概覽

• 中國最新公佈的數據顯示，國內經濟動力疲弱，而且增長持續失衡。
• 先進製造業已成為供給側的主要增長動力，而消費者信心疲弱則阻礙需求側復甦。出口則在彌補國內供求缺口上發揮關鍵作用。
• 縱然面對挑戰，但是由於個別行業的估值吸引且表現強韌，我們仍然留意到一些結構性機遇。而國家基金的持續干預，亦有助穩定投資者情緒。

增長失衡趨勢持續

中國國家統計局的報告顯示，2024年第二季國內生產總值（GDP）按年實際增長4.7%，遜於市場預期。與上一季相比，實際GDP增長為0.7%（第一季按季增長1.6%），反映經濟活動的動力有所減弱。行業數據顯示，增長模式越來越偏向供給側，第二季的製造業數據強勁，按年增長6.2%。反觀，服務業活動持續放緩，第三產業在2024年第二季按年增長放緩至4.2%（第一季按年增長5.0%）。

與GDP數據一致，月度數據亦反映經濟結構失衡。從供給側來看，工業部門仍然保持強韌；但在需求側看，消費增長跌至2023年1月疫情管控措施全面解除以來的新低。

在供給側方面，國家統計局的報告顯示，2024年上半年製造業固定資產投資按年增長9.5%，部分抵消房地產開發投資按年下跌10.1%的負面影響。基建投資仍然是支持因素（上半年按年增長5.4%），但是由於地方政府面臨財政壓力，令這股勢頭有所放緩。

在政府推動優質發展下，先進製造業已成今年經濟增長的主要動力。6月份的月度活動數據顯示勢頭強勁，在電動車、集成電路及工業機械人帶動下，先進製造業的增加值按年增長 8.8%。

至於需求側方面，零售銷售的按年增速跌至2%新低。由於就業及收入的不確定性，消費者在消費時保持審慎。雖然監管機構放寬首付要求，並下調抵押貸款利率，大型城市的房地產銷售亦有所反彈，但房價的下跌趨勢仍在，財富效應亦加劇了家庭所受的壓力。

在這種情況下，出口在收窄國內供求缺口上發揮了關鍵作用。技術進步已大大提升中國製造商的效率，加上政策支持及人民幣疲弱，進一步改善他們的競爭力。與此同時，國內市場的激烈競爭推動中國企業到海外尋求機會，支持資本貨物的出口。因此， 2024年6月，中國出口按年增長8.6%。然而，地緣政治不利因素或更趨嚴峻，凸顯了擴大國內需求的迫切性。

加強政策措施力度是提振信心的關鍵

貨幣政策方面，中國人民銀行於7月22日宣佈：1）調低1年期及5年期貸款市場報價利率（LPR）各10個基點，至分別3.35%及3.85%；2）下調7天期逆回購利率10個基點，從1.8%調低至1.7%，以更低利率進行這類注入流動性的操作。下調利率的時間早於外界預期，顯示人行一種正面姿態，當局不但關注匯率穩定性，同時亦關注上述提到的經濟弱點。然而，利率輕微下調可能不足以大幅刺激信貸需求，仍需進一步的貨幣寬鬆來支持經濟。今次下調LPR前並未下調中期借貸便利（MLF）利率，並且與7天期逆回購利率維持一致，符合人行改革LPR報價機制所作出的努力，從而更能反映貸款市場利率。

與此同时，在財政政策方面，今年財政擴張的步伐慢於預期。根據全國人民代表大會通過的政府預算方案，今年政府債券淨融資額應達到11.2萬億元人民幣。但到6月底為止，僅完成了30%額度，是過去3年同期的最低比例。債券發行緩慢、槓桿比率偏高，以及賣地收入持續下跌，限制了財政刺激措施的空間。

我們仍然預期當局會在今年下半年進一步寬鬆政策。關鍵在於要加強不同政策目標之間的協調性。7月15日至18日召開的第二十屆中央委員會第三次全體會議上強調，要完善宏觀調控體系，並促進政策的一致性。會議上重申要實現今年經濟及社會的發展目標，特別是要推出政策來提振國內需求、促進發展新品質生產力，並培育外貿新動力。同時，還強調要防範房地產行業、地方政府債務，以及中小型金融機構的風險。這些政策建議或意味下半年的刺激措施將會進一步升級。

除了短期政策重點外，會議還列出一系列長期目標。整體目標是要實現中國式的現代化。到2035年，中國要建成高水平社會主義市場經濟體制。這將為建成社會主義現代化強國奠定堅實基礎。與投資者最為相關的部分包括推動創新和高品質發展、建設全國統一大市場、改革財稅體系、完善城鄉融合等措施。

投資啟示

在經濟數據失衡及信心疲弱下，投資者對中國市場的取態保持審慎。然而，基於個別行業的估值吸引且表現強韌，我們仍然看到一些結構性機遇存在。國家基金持續干預亦有助穩定投資者情緒。

隨著國內投資者的避險情緒增強，大型股、高派息股及價值股正吸引資金持續流入。這些股票集中在金融、材料、電訊服務，以及公用事業等行業，這些行業在經濟疲弱時具有穩定的現金流及股息回報。根據歷史數據（見圖表1），高派息股票近年來表現明顯優於整體市場基準。在政策出現重大轉變之前，派息股可能仍是一種投資於中國市場的有用策略。

圖表1：高股息指數與整體市場基準的相對表現
百分點，以2023年12月31日為基準期

資料來源：萬得，中證指數有限公司，恒生指數有限公司，摩根資產管理。
A股高股息指數以中證紅利全收益指數為代表，A股整體市場指數以中證全指全收益指數為代表，香港高股息指數以恒生高股息率總收益指數為代表，香港整體市場指數以恒生綜合總收益指數為代表。
過往表現並非當前及未來表現的可靠指標。
《環球市場縱覽—中國版》。反映截至2024年6月30日的數據。

此外，部分先進製造行業的估值在最近的市場調整後有所回落，而經歷了近幾年的價格戰及削減過剩產能之後，其盈利預期正趨於穩定。對於如消費電子、鋰電池及太陽能行業的龍頭企業，長期機遇可望湧現。

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