關稅政策有何進展？

4月2日，美國總統根據「國家緊急狀態」公布一項行政命令，其中包括兩項主要關稅公布：1）以增加收入為目標，對美國進口產品徵收10%的普遍關稅（4月5日生效）；2）根據美國逾25個最大貿易夥伴對美貿易逆差的多少，對其徵收更高的「對等」關稅（4月9日生效）。

這些「對等」關稅遠高於預期。對中國加徵34%關稅（今年共加徵54個百分點關稅）、歐盟20%、日本24%、韓國25%、印度26%、台灣32%，而東南亞地區的關稅更高（如泰國的36%及越南的46%）。加拿大及墨西哥在今輪談判中暫時倖免，因為美國與兩國之間的《美墨加協議》（USMCA） 談判仍在進行當中。在亞洲地區，由於美國與澳洲及新加坡存在貿易盈餘，所以這兩個市場未受對等關稅影響。

這些公布增加了之前的關稅：對來自墨西哥及加拿大而不符合USMCA的商品徵收25%關稅（對加拿大能源徵收10%，鉀肥徵收10%），對中國加徵20%關稅，對鋼鐵與鋁材徵收25%，而對進口汽車及汽車零件則徵收25%。

如圖表1所示，我們估計此舉令平均有效關稅率達到約25%，為20世紀初以來最高水平。

現在如何發展？

• 針對特定行業的額外關稅可能仍會出現（半導體、製藥及某些關鍵礦產）。這些行業在4月2日公布的關稅中得以豁免，但是美國總統在之前的關稅公布中曾提到，這些行業是其重點關注的領域。
• 這些關稅政策持續的時間將會影響經濟增長前景。考慮到其增加收入的目標，10%的普遍關稅可能屬永久性，但額外關稅可能是與個別貿易夥伴談判的開始，或會隨時重新評估。
• 貿易夥伴或決定對美國出口產品及美國公司（包括科技等服務）徵收關稅作為報復。在撰寫本文之時，中國宣布自4月10日起對所有美國進口產品徵收34%關稅。加拿大也採取報復行動，公布對美國進口汽車徵收關稅。加拿大及歐盟均表示，他們正計劃對美國採取額外的反制措施。
• 財政與貨幣政策上的反應將會是關鍵所在。美國可能會加快討論額外減稅措施，而海外的財政刺激可能會進一步增加（特別是在歐洲及中國）。各國央行（包括聯儲局）可能會將焦點放在以減息應對經濟增長的衝擊，而不是著眼於由供應推動的通脹影響。一些新興市場央行可能會選擇將本幣貶值以維持出口競爭力（以中國為首）。

對經濟產生甚麼影響？

關稅公布提升了市場預期經濟會步入衰退的可能性，但對於任何可能出現的經濟衰退，其持續時間及深度仍存在很大不確定性。而較為確定的是，關稅政策對經濟的短期影響往往會帶來滯脹。

部分一次性增加的關稅可能會影響美國企業的盈利，而部分則可能轉嫁予最終消費者，導致價格上升。重要的商業決策（如投資及招聘）可能會被延遲或取消，消費者的消費習慣也可能會改變，例如減少大額採購。第一季的經濟增長已表現疲弱，第二季是否會進一步放緩，將取決於關稅持續的時間。

全球企業及經濟體受影響的程度將取決於政策反應，以及個別企業在出口市場與內需市場的著眼點。

投資啟示

自4月2日以來，風險市場顯著回調。標普500指數在關稅公布後的兩天內下跌超過10%，而納斯達克指數及羅素2000指數則步入熊市（從近期高位下跌超過20%）。在美國股指當中，擁有大量海外生產的跨國企業受到的影響尤為嚴重。亞洲及歐洲股市亦見下挫。由於對經濟增長的憂慮，債券市場向上，美國國庫券收益率下跌超過20個基點，較1月份的高位低80個基點。避險資產如黃金及日圓走強。商品市場因預期需求疲弱而走弱，尤其見油價下跌。

投資者應如何部署？

• 需要多重防禦來緩衝對投資組合的衝擊：核心債券在經濟增長受到衝擊時可以提供幫助，美國綜合債券指數（U.S. Aggregate Index）年初至今已上升3%。當通脹及財政問題再次成為焦點時，則需要其他分散投資的工具，而實物資產（基礎設施、房地產）、黃金、某些對沖基金，以及對沖策略為首選。
• 分散股票持倉： 經過兩年集中投資於美國股市之後，投資者的期望較高，投資組合也集中在之前的贏家。年初至今，分散部署已令投資者受惠，價值型股票表現優於增長型股票1,000個基點，而國際市場的表現也優於美國市場1,100個基點（為1989年以來最大）。估值偏高，且質素偏低的企業仍是最為脆弱。
• 主動管理以識別贏家與輸家：企業與行業受到的影響並不均勻。比較著眼內需市場、以服務主導，且具備較高議價能力的企業或表現更佳。
• 收益的角色仍為關鍵，無論來自優質固定收益、股息、另類資產或包含期權的策略。當資產價格面臨政策引起的波動時，穩定的收益來源尤為重要。