總值(GDP)比率目前為98%,預計到2035年將會升至130%。因此,除非國會能更果斷地承諾解決財政赤字問題,否則投資者預期美國國庫券,尤其是長期債券,將會面臨更高的風險溢價。

分散投資與波幅管理

預期美國的貿易、財政及外交政策,將會使市場在整個夏季持續波動。值得關注的關鍵日期是在7月9日之前,到時90天的關稅暫緩期將會屆滿。雖然中美休戰協議減輕了經濟衰退風險,但是經濟放緩仍有可能發生。這說明了市場對標普500指數高個位數盈利增長的共識預期,以及12個月預測估值達21倍,可能是過於樂觀。

隨著環球企業的盈利將同步下修,歐洲與亞洲市場較低的估值,為股票作國際性的多元配置提供了機會。採取主動管理策略,聚焦於受國家政策支持的行業,如歐洲的國防產業及中國的科技行業,可能會因而受惠。

在固定收益方面,美國的通脹與財政赤字風險,加上增長前景不明朗,可能會導致長期國庫券的收益率持續波動。因此,採取短至中性存續期策略,有助在產生收益與管理波幅之間取得平衡。

由於投資者聚焦於美國的經常帳與財政雙赤字,預期美元在中期內將會持續承壓。雖然貨幣貶值通常有助恢復平衡,但是美國股債相對環球市場的強勁表現延遲了這一調整。然而,隨著國際市場逐漸追上,美元可能會進一步走弱,這將為新興市場固定收益,包括本地貨幣債券帶來機會。

環球經濟

  • 中美兩國在日內瓦的談判結果出人意料地大減雙邊關稅,使美國的平均關稅率降至13.7%。這個為期90天的貿易休戰期實際上降低了經濟衰退風險,但風險仍未解除,因為平均關稅率仍遠高於2024年底的2.4%,對通脹及增長構成明顯風險。4月非農就業職位增長17.7萬個,即使存在不確定性,但仍優於預期。在5月的FOMC會議上,聯儲局決定維持利率不變,繼續其 「觀望 」做法。穆迪亦將美國主權信用評級由AAA降至AA+,理由是對日益增加的債務與財政前景感到憂慮。
    (《環球市場縱覽 — 亞洲版》第28、29及30頁)
  • 歐元區商業活動令人失望。5月漢堡商業銀行(HCOB)綜合採購經理人指數(PMI)初值為49.5,低於前值50.4 及預期的50.7。服務業PMI則為 48.9,創下1月以來新低,製造業略有改善,但仍處於萎縮區間。日本經濟收縮0.2%,為2024年初以來首度錄得季度下跌,主要由於出口下跌所致。正在進行的美日談判仍是經濟前景的關鍵。
    (《環球市場縱覽 — 亞洲版》第18、19、20及21頁)
  • 中國人民銀行宣布對中國經濟採取一籃子貨幣支持措施,包括減息、下調存款準備金率,以及擴大借貸便利。4月整體居民消費價格指數(CPI)按年跌0.1%,與3月份相若。由於地方政府債務置換計劃及需求疲弱,信貸數據亦令人失望。4月份的經濟活動數據也是好壞參半,工業增加值超預期,而社會消費品零售總額則令人失望。
    (《環球市場縱覽 — 亞洲版》第5、6、7及8頁)

股票

  • MSCI綜合世界指數於5月份上升5.7%,以當地貨幣計算,大部分成熟市場均錄得正回報。美國市場月內錄得強勁回報,標普500指數升6.3%;歐洲市場緊隨其後,MSCI歐洲指數升4.6%;至於日本市場,MSCI日本指數升 5.3%。
    (《環球市場縱覽 — 亞洲版》第33及34頁)
  • 美國方面,第一季整體盈利表現強勁、人工智能領域持續進步、美國降低關稅率的樂觀情緒,以及市場對軟著陸前景重燃希望,均對市場帶來幫助。納斯達克指數月內回報率為 9.7%,表現優於標普500指數,而小型股則表現落後,羅素2000指數僅升5.3%。年初至今計算,納斯達克指數與小型股仍處虧損區間,只有標普500指數在5月底時處於正回報。
  • 由於風險偏好回升,在周期性板塊引領下,大部份行業在5月份錄得正回報。表現最佳的行業為資訊科技 (+10.9%),其次為非必需消費(+9.4%)。月內唯一表現不佳的板塊為健康護理(-5.6%)。
  • 新興市場月內升3.2%,以當地貨幣總回報計算,亞太區(除日本)升4.0%,因中美在日內瓦會議後貿易磨擦緩和,令中國股市上揚。由於與美國的貿易協議談判仍在持續,大部分其他亞洲市場的表現強韌。

固定收益

  • 成熟市場的政府債券收益率在月內大幅上升。10年期美國國庫券收益率升24個基點至 4.39%,30年期收益率則挑戰5%水平,因市場日趨憂慮調和法案的減稅措施與延長,以及穆迪下調評級所導致的顯著財政惡化。
  • 日本政府債券收益率在月內亦見上揚,10年期債券收益率為1.50%,而30年期國債收益率則創下2.96%的歷史新高,主因是日本國內放寬財政政策的壓力,與日本央行縮減購買規模,且拍賣疲弱。財政壓力同樣推升30 年期的英國國債與德國國債收益率至10年高位,前者受高於預期的通脹數據影響,而後者則受荷蘭退休金改革衝擊。
    (《環球市場縱覽 — 亞洲版》第55頁)
  • 美國高收益債券利差收窄的幅度大於投資級別債券,因此月內回報率分別為1.7%及0.0%。
    (《環球市場縱覽 — 亞洲版》第60頁)

其他金融資產

  • 5月份金價下跌0.7%至每盎司3,278美元,而銀價及銅價則分別升2.7%及4.9%。原油價格升2.4%至每桶61.0美元,即使石油輸出國組織及其盟友(OPEC+)或會提高產量。
    (《環球市場縱覽 — 亞洲版》第71、72及73頁)
  • 美元在月內大致持平,美元指數(DXY)在5月底維持在99.3。雖然歐元及日圓疲弱,但大部分其他亞洲貨幣,如人民幣、澳元、韓圜及新台幣,相對美元均見升值。
    (《環球市場縱覽 — 亞洲版》第69及70頁)

 

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