Dans cette analyse, publiée initialement le 27 mars 2026, l’équipe Market Insights aborde plusieurs grandes questions susceptibles d’être au cœur des préoccupations des investisseurs à la suite des récents évènements au Moyen-Orient.

Selon votre scénario de base, combien de temps le conflit va-t-il durer ?

Bien que le conflit ait duré plus longtemps que ce que nous avions initialement anticipé, notre scénario de base reste celui d’une désescalade, dans lequel l’ensemble des parties prenantes recherchent une résolution à court terme permettant la réouverture du détroit d’Ormuz au trafic maritime. Cette hypothèse repose sur notre lecture des équilibres politiques suivants :

• Le président des États-Unis ne souhaite pas être engagé dans un conflit de longue durée, comme il l’a indiqué lors de sa visite reprogrammée en Chine le 14 mai, ni faire face à une hausse des prix de l’essence et à un recul des marchés actions à l’approche des élections de mi-mandat.
• Israël privilégiera probablement sa relation avec les États-Unis en acceptant, à court terme, leurs demandes de désescalade, tout en reconnaissant les limites d’une campagne militaire exclusivement aérienne.
• La Chine et d’autres partenaires asiatiques exerceront des pressions sur l’Iran afin qu’il désamorce la situation une fois que les États-Unis auront suspendu leurs frappes, en raison des risques pesant sur leur propre approvisionnement énergétique, mais aussi de la crainte d’une récession occidentale susceptible d’affaiblir une économie chinoise déjà atone.
• L’Iran, qui a démontré sa capacité à perturber l’activité mondiale, a suffisamment écarté la probabilité d’une nouvelle attaque à court terme.

Nous restons toutefois prudents quant au poids à accorder à ce type d’analyse rationnelle. Le calcul stratégique de l’Iran, en particulier, demeure difficile à appréhender, et la poursuite du déploiement de troupes américaines dans la région laisse ouvertes les options d’escalade pour la Maison Blanche. D’autres scénarios susceptibles de prolonger le conflit doivent donc être envisagés. Un ensemble complet de scénarios est présenté ci-dessous (voir Graphique 1). 

Comment un conflit prolongé affecterait-il les prix mondiaux de l’énergie ?

Le détroit d’Ormuz constitue une voie maritime stratégique reliant les principaux pays producteurs de pétrole du Golfe persique aux marchés internationaux de l’énergie et des matières premières. Quelque 20 millions de barils par jour (mbj) de pétrole et de produits du pétrole transitent habituellement par ce détroit (voir Graphique 3), soit près d’un quart du commerce mondial maritime de pétrole. Si le pétrole brut concentre l’attention médiatique, le détroit est également crucial pour de nombreux produits raffinés et connexes (voir Graphique 4).

90 % des exportations transitant par le détroit sont destinées à l’Asie. L’Inde et la Chine représentent à elles seules la moitié des exportations de pétrole brut et de condensats (voir Graphique 5), ainsi que 40 % des exportations de gaz naturel liquéfié (GNL). L’Europe est un acheteur majeur de produits raffinés, absorbant un tiers des exportations de diesel et de carburéacteur. 

L’impact initial des pénuries d’approvisionnement s’est fait sentir de manière particulièrement rude dans les pays asiatiques les moins riches, où les importations de produits raffinés ont chuté de 35 % (J.P. Morgan Commodities Research, 2026). Ces pays ont mis en œuvre une série de mesures visant à réduire la demande énergétique, telles que l’instauration d’une semaine de travail de quatre jours et la fermeture des écoles et universités.

Trois options pourraient contribuer à atténuer l’impact de la crise :

1. Réacheminement via des pipelines. Des alternatives de transport par pipeline existent, mais leur capacité disponible est limitée (voir Graphique 6). Le pétrole acheminé par pipeline pourrait théoriquement compenser entre 3 et 5 mbj de flux maritimes perdus. Toutefois, le terminal portuaire du pipeline de pétrole brut d’Abou Dhabi (ADCOP) a été endommagé. Par ailleurs, les exportations chargées sur des navires au port de Yanbu, sur la côte ouest de l’Arabie saoudite, pourraient être exposées à des attaques de dissidents houthis soutenus par l’Iran au Yémen en cas de détérioration de la situation. Actuellement, seulement 1,9 million de barils par jour supplémentaires sont redirigés via ces itinéraires (sur la base d’une moyenne glissante sur quatre jours au 22 mars 2026).

2. Suspension des sanctions. Les États-Unis ont annoncé une suspension temporaire des sanctions sur le pétrole russe et iranien (les 12 et 19 mars, respectivement), bien que celle-ci ait désormais pris fin. Auparavant, ces deux pays écoulaient leur pétrole en dehors des circuits officiels, principalement vers la Chine, avec historiquement une décote d’environ 15 dollars par baril par rapport au prix mondial officiel (Bloomberg, 2026). Autoriser temporairement le pétrole russe et iranien sur les marchés mondiaux a augmenté les approvisionnements « officiels » et réduit la pression absolue sur les prix mondiaux du pétrole. Le blocus du détroit d’Ormuz limite les exportations supplémentaires de pétrole iranien, mais la suspension des sanctions sur la production future de pétrole russe pourrait permettre d’ajouter 3 mbj à la circulation officielle.

3. Substitution énergétique. La Chine et l’Inde, deux grands importateurs de gaz naturel liquéfié (GNL) en provenance du Golfe, peuvent toujours revenir à une production d’électricité à base de charbon. Le taux d’utilisation des centrales à charbon en Chine est actuellement de 50 % (Ember Energy, 2026). De même, le taux d’utilisation des centrales à charbon en Inde est tombé à environ 66 % (Carboncopy, 2025). Ce basculement permettrait de soulager la pression sur les marchés mondiaux du GNL, généralement utilisé comme alternative plus propre pour la production d’électricité. En revanche, il ne constitue pas une alternative pour les carburants de transport, de sorte que la demande de pétrole resterait globalement inchangée.

En résumé, ces leviers d’atténuation devraient s’avérer insuffisants pour compenser une fermeture complète du détroit, si celle-ci devait se prolonger pendant une longue période, même en tenant compte de la libération annoncée des réserves stratégiques. En l’absence de solution, les prix devront augmenter afin de provoquer une destruction de la demande et de rééquilibrer l’offre et la demande mondiales. Toutefois, les niveaux actuels des prix du pétrole ne devraient réduire la demande mondiale que d’environ 1 mbj (J.P. Morgan Commodities Research, 2026). Des prix proches de 150 dollars par baril pourraient être nécessaires pour engendrer une destruction significative de la demande.

Références

Bloomberg. (2026, 2 23). Russian oil most discounted since 2023 on western sanctions. Retrieved from https://www.bloomberg.com/news/articles/2026-02-23/russian-oil-most-discounted-since-2023-on-western-sanctions

Carboncopy. (2025, 11 17). Renewable is elbowing out coal: can it continue the growth momentum? Retrieved from https://www.carboncopy.info/renewable-is-elbowing-out-coal-can-it-continue-the-growth-momentum

Ember Energy. (2026, 2 10). From baseload to flexibility: How is coals role in China changing. Retrieved from Ember Energy: https://ember-energy.org/app/uploads/2026/02/From-baseload-to-flexibility-How-is-coals-role-in-China-changing-PDF.pdf

J.P. Morgan Commodities Research. (2026, 3 19). Retrieved from https://jpmm-internal.jpmchase.net/#research.article_page&action=open&doc=GPS-5239325-0

Quelles seront les conséquences sur la croissance et l’inflation à l’échelle mondiale ?

Compte tenu du rôle stratégique du détroit d’Ormuz dans les marchés énergétiques mondiaux, sa fermeture aura un impact sur l’inflation et, par conséquent, sur la croissance. 

Une hausse de l’inflation et un ralentissement de la croissance sont attendus dans la plupart des économies, mais l’ampleur du choc énergétique dépend de quatre facteurs principaux :

1. Le degré de dépendance aux énergies fossiles et la possibilité de substitution, notamment par le charbon.
2. La dépendance aux prix mondiaux pour l’approvisionnement énergétique (par exemple, le marché domestique du gaz naturel aux États-Unis est relativement autonome).
3. L’ampleur des mesures de soutien compensatoires (qu’il s’agisse d’aides à court terme visant à protéger les ménages de la hausse des coûts de l’énergie ou de programmes d’investissement en infrastructures).
4. Le niveau de fragilité économique avant le choc.

Deux constats généraux peuvent être formulés avant d’entrer dans le détail par pays : premièrement, du moins en Europe, il est peu probable que les dispositifs d’aides publiques atteignent l’ampleur observée lors de la précédente crise. Par exemple, au Royaume-Uni, une analyse de l’Office for Budget Responsibility a montré qu’une combinaison de plafonnements des factures énergétiques et de subventions représentait un total considérable de 1,6 % du PIB en 2022. Cette fois-ci, les préoccupations liées au niveau d’endettement public devraient conduire à des mesures plus ciblées et limitées. Bien que cela implique une incidence négative à court terme sur les revenus des ménages et la consommation, cela diminue aussi le risque de voir l’inflation s’installer et la politique monétaire se durcir davantage. 

Deuxièmement, le secteur privé est globalement bien armé pour absorber le choc. L’économie mondiale affichait une dynamique solide, tant en termes de croissance du PIB que de progression des bénéfices. Les bilans des ménages et des entreprises sont robustes après plus d’une décennie de désendettement, et les ménages européens disposent encore, dans l’ensemble, d’importants excédents d’épargne accumulés pendant et après la pandémie.

Au regard de ces deux éléments, le choc énergétique constitue un facteur négatif pour les États-Unis, le Royaume-Uni et la zone euro dans les trois scénarios présentés dans le Graphique 1. 

Désescalade

Dans un scénario de désescalade où le détroit d’Ormuz rouvre rapidement et où le cours du pétrole recule vers 70-80 dollars par baril, l’ensemble des économies devrait être en mesure d’absorber la perturbation. 

L’impact sur l’inflation globale aux États-Unis devrait rester limité, avec une hausse d’environ +0,2 point de pourcentage en fin d’année. Le Royaume-Uni et la zone euro devraient connaître un impact inflationniste plus marqué (proche de +1 point de pourcentage sur l’inflation en fin d’année), ce qui pourrait remettre en cause le processus de désinflation. Les prix du gaz au Royaume-Uni et dans la zone euro sont déterminés à l’échelle mondiale et indexés sur les prix du GNL. Ces prix ont augmenté en raison de la fermeture du détroit d’Ormuz et des dommages subis par les infrastructures gazières du Qatar. 

Dans ce scénario, l’impact sur la croissance resterait limité, mais il serait plus prononcé pour les économies fortement dépendantes des importations d’énergie, comme le Royaume-Uni et la zone euro, que pour les États-Unis. Toutefois, la dynamique économique positive de la zone euro pourrait continuer d’être soutenue par l’effet des dépenses budgétaires allemandes et, plus largement, par un mouvement de déréglementation au sein de la zone euro.

Désescalade partielle

Dans ce scénario, le conflit se prolonge et les transits via le détroit d’Ormuz ne reprennent que partiellement en raison des risques persistants et de l’incertitude. Le prix du pétrole se maintient autour de 100 dollars le baril, et le choc énergétique qui en résulte a un impact plus défavorable sur le Royaume-Uni et la zone euro que sur les États-Unis. 

L’inflation en fin d’année au Royaume-Uni et dans la zone euro serait plus élevée d’environ +2 points de pourcentage, principalement en raison de l’énergie, mais les prix de base ainsi que les prix alimentaires augmenteraient également dans ce scénario. Cette hausse des prix pèserait sur le pouvoir d’achat des ménages, les marges des entreprises et la confiance des acteurs économiques, entraînant un ralentissement de la croissance, même si l’impact sur le revenu disponible resterait inférieur à celui observé en 2022 (voir Graphique 7). 

Pour les États-Unis, l’inflation en fin d’année augmenterait d’environ +0,5 point de pourcentage, sous l’effet de la hausse des prix de l’essence et des biens consommateurs d’énergie. L’impact sur la croissance américaine reste limité, la perte de pouvoir d’achat des ménages étant en grande partie compensée par l’augmentation des revenus issus des exportations d’énergie (pétrole de schiste et GNL). L’effet négatif sur le pouvoir d’achat est plus immédiat et constitue un frein à l’activité, mais une croissance tendancielle demeure atteignable, notamment grâce aux dépenses budgétaires liées au One Big Beautiful Bill, dont l’entrée en vigueur est prévue en 2026.

Escalade

Dans un scénario d’escalade où les prix du pétrole dépasseraient 150 dollars par baril, le Royaume-Uni et la zone euro devraient entrer en récession. L’inflation en fin d’année serait plus élevée de +3,0 à +3,5 points de pourcentage en raison du conflit. Aux États-Unis, l’économie resterait mieux protégée sur le plan inflationniste (+1,0 point de pourcentage), et les risques pesant sur la croissance seraient plus limités, notamment si l’administration recourt de nouveau à des baisses d’impôts afin de renforcer son soutien à l’approche des élections de mi-mandat.

Les taux d’intérêt vont-ils augmenter en réaction à la hausse de l’inflation ?

Rien ne garantit que les banques centrales augmenteront leurs taux d’intérêt, même si l’inflation globale progresse. Toutes choses égales par ailleurs, une hausse brutale du coût de certains biens réduit le pouvoir d’achat des ménages, les incitant à diminuer leurs dépenses, exerçant une pression baissière sur les autres biens et services. Dans ce cas, la hausse initiale de l’inflation globale serait temporaire.

Cependant, deux éléments détermineront si le maintien des taux est approprié. Premièrement, le rôle de la politique budgétaire : si les gouvernements cèdent à la pression politique et apportent un soutien au pouvoir d’achat des ménages, ces derniers n’auront pas à ajuster autant leurs dépenses pour compenser la hausse des prix. Deuxièmement, un choc de courte durée suppose que les salariés ne demandent pas à leurs employeurs des hausses de salaire. Si les salariés souhaitent légitimement être compensés pour la hausse du coût de la vie, des salaires plus élevés accentuent les contraintes de coûts des entreprises, les incitant à relever davantage leurs prix, ce qui alimente une spirale prix-salaires. 

Les banques centrales ont sous-estimé à la fois la réaction des gouvernements et la détermination des salariés en 2022. L’inflation s’est donc révélée bien moins transitoire qu’anticipé, laissant les banques centrales en retard sur la courbe et les contraignant à relever rapidement leurs taux à partir de niveaux exceptionnellement bas.

Toutefois, cette fois-ci, nous estimons que les banques centrales devraient être moins préoccupées par les effets de second tour (voir Graphique 9). En Europe, les gouvernements sont moins susceptibles de déployer des mesures budgétaires d’ampleur comparable à celles de 2022. 

Les ménages supporteront donc, dans l’ensemble, une part plus importante de la hausse des coûts. Cette dynamique pourrait toutefois être différente aux États-Unis, où le One Big Beautiful Bill prévoit déjà un soutien budgétaire en 2026, et où des mesures de relance pourraient s’avérer séduisantes sur le plan politique, à l’approche des élections de mi-mandat. 

Les marchés du travail à l’échelle mondiale sont également nettement plus faibles à l’approche de cette crise qu’en 2022, ce qui rend moins probable une hausse des revendications salariales. De même, l’offre dispose aujourd’hui de davantage de marges de capacité qu’au sortir de la crise du Covid, lorsque la demande accumulée s’était brutalement exprimée.

Enfin, le point de départ des taux est très différent : ils se situent désormais à des niveaux proches ou supérieurs au taux neutre dans la plupart des économies. Ainsi, même si les banques centrales pourraient souhaiter envoyer un signal de vigilance afin de prévenir d’éventuels risques dans notre scénario central de désescalade, les taux d’intérêt devraient terminer l’année à des niveaux proches de ceux observés actuellement aux États-Unis, au Royaume-Uni et dans la zone euro.

Pourquoi les marchés actions ont-ils fait preuve d’une telle résilience ?

Au cours des premières semaines du conflit, les obligations ont été massivement vendues, en particulier sur les maturités courtes, tandis que le S&P 500 ne reculait que de 4 %. Même les actions cycliques ont relativement bien résisté, avec le MSCI Europe Index en baisse de 3 % et le MSCI Emerging Markets Index en hausse de 3 %. 

Plusieurs facteurs expliquent cette résilience :

Premièrement, les investisseurs ont probablement été marqués par d’autres épisodes géopolitiques récents, tout aussi spectaculaires, mais finalement de courte durée. Modifier drastiquement une position lors du « Liberation Day », lorsque le président Trump a annoncé des droits de douane réciproques élevés, ou face à ses ambitions concernant l’acquisition du Groenland se serait révélé inadapté. 

Deuxièmement, les marchés ont davantage intégré la pression haussière attendue sur l’inflation que l’impact négatif sur la croissance. Les secteurs cycliques ont relativement bien résisté par rapport aux secteurs défensifs, tandis que des actifs comme le cuivre ou des paires de devises telles que AUD/USD ont mieux performé que lors d’épisodes classiques d’aversion au risque. Les valeurs refuges traditionnelles (or, franc suisse, yen et obligations d'état) ont sous-performé par rapport à leurs comportements historiques.

Troisièmement, la composition des marchés actions est devenue plus défensive au fil des décennies. Par exemple, dans l’indice européen, les banques et les valeurs de santé représentent chacune environ 12 % de la capitalisation boursière. À titre de comparaison, en 2008, les banques représentaient près de 20 % de l’indice, contre environ 7 % pour la santé.

Quatrièmement, comme évoqué précédemment, la dynamique économique avant la crise était solide. La plupart des régions affichaient des révisions haussières des bénéfices, notamment aux États-Unis, en Europe, dans les marchés émergents et au Japon. Conceptuellement, une inflation plus élevée peut bénéficier aux actions, les revenus des entreprises étant exprimés en termes nominaux. Ainsi, tant que la hausse de l’inflation reste modérée et que la consommation continue de progresser, les marchés actions peuvent bien se comporter.

Cinquièmement, les marchés actions ne reflètent pas directement l’économie réelle. Certains indices bénéficient de la hausse des prix des matières premières, en raison du poids des secteurs liés aux ressources naturelles. Le secteur de l’énergie est le plus performant depuis le début de l’année (voir Graphique 10), ainsi que depuis le début du conflit dans la plupart des régions. Les services publics (eau, gaz, électricité) ont également affiché de bonnes performances. La forte performance de ces secteurs s’inscrit dans la continuité des schémas observés lors des précédents chocs pétroliers depuis 1970. Ainsi, bien que l’Europe produise peu de pétrole et que la hausse des prix de ce dernier pèse sur la croissance du PIB plutôt que de la soutenir, les valeurs liées aux matières premières représentent jusqu’à 13 % des actions européennes et devraient contribuer à une meilleure croissance des bénéfices. Nous estimons qu’une hausse de 10 % des prix du pétrole se traduit par une augmentation d’environ +2 points de pourcentage de la croissance annuelle des bénéfices du STOXX Europe 600. Le poids des secteurs liés aux matières premières est encore plus élevé dans le FTSE 100 ainsi que dans l’indice MSCI Emerging Markets. 

Les valeurs technologiques américaines doivent-elles être considérées comme des valeurs refuges ? 

Après un début d’année 2026 difficile, les valeurs technologiques américaines ont mieux résisté depuis la fin février. Au sein du marché américain, le secteur technologique a surperformé l’indice global, et à l’échelle mondiale, les actions américaines ont surperformé de nombreux marchés régionaux. 

La demande pour des entreprises de haute qualité tend à augmenter en période d’incertitude économique accrue. La solidité exceptionnelle des bilans de nombreux géants technologiques américains justifie en partie cette qualification de « valeurs de qualité ». Après une période de 18 mois de sous-performance des valeurs de qualité, durant laquelle les fondamentaux ont été largement négligés par les marchés, nous estimons qu’une orientation accrue vers la qualité, tous secteurs confondus, constitue une approche prudente pour renforcer la résilience des portefeuilles actions, comme nous l’avons récemment souligné (voir « Dans l’esprit des investisseurs : Pour les investisseurs en quête de résilience, privilégier le biais de qualité a tout son sens »).

Nous ne pensons toutefois pas que le conflit iranien constituera un catalyseur d’une nouvelle phase prolongée de surperformance des valeurs technologiques américaines. Trois raisons principales motivent cette analyse : 

Premièrement, la performance récente des marchés a probablement été fortement influencée par le positionnement des investisseurs avant le choc. De nombreuses positions longues populaires cette année ont été particulièrement pénalisées (notamment les actions coréennes et japonaises, ainsi que l’or). Parallèlement, la sous-performance antérieure des valeurs technologiques américaines (en particulier les valeurs logicielles, en baisse de plus de 20 % depuis le début de l’année jusqu’au 27 février) contribue probablement à expliquer la résilience relative de ce segment du marché. 

Deuxièmement, à mesure que les investisseurs évaluent les implications d’un choc énergétique, une attention accrue sera portée à l’impact des perturbations des chaînes d’approvisionnement, susceptibles d’accentuer les pressions sur les coûts dans le secteur technologique. Taïwan, maillon essentiel de la chaîne d’approvisionnement des semi-conducteurs, dépend presque entièrement des importations pour son approvisionnement en électricité. Par ailleurs, la production d’autres intrants clés pour les semi-conducteurs, tels que l’hélium, est fortement concentrée au Moyen-Orient et dépend donc du transit par le détroit d’Ormuz. Plus les coûts augmentent, plus il devient difficile pour les grandes capitalisations technologiques de générer des rendements futurs à la hauteur des investissements massifs engagés. 

Troisièmement, les entreprises technologiques (et plus généralement les valeurs de croissance) ont historiquement surperformé dans des environnements de taux d’intérêt faibles ou en baisse. Or, les prévisions de taux d’intérêt ont déjà été significativement révisées. Si une reprise de l’inflation s’accompagne de nouvelles mesures de soutien budgétaire, les taux d’intérêt à long terme aux États-Unis pourraient augmenter, ce qui pèserait sur les valeurs de croissance.

Quelles sont les implications durables du conflit sur l’investissement ?

Selon nous, le conflit vient renforcer quatre grandes thématiques d’investissement identifiées depuis plusieurs années :

• Sécurité : Les gouvernements du monde entier cherchent à renforcer leur résilience en mettant l’accent sur la sécurité sous toutes ses formes (militaire, énergétique, ressources stratégiques). Ils devraient désormais accroître encore leurs budgets dans ces domaines.
• Repli des capitaux vers les marchés domestiques : Sous l’impulsiondes politiques publiques notamment, les investisseurs pourraient accorder une plus grande attention à la répartition géographique de leurs investissements et à la prime de risque associée aux actifs étrangers. Cela pourrait entraîner une réallocation significative du capital mondial, les économies traditionnellement excédentaires réinvestissant davantage sur leurs marchés domestiques.
• Un dollar engagé dans une nouvelle trajectoire : Le reste du monde (hors États-Unis) a investi environ 26 000 milliards de dollars de plus dans l’économie américaine que les États-Unis n’ont investi à l’étranger. Le rapatriement progressif de ces capitaux devrait exercer une pression baissière sur le dollar. 
• De nouveaux chocs impliquent de nouveaux risques : Si les obligations jouent efficacement leur rôle d’amortisseur face aux chocs de demande, la multiplication des chocs de coûts nécessite une allocation accrue vers une nouvelle gamme d’actifs de diversification, tels que les matières premières, les infrastructures essentielles, les actifs forestiers, les infrastructures de transport et les hedge funds macro.