Los bonos de alta calidad y larga duración deberían proporcionar un buen colchón en el caso de producirse una crisis motivada por la tecnología y la IA.
Tal y como exponemos en el capítulo El estímulo monetario y fiscal impulsa la expansión, es un estímulo sin precedentes en un periodo no recesivo el que está sosteniendo tanto la economía como los activos de riesgo. Pero, si todo este exceso crease problemas, los inversores se enfrentarían a dos riesgos fundamentales: un cambio importante en la confianza respecto a la inteligencia artificial (IA) y la vuelta de la inflación. En este capítulo, analizamos las estrategias que los inversores pueden aplicar para mitigarlos.
¿Y si fuera una burbuja?
Tal y como comentamos en la sección Gestionar cuidadosamente la concentración en las acciones tecnológicas, a día de hoy simplemente desconocemos cuál será la demanda final de IA y si las grandes tecnológicas podrán mantener los extraordinarios beneficios que el mercado espera. Los inversores que temen que estas empresas en valoraciones extremas no cumplan las expectativas de crecimiento a largo plazo tienen a su disposición dos grandes opciones de cobertura.
Los bonos de alta calidad y larga duración deberían proporcionar un buen colchón en el caso de producirse una crisis motivada por la tecnología y la IA, que sería profundamente desinflacionaria. Si la demanda de infraestructura de IA se sobreestima y el retorno de las inversiones relacionadas decepciona, podríamos encontrarnos con un entorno de exceso de capacidad, caída de los precios, compresión de los márgenes y retroceso de la inversión, como el que se produjo a principios de los 2000. En este supuesto, los precios de las acciones caerían, lo que provocaría efectos patrimoniales negativos, y el gasto de los consumidores se contraería. Los mercados privados también se verían afectados, ya que el 36% del capital riesgo y el 25% del crédito privado están expuestos a la tecnología.
Este escenario podría hacer que la economía estadounidense entrase en recesión, lo que llevaría a la Reserva Federal (Fed) a bajar drásticamente los tipos de interés. Durante la burbuja de las puntocom y la crisis financiera mundial, los bonos del Tesoro estadounidense a largo plazo proporcionaron rentabilidad del 29% y el 17%, respectivamente (véase el gráfico 30). Durante el estallido de la burbuja tecnológica, los bonos corporativos de alta calidad y larga duración también ofrecieron protección.
Los inversores no estadounidenses también deben tener en cuenta las fluctuaciones en las divisas. Aunque el dólar suele fortalecerse en periodos de tensión en el mercado, dada la importancia de las empresas estadounidenses en el ámbito de la IA, su condición de refugio seguro no estaría garantizada en este escenario. Dependiendo de cuáles sean los costes de cobertura, los bonos gubernamentales locales a largo plazo podrían constituir una alternativa a los bonos del Tesoro estadounidense, aunque el potencial de rentabilidad derivado de la caída de las tires en la zona euro y el Reino Unido sería probablemente menor que en EE. UU.
Asimismo, los inversores deben tener en cuenta los riesgos de concentración dentro de la renta variable mundial, ya que, por ejemplo, los sectores de la tecnología y los servicios de comunicación representan actualmente el 37% del índice MSCI All Country World.
Pero no basta con diversificar más allá de la tecnología y los ámbitos relacionados con ella. Una desaceleración de la IA tendría amplias repercusiones económicas, y los riesgos para las valoraciones son generalizados. En la era puntocom los sectores cíclicos ofrecieron protección. Sin embargo, desde 2022 sus valoraciones (sectores tecnológicos aparte) han ampliado de 13 a 22 veces las ganancias futuras a 12 meses, lo que implica que serían vulnerables en caso de que un exceso de oferta de infraestructura de IA ralentizase el crecimiento.
Por otro lado, tras un periodo de comportamiento negativo, los sectores defensivos presentan ahora unas valoraciones moderadas. Además, sus ganancias están menos vinculadas con la construcción de infraestructura tecnológica y la actividad económica en general, lo que hace que estén mejor protegidos frente a cualquier recesión de origen tecnológico (véase el gráfico 31). Por tanto, las carteras con una alta proporción de acciones defensivas deberían mostrarse relativamente resilientes en caso de que el entusiasmo hacia la IA se desvanezca.
Inflación inducida por la generosidad fiscal
El segundo riesgo clave es la inflación. Unas políticas fiscales flexibles están ejerciendo presión sobre los mercados de bonos en virtud del aumento de la oferta y el deterioro de la solvencia de los emisores soberanos. Además, el gasto público puede alimentar la inflación si se combina con una demanda privada fuerte o escasez en la oferta. Un eventual episodio inflacionario de este tipo podría adoptar la forma de una crisis aguda o, por el contrario, de un aumento gradual y crónico, dos escenarios que afectarían de diferente manera a los distintos tipos de activo.
Inflación aguda: lecciones de 2022
Como comentamos anteriormente, nos preocupa la posibilidad de que la generosidad fiscal provoque una vuelta de la inflación. Las rebajas fiscales de la ley «One Big Beautiful Bill» y los posibles estímulos adicionales que podrían llegar antes de las elecciones de mitad de mandato podrían alimentar las presiones sobre los precios generadas por la demanda en la economía estadounidense. Asimismo, aunque la actual trayectoria de la política comercial parece más positiva, el impacto inflacionario total de los aranceles aún no se ha materializado por completo, y no se puede descartar el riesgo de que haya nuevas perturbaciones en el lado de la oferta derivadas de la aplicación de impuestos adicionales desde EE. UU. o represalias de sus socios comerciales.
En este escenario, la Fed podría verse obligada a interrumpir su ciclo de bajadas o incluso subir los tipos para mantener su credibilidad. Además, el aumento de las tires de los bonos forzaría una amplia revalorización de los activos que perjudicaría a los mercados públicos.
Los activos reales, como la madera y las infraestructuras básicas, ofrecerían la mejor protección en caso de producirse una crisis inflacionaria aguda (véase el gráfico 32). En dicho contexto, los tradicionales diversificadores frente a la inflación —como los activos inmobiliarios y los bonos ligados a la inflación— experimentarían dificultades, ya que mientras que los ajustes en los ingresos irían por detrás de las pérdidas de capital, el FTSE 100, donde las materias primas tienen un peso importante, probablemente superaría a otros mercados de renta variable.
Inflación crónica: la erosión de las rentabilidades reales
Conforme el cierre del año se acerca con otra moderada desviación del objetivo, la inflación podría terminar por ser menos una crisis breve y aguda y más un problema creciente. En las décadas de 1950 y 1960, los gobiernos consiguieron reducir solventemente su deuda mediante una serie de pequeñas sorpresas inflacionistas: en concreto, unos tipos de interés nominales inferiores al crecimiento nominal del PIB trasladaron lentamente la carga de la deuda de los contribuyentes a los tenedores de bonos, cuyos rendimientos se vieron mermados por la inflación.
Con una inflación crónica, el riesgo es, por tanto, más una erosión gradual de las rentabilidades reales que un reajuste rápido de las valoraciones. Mientras que en periodos de inflación crónica y creciente anteriores los activos inmobiliarios han tendido a superar a la renta variable, los bonos ligados a la inflación han batido a los bonos a tipos nominales (véase el gráfico 33). No obstante, siempre que no se produzcan fuertes pérdidas de capital iniciales, los ajustes por inflación inherentes a los flujos de ingresos de estas dos clases pueden contribuir a proteger las rentabilidades reales.
El oro es otro activo a tener en cuenta. En escenarios de inflación crónica, sus cualidades de reserva de valor lo convierten en un importante elemento diversificador de las carteras. Además, sirve de cobertura frente a las preocupaciones por la credibilidad institucional de EE. UU. o la estabilidad de las divisas fiduciarias. De hecho, si la independencia de las instituciones estadounidenses se pusiera en tela de juicio, ello respaldaría probablemente la demanda de oro, ya que los gestores de reservas internacionales diversificarían sus carteras lejos del dólar.
Sin embargo, la rentabilidad del metal amarillo como diversificador frente a las crisis inflacionarias agudas ha sido desigual en los últimos tiempos. Mientras que su rentabilidad media se ha visto impulsada por los buenos resultados de finales de la década de 1970 —cuando los inversores ya estaban muy centrados en la inflación— sus rentabilidades fueron negativas cuando la inflación se disparó en 1990 y 2022, ya que su repentina subida cogió desprevenidos a los mercados. Por ello, esta disparidad aumenta el riesgo de que los inversores que buscan en el oro protección frente a una crisis inflacionaria puedan verse decepcionados.
Conclusión
Nuestro escenario principal es que los estímulos monetarios y fiscales seguirán alimentando la expansión económica. En cambio, existe el riesgo de que el «exceso» de las políticas expansivas provoque una burbuja especulativa o inflación. Los inversores deben, por ende, reflexionar detenidamente sobre cómo guarecerse frente a estos posibles desenlaces.
Para protegerse contra una caída de las acciones tecnológicas, pueden plantearse invertir en bonos de alta calidad y larga duración y sectores de renta variable defensivos; para evitar el riesgo de inflación, deben asignar acertadamente a activos alternativos, que deberían respaldar una cartera en un contexto inflacionario tanto agudo como crónico.