美國新一輪政策利率下調

我們預期美國聯儲局將於9月16日至17日舉行的聯邦公開市場委員會（FOMC）會議上啟動減息，幅度為25個基點。今次會議亦將更新FOMC的《經濟預測摘要》。投資者將會聚焦政策利率的前景，以及FOMC成員對關稅衍生的通脹威脅與經濟增長下行風險的看法。

期貨市場目前預期在2025年餘下時間將有超過兩次25基點的減息，其中包括9月一次。市場預期，至2026年底政策利率將會從目前的4.25%至4.50%水平，累計下調125至150基點。

雖然我們尚未看到關稅對通脹的全面影響，但是聯儲局主席鮑威爾（Jerome Powell ）在傑克森霍爾（Jackson Hole ）經濟政策研討會上暗示，有兩個理由促使聯儲局開始放寬貨幣政策。

首先，就業市場放緩的跡象日漸明顯。8月非農就業數據的表現遜於預期，當月只有2.2萬個新增職位，低於共識預期的7.5萬個。雖然7月就業數據獲輕微上修，但6月數據卻被修正為負值，顯示就業市場自疫情以來首度出現萎縮。失業率亦攀升至4.3%。加上本周較早公布的其他就業數據，例如7月職位空缺和勞動力流動調查（JOLTS）顯示職位空缺（下跌）、裁員（上升），聯儲局正面臨企業招聘態度轉趨審慎的局面。

其次，聯儲局重申關稅帶來的通脹影響應屬一次性事件。因此，在制定貨幣政策決定時，應可排除這一因素。與此同時，近期的通脹數據亦顯示租金與服務業通脹緩和，加上汽油價格下跌，故整體通脹數據仍維持穩定。

我們將面對哪種減息模式？

圖表1 為首次減息後12個月的資產回報表現。對於股票與高收益企業債券等風險資產來說，減息的背景非常重要。2001年與2008年皆屬經濟嚴重衰退期，伴隨著市場大幅回調，前者是科網泡沫爆破，而後者則是環球金融危機。不出所料，股票表現在這兩次減息周期中均未如理想。

至於其他減息周期，聯儲局所面對的是較為溫和的經濟放緩。這意味基本的增長動能仍然存在，為企業盈利提供一定緩衝。因此，股票的12個月回報率通常仍為正數。

固定收益回報的波動幅度相對股票更為狹窄，反映其波動性較低。一般來說，減息周期意味美國國庫券收益率走低，並可透過資本增值獲得溫和正回報。然而，環球金融危機期間，企業信貸（無論投資級別及高收益）因企業資產負債表受壓而出現負回報。

整體來說，我們預期此輪減息周期將會更符合軟著陸情境。相比起環球金融危機前的水平，目前家庭與企業槓桿率均處於溫和狀態。

投資啟示

這意味未來幾個月的政策利率下調，仍將為風險資產，包括股票及企業信貸提供支持作用。

對於股票方面，我們仍然認為需要採取分散部署全球、主動配置的策略。我們認為美元中期走弱，有望為新興市場及亞太市場帶來支持，情況正如今年所見一樣。不同市場與行業的盈利增長表現不一。例如，受美國與中國主導的全球人工智慧發展帶動，科技與通訊行業的前景仍然樂觀。美國及其他成熟經濟體的收益率曲線趨陡峭，同樣利好金融板塊的表現。

對於政府債券，短至中性存續期持倉可望受惠於政策利率下調，而長債收益率則可能因財政可持續性與央行獨立性疑慮而受到支持。由於下調政策利率有助延長美國經濟增長周期，同時亦有助控制違約率，並支持高收益企業債券。如前文所述，美元走弱亦可推動更多國際資金流入新興市場的固定收益資產。

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