價值股與增長股對弈：價值股將大放異彩？

今年迄今，美國以外市場的價值股普遍傾向跑贏增長股，而美國股票則仍以增長股為主導。這反映價值股與增長股的表現分野，正愈來愈取決於地區差異及市場環境，而非單一的全球性交易主題，正如圖表1所示。在地緣政治動盪影響全球經濟，並透過貿易路線及能源市場波及其他範疇的環境下，投資者可考慮支持不同投資風格表現的宏觀基礎，尤其是通脹及利率的走勢。

價值股或有助對沖利率上升

從宏觀角度來看，在當前不確定性較高的環境下，價值股作為防守性配置的吸引力正逐步提升。長年期主權債券持續遭拋售，尤其是在日本及美國（ 年初至5月底，兩國10年期國債收益率分別上升約60個基點及30個基點），這反映市場正重新定價，並逐步消化通脹及高利率環境或將持續更久的預期。這一點相當重要，因為較高且更波動的利率通常對增長股不利，增長股往往偏好較低利率環境，因為這有助降低債務償還成本，並以較低成本為擴張融資。在日本等地區，收益率曲線與投資風格表現之間的關係正備受關注；若利率維持在結構性較高水平，而收益率曲線走勢繼續偏向正面，價值股或有空間收復失地。

與此同時，增長股的投資故事並未完結。具備持久長期主題的領域仍有強勁盈利預測作支持，尤其是軟件服務及人工智能，同時亦包括能源相關科技及基礎建設等間接受惠領域。即使宏觀及利率環境被視為較不利，只要企業盈利表現足夠強勁，且投資者願意為具備長期增長空間的商業模式付出更高估值，增長股仍有望跑出。

單靠價值股或並不足夠

估值則是這場討論的另一大支柱。價值股估值低於增長股（圖表2），而且過去數年一直如此；目前價值股估值較增長股折讓42%。然而，估值便宜本身並不是催化因素，投資者亦應留意，低估值有時可能是陷阱。核心風險在於典型的「價值陷阱」：部分股票從統計角度看似估值吸引，但其便宜背後可能有錯誤原因，例如公司治理欠佳，或面對結構性挑戰。隨著盈利增長擴闊，在不依賴單一投資風格環境的情況下，更務實的做法是聚焦於企業質素。投資者可聚焦於資產負債表較強健、盈利能力較穩定的公司，以協助篩選價值股，避免落入陷阱或將質素作為增長股的風險控制工具，在利率急升時減低跌幅。

最終，經濟周期背景將決定哪一種投資論述主導市場。在擴張或復甦階段，價值股過往一直是表現較佳的投資風格之一；而在亞太區部分市場中，企業改革亦提供額外支持，例如日本及韓國等經濟體正推動改善資本配置及提高股東回報的改革措施，有助推動市場的價值重估，而相關市場仍具備一定的「估值倍數擴張」空間。然而，在經濟放緩階段，價值股過往表現通常較為落後，因為市場廣度收窄，投資者往往轉向低波幅及高質素等較防守型的投資風格。這亦提醒投資者，「價值股奏效」的關鍵在於市場能否避免陷入對增長前景轉弱的憂慮。

地緣政治的影響已不再只是背景噪音，而是愈來愈像直接影響投資風格表現的因素。中東局勢緊張，尤其是圍繞霍爾木茲海峽等重要航運通道的威脅，可能引發由能源板塊帶動的價值股跑贏，同時帶來「地緣政治引發的通脹憂慮」，並透過較高的預期利率對增長股估值構成壓力。大宗商品因素帶來的影響具有兩面性：在結構性需求及供應受阻的環境下，大宗商品相關價值股的回報潛力可以相當吸引；但同時亦會令印度及菲律賓等石油進口經濟體更容易受壓，因為能源衝擊可能對企業利潤率及償債能力構成壓力。

在地緣政治風險與利率前景不明朗下，價值股在短期內作為防守性配置的吸引力有所提升，尤其是在美國以外市場，以及亞太區部分受改革推動的市場。中東局勢持續緊張，或會利好部分價值型板塊。能源建設、支持工業板塊的基礎建設項目、較高利率對銀行業的利好作用，以及國防開支增加，均預期可受惠於當前環境。價值股的防守特性及較高股息，或有助減低投資組合受市場波動的影響。在盈利預期格外強勁的領域，例如人工智能相關股份，增長股仍具吸引力。較平衡的結論是，市場「贏家」未必取決於單純選擇價值股或增長風格，而是在於有選擇性地配置價值股，同時保留對具備結構性強勁盈利能力的增長型企業的持倉，並以企業質素提升投資組合的穩定性；同時亦需清晰判斷目前市場究竟處於擴張周期，還是正走向放緩階段。

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