接受：市場波動乃正常現象

在之前的《美國市場調整下應如何部署？》文章中，我們留意到在特朗普政府執政期間，圍繞貿易、財政及移民政策的不確定性升溫。目前美國經濟政策不確定性指數高於環球金融危機及2018/19年貿易磨擦之時的水平（圖表1）。預期美國的貿易政策會拖累經濟增長，令投資者人心惶惶，而標普500指數在2月19日至3月13日期間便回調了11.3%。部分股票的估值過高，加深了沽售壓力。與此同時，美國其他資產類別及國際股票的表現卻相對理想。

由於預期美國會在未來幾個月進一步公布貿易及財政政策，政策的不確定性料將持續。因此，在可預見的將來，市場的波動性可能會持續高企。雖然市況波動難免會令投資者感到不安，但這是正常不過的現象。自1988年以來，標普 500指數每年的年內平均跌幅為14%，但是曆年回報有75%為正數。即使歷史只能作為指引，但是美國經濟基本面仍然強韌；然而，陸續公布的政策可能會損害企業與消費者信心。本文旨在讓大家重溫投資原則，協助長期投資者應對未來幾個可能充滿動盪的季度。

解決方案：保持投資（但未必是現金）

貿易政策的不確定性，加上資產估值偏高，可能會促使投資者透過增持現金來尋求資本保值。考慮到現金利率高於4%，這可能很吸引，但即使是這個利率水平亦無法產生跑贏市場的回報。現金（以美國1至3個月期國庫券為代表）在年初至今的回報率為0.9%，表現落後於股票及債券（美國股票除外）。例如，美國投資級別債券的回報為2.3%，新興市場債券上升2.8%，而亞洲（除日本）及新興市場（除亞洲）股市則分別升3.9%及10.3%，表現均跑贏現金。

無論潛在的宏觀經濟形勢如何，現金都被視為一種防守性持倉，但是卻伴隨著機會成本。如果環球經濟增長仍然強韌，股票的表現可能會優於現金，過去兩年的情況就是如此。在經濟增長放緩或可能出現衰退時，存續期較長的債券表現較佳。舉例說，在經濟增長憂慮下，10年期美國國庫券收益率已從2025年1月中的高位下跌超過50個基點，推動債券價格向上。

事實上，我們從圖表2可看到，在危機之時，也就是投資者通常認為現金會跑贏大市之時，經典的60/40股債投資組合在1年或3年內的表現均優於現金。當然也有例外，例如科網泡沫爆破及2008年環球金融危機，但是由於我們並未看到類似程度的槓桿水平及非理性亢奮，因此我們的基本情境並不包括這種程度的經濟衰退。

當市況存在不確定性之時，持續分散及平衡地投資於股票及債券，可能是更理想的策略，尤其在市場往後復甦時可捕捉上升機遇。不僅如此，由於通脹持續頑固，現金的實際回報可能受壓，並且需要一段時間才能回復至可接受水平。例如，在2022年的高通脹時期，現金表現較佳，但實際價值卻有所損失。

分散、分散、分散

對長期投資者來說，維持多元分散的投資組合是抵禦市場動盪的關鍵。一個平衡的投資組合應在資產類別（包括公共及私募資產）、投資風格（增長型與價值型）以及地域（美國及國際市場）當中實現多元分散。波動性也可創造機遇；主動選取資產仍是發掘錯誤定價資產與市場的關鍵所在。

股票： 美國股市的調整是市場由高估值的超大型股輪動至較廣泛市場。健康護理及公用事業等防守性行業的表現實際上是跑贏大市。雖然美國股市表現欠佳，但是國際股市（其估值與歷史平均水平更為一致）以美元計算的回報相對較高。

固定收益：固定收益資產為投資組合提供穩定作用，並帶來穩定的收益流，尤其是收益率高於歷史中位數的優質債券。投資者可把握此機遇，鎖定較高的總收益，同時對沖環球經濟意外走弱時所帶來的衝擊。

另類資產： 在經濟增長與通脹不明朗時，利率的波動性可能偏高，固定收益不應是唯一可靠的分散投資來源。 正如2022年，股票與債券的相關性轉為正數，如我們在 Guide to Alternatives 所述，另類投資很大機會可以同時增加收益、分散投資，以及提高回報。私募股權亦可帶來提升回報的機遇。與此同時，房地產與基礎設施等實物資產，可提供穩定收益，並可分散投資。

期權策略： 在波動性升溫的環境下，與其預測政策轉向及宏觀結果，部分投資者會探索防守性策略，例如期權策略，以把握波動性上升的機遇，同時維持股票市場的風險持倉，詳情請參閱我們之前的文章——《市場不確定性增加之際，重新思考股票收益》。即使這些策略會犧牲部分上升空間，但可為投資者創造額外的收益來源，並加強下行保護。