Bilan des derniers mois

Une fois encore, les optimistes ont triomphé. Les marchés ont atteint de nouveaux sommets records plus rapidement que jamais grâce aux fortes baisses et à l'extrême volatilité qui ont suivi les premières annonces tarifaires le 2 avril. Ce sont les nombreuses révisions des surtaxes tarifaires initiales et les nouvelles rassurantes concernant les bénéfices qui ont provoqué cette inflexion rapide du sentiment du marché, occasionnant un regain de confiance rapide des investisseurs en actions. Le facteur bêta du marché américain a enregistré l’une de ses meilleures performances trimestrielles historiques, avec un rendement de 24 % sur une base T1-T5 (premier quintile-cinquième quintile), ce qui témoigne d’une forte préférence pour les actions très risquées. Après les plus bas enregistrés en avril, il s’agit-là d’un retournement de situation incroyable.

La croissance des bénéfices se poursuit

Nous avions revu à la baisse d’environ 5 à 6 % nos prévisions annuelles de bénéfices des entreprises immédiatement après l’annonce des droits de douane. Nous supposions que certaines mesures seraient appliquées, mais pas toutes, et que les entreprises feraient leur maximum pour limiter les dégâts en augmentant leurs prix et en ajustant leurs chaînes d’approvisionnement. Nos prévisions n’ont guère évolué depuis car les entreprises sont restées prudemment optimistes quant à leurs perspectives au cours du 2^ème trimestre.

Par ailleurs, l’adoption de la « Grande et belle loi » (One Big Beautiful Bill Act - OBBBA) de Donald Trump devrait également se traduire par des révisions à la hausse des bénéfices aux États-Unis. La confiance accordée au sacro-saint secteur technologique américain a été renforcée par les publications de résultats du premier trimestre, qui ont montré que le boom de l’investissement dans l’intelligence artificielle ne se démentait pas. En Europe, la fermeté de l’euro exerce des pressions sur les bénéfices. Nous tablons sur une croissance de 5 % des bénéfices cette année et de 12 % l’année prochaine, des perspectives somme toute favorables aux investisseurs en actions. Une fois de plus, parier sur la fin de l’expansion aux États-Unis aurait été une erreur.

Nous craignons surtout une chose : les valorisations des actions étant élevées, si jamais les risques induits par les politiques augmentent à nouveau, les marchés se retrouveraient en grande difficulté. Par exemple, les investisseurs pourraient tout à fait se focaliser à nouveau sur les enjeux tarifaires. Les impacts réels des droits de douane sur l'économie et les bénéfices demeurent incertains et les marchés peuvent faire preuve de complaisance avec cela. Aux niveaux actuels, la marge d’erreur est très limitée.

Nos recherches fondamentales et quantitatives font ressortir des thématiques communes. Alors que les cours de bourse ont fortement rebondi depuis avril, les performances attendues ont diminué, mais des rendements raisonnables sont encore possibles. Aussi, les actions décotées (« value ») sont redevenues intéressantes : d’après des données couvrant les 30 dernières années, l’écart entre les valorisations les plus élevées et les plus faibles se situe désormais dans le 78ème centile au niveau mondial. Les valeurs financières, de la santé et de l’énergie sont relativement bien classées d’après notre recherche fondamentale, tandis que les valeurs technologiques sont redevenues onéreuses après leur puissant rebond au deuxième trimestre.

En effet, les entreprises les plus performantes tout secteur confondu semblent plus chères dans la plupart des régions, mais des valeurs de moindre qualité ont déjà enregistré de bonnes performances en Europe et paraissent donc moins attractives. Les valeurs du secteur de la défense, ignorées pendant des décennies, ont explosé en Europe et en Asie, dans le sillage de l’augmentation des budgets de défense de nombreux pays.

Les perspectives de bénéfices du secteur se sont nettement améliorées, mais de nombreux membres de notre Comité estiment que les valorisations sont aujourd’hui beaucoup trop élevées.

L’essor du secteur bancaire européen témoigne du potentiel de la thématique « value » à une époque dominée par les valeurs technologiques

Il y a cinq ans, les banques européennes étaient sans conteste l’un des secteurs les plus mal aimés du marché actions mondial, avec une valorisation inférieure de 70 % aux sommets atteints début 2007, avant la crise financière mondiale. Depuis, beaucoup de choses ont changé : la remontée des taux a fini par stimuler les revenus nets d’intérêts, les bilans sont solides et les mesures de réduction des coûts ont amélioré leur rentabilité. Les rendements récents ont été exceptionnels, dépassant même ceux de la plupart des grandes capitalisations technologiques américaines. En moyenne, les cours de bourse des banques européennes ont triplé au cours de cette période.

Au premier semestre 2025, le rythme des rendements boursiers s’est encore accéléré, les actions des banques européennes ayant augmenté de 45 % en U.S dollar. A quoi faut-il désormais s’attendre ? Nous constatons une bonne dynamique des bénéfices et peu de problèmes de qualité des actifs. Bien qu’elles ne soient plus bon marché, les valorisations semblent encore raisonnables. Nous suivons attentivement une tendance potentiellement négative au sein du secteur, à savoir l’augmentation des fusions-acquisitions (y compris les opérations dont la rentabilité est discutable) et la moindre importance accordée à l’augmentation de la restitution de capital aux actionnaires.

Néanmoins, les gains considérables enregistrés par ces entreprises très traditionnelles montrent qu’il est possible d’identifier des actions peu chères et peu recherchées, appartenant à des secteurs classiques et établis de longue date, mais dont les perspectives s’améliorent.

La dynamique d’augmentation des valorisations (« Value up ») sur les marchés actions asiatiques ne se dément pas

Depuis quelque temps, les investisseurs en actions au Japon voient d’un bon œil les pressions croissantes exercées sur les dirigeants d’entreprise pour qu’ils accordent plus d’attention à la rémunération de leurs actionnaires. L’année dernière, nous avons observé les premiers signes d’un phénomène similaire en Chine, et la Corée a décidé depuis peu de prendre le train en marche. Le programme « Value up » de la Corée, impulsé par les autorités, a vocation à libérer la valeur cachée des entreprises et à améliorer la gestion du capital, en particulier chez les conglomérats tentaculaires qui dominent le marché local.

Les investisseurs ont salué ce changement de cap au deuxième trimestre et ont propulsé à la hausse les prix des actions coréennes de plus de 40 % depuis le début de l’année en dollars américains. Un tel enthousiasme nous paraît un peu exagéré à court terme : les progrès seront lents mais les marchés ont réagi rapidement. L’orientation à long terme est néanmoins positive. Les entreprises ont à leur disposition un potentiel considérable pour améliorer le rendement de leurs capitaux propres et restituer davantage de liquidités aux actionnaires.

Au Japon, la dynamique des rachats d’actions et des augmentations de dividendes ne cesse de s’accélérer. En Chine, en revanche, l’émission nette d’actions nouvelles vient de devenir négative pour la première fois, les entreprises préférant ralentir leurs dépenses d’investissement et racheter leurs propres actions.

Dans l’ensemble, les tendances provoquées par les divers programmes « Value up » évoluent à un rythme régulier, mais il faut être attentif aux réactions optimistes excessives du marché.

À long terme, ces programmes auront un impact réel positif. C’est aussi pourquoi nous pensons que l’écart de rentabilité entre les marchés actions américains et asiatiques finira par se résorber, après 15 ans de domination totale des États-Unis.

Le Graphique 4 présente les opinions des membres de notre équipe. Nombre d’entre eux privilégient les valeurs de qualité dans les secteurs financier et de la santé, tout en évitant les valeurs défensives dont les valorisations sont élevées.