Comment investir en période de hausse des droits de douane et de tensions commerciales accrues ?

L’annonce par les États-Unis de droits de douane généralisés sur les importations en provenance du Canada, de Chine et du Mexique et la réaction du marché qui a suivi montrent que la politique douanière du président Donald Trump pourrait bouleverser à la fois l’économie mondiale et les marchés financiers internationaux. Toutefois, la suspension de ces droits de douane sur les importations mexicaines et canadiennes dans les jours qui ont suivi l’annonce témoigne également du niveau élevé d’incertitude qui entoure l’évolution et la portée de la politique commerciale américaine. Nous examinons ici l’étendue des importations américaines exposées aux droits de douane et en quoi les différences entre les situations de 2025 et de 2018 ont accru les risques d’inflation liés aux droits de douane.

La durée des droits de douane et les représailles des partenaires commerciaux seront des variables clés à surveiller pour évaluer leur impact global sur la croissance et l’inflation. Les investisseurs doivent être conscients du risque que les différents droits de douane américains ainsi les représailles des partenaires commerciaux puissent persister à moyen terme.

Enfin, nous présentons trois différents scénarios de droits de douane et leurs implications pour différentes classes d’actifs. Compte tenu du degré élevé d’incertitude, une diversification en obligations de qualité et en actifs alternatifs est selon nous essentielle pour atténuer le risque lié à la politique commerciale américaine.

Quel secteur est à risque face aux droits de douane américains ?

Le commerce est d’une importance vitale pour les États-Unis. Des données récentes du Service américain des douanes et de la protection des frontières indiquent que les États-Unis ont importé l’équivalent de 3 000 milliards USD de marchandises au cours des 11 premiers mois de 2024. D’après la Banque mondiale, le Canada, la Chine et le Mexique ont représenté 44 % des importations de biens aux États-Unis en 2022. Si l’on y ajoute l’Union européenne, la part des importations américaines de marchandises sujettes à des droits de douane grimpe à 60 %. Les biens de consommation et d’équipement sont les secteurs clés, puisqu’ils représentent deux tiers de tous les biens importés, mais les biens intermédiaires, c’est-à-dire les produits finis fabriqués aux États-Unis, représentent 17 % des importations. Cela suggère que des droits de douane généralisés pourraient non seulement avoir un impact direct sur les prix pour les entreprises et les consommateurs, mais aussi causer des problèmes importants au niveau de la chaîne d’approvisionnement pour les fabricants américains, ceux-là mêmes que les droits de douane visaient à soutenir.

Promesses de campagne

Lors de sa campagne, le président D. Trump avait parlé d’un droit de douane de 60 % sur toutes les importations chinoises et d’un droit de douane universel de 10 à 20 % sur toutes les autres importations. Toutefois, l’incertitude demeure importante concernant la composition finale de ces politiques. La première série de droits de douane annoncée début février visait à appliquer un droit de douane de 25 % aux importations canadiennes (hors énergie) et mexicaines, ainsi qu’un droit de douane de 10 % à l’énergie canadienne et aux importations chinoises. Ensemble, ces politiques multiplieraient le taux de droit de douane effectif américain de 2,4 % à 10 %, bien que les droits de douane canadiens et mexicains aient fini par être repoussés.

Ce pourcentage reste toutefois inférieur à ce que le président D. Trump a promis lors de sa campagne. Si ces politiques étaient mises en œuvre, elles porteraient le taux effectif des droits de douane sur les importations américaines à 17 %. La réalité économique actuelle finira selon nous par restreindre les actions du président D. Trump, mais l’ampleur et la portée de l’annonce initiale de février, plus importantes que prévu, augmentent le risque que la politique prime sur l’économie et que des droits de douane élevés deviennent une caractéristique durable de la politique commerciale américaine.

Les analystes s’accordent à dire que l’impact global des droits de douane serait négatif. Toutefois, le président D. Trump et son équipe considèrent les droits de douane comme la solution à trois problèmes majeurs : premièrement, comme un moyen de rectifier ce qu’ils perçoivent comme des déséquilibres commerciaux mondiaux injustes, qui ont résulté en un déficit du compte courant de 818 milliards USD pour les États-Unis en 2023 et ont contribué à la disparition d’emplois dans le secteur manufacturier américain ces 20 dernières années ; deuxièmement, comme un outil pour générer des revenus destinés à financer des baisses d’impôts nationales ; et troisièmement, comme un outil de négociation pour imposer les objectifs politiques de l’administration Trump.

La nécessité d’augmenter les revenus serait particulièrement urgente si D. Trump décidait de baisser à nouveau l’impôt sur les sociétés. Tout prolongement des dispositions de la loi Tax Cuts and Jobs Act (TCJA) (loi en faveur de l’emploi et des réductions d’impôts) arrivant à expiration pourrait déjà mettre les finances fédérales sous pression. Une baisse de l’impôt sur les sociétés de 21 % actuellement à 15 % entraînerait une perte supplémentaire de revenus de près de 700 milliards USD au cours des 10 prochaines années. Si les droits de douane étaient utilisés pour compenser ces pertes, il conviendrait d’appliquer un taux de droit de douane effectif moyen de 12 %. Bien qu’il soit peu probable selon nous d’avoir un taux final si élevé, le besoin de revenus pourrait pousser l’administration Trump à opter pour des droits de douane plutôt que pour d’autres solutions potentielles, ce qui exacerberait encore davantage les tensions commerciales.

Il est crucial pour les investisseurs de prendre en compte les répercussions des tensions commerciales sur leurs portefeuilles, puisque même les droits de douane ciblés de 2018 avaient entraîné une forte volatilité du marché. De plus, certains facteurs compensatoires observés à l’époque pourraient se révéler moins efficaces cette fois-ci. Ainsi, une augmentation similaire des taux de droit de douane, à moins d’être intelligemment ciblés, risque d’être plus inflationniste que ce que nous avons pu observer par le passé.

Quelles sont les différences par rapport aux droits de douane de 2018 ?

Lors de son premier mandat, D. Trump avait mis en place des droits de douane ciblés sur certaines importations chinoises en réponse à ce qu’il considérait comme des pratiques commerciales déloyales. L’impact inflationniste initial avait alors été limité en raison de la portée restreinte des droits de douane imposés, de la dévaluation du renminbi et de l’absorption par les importateurs d’une partie des coûts. À plus long terme, il existe également des preuves que les exportations indirectes de marchandises transbordées ont contribué à maintenir l’accès des consommateurs américains à une production chinoise bon marché. Ces facteurs pourraient être moins puissants cette fois, ce qui signifie que les hausses significatives des taux de droits de douane risquent de relancer les pressions inflationnistes aux États-Unis.

Bien que l’inflation globale soit restée limitée en 2018, les secteurs exposés aux droits de douane avaient subi une pression à la hausse sur les prix. Toutefois, la portée restreinte des droits de douane de 2018 avait limité les hausses de prix à quelques secteurs seulement et, dans un contexte généralement favorable à l’époque, ces hausses de prix avaient été compensées par des baisses de prix dans d’autres secteurs. L’ampleur et la portée des droits de douane annoncés dernièrement signifient qu’un nombre beaucoup plus grand de secteurs pourrait subir des hausses de prix, ce qui laisserait moins de marge pour compenser ces hausses dans d’autres secteurs et pourrait entraîner une pression à la hausse sur l’inflation globale.

En 2018, le principal facteur compensatoire pour la compétitivité des exportations chinoises a été la dévaluation du renminbi. Entre avril et octobre 2018, la devise chinoise a chuté de 10 % face au dollar américain. Cependant, la dévaluation de la devise ne devrait pas être une contre-mesure aussi efficace face aux droits de douane américains cette fois-ci. Tout d’abord, le taux de change effectif réel du dollar américain est au plus haut niveau depuis 1985. Ensuite, l’administration américaine cible ouvertement les manipulateurs de devises pour ses droits de douane, de sorte qu’adopter une politique de dévaluation similaire risque d’aggraver le problème.

L’impact à long terme des droits de douane de 2018 a été compensé par l’évolution des chaînes d’approvisionnement. Depuis 2018, la part des importations américaines provenant de Chine a diminué de neuf points de pourcentage, profitant ainsi à des pays comme le Mexique, le Vietnam et Taïwan. Toutefois, des données liées aux importations de ces pays suggèrent qu’une partie de cette augmentation du commerce pourrait s’expliquer par le transbordement de marchandises chinoises. La prise de conscience de ce phénomène par l’administration américaine et la portée élargie de pays ciblés par les droits de douane cette fois-ci signifient qu’il y a moins de possibilités pour que cela se reproduise en 2025.

Enfin, les entreprises semblent légèrement moins disposées à absorber les coûts des droits de douane qu’en 2018. L’utilisation d’un grand modèle de langage pour analyser les sessions de questions-réponses des conférences téléphoniques sur les résultats des entreprises a récemment montré que, bien que la plupart des entreprises n’évoquaient toujours pas l’impact des droits de douane, celles qui en parlaient faisaient part de l’évolution de leur approche de la gestion de ses droits de douane. Parmi les entreprises qui ont mentionné une réponse claire aux droits de douane, nous avons constaté une évolution en faveur de la répercussion des coûts sur les consommateurs finaux.

Implications pour l'investissement

Compte tenu de ces facteurs, il existe un risque que la politique tarifaire de 2025 de Donald Trump soit plus inflationniste que celle de 2018. La portée et la durée des droits de douane américains et des représailles des partenaires commerciaux dicteront l’ampleur du regain d’inflation et influeront sur la croissance. Nous avons identifié trois principaux scénarios potentiels : le scénario du compromis, le scénario de la promesse de campagne et le scénario de la loi Smoot-Hawley 2.0 sur les droits de douane.

Le scénario de l'accord

Le scénario du compromis est le plus proche du scénario de base favorable du marché avant début février. Dans ce scénario, une combinaison de négociations et de volatilité économique et de marché entraînerait une refonte de la politique tarifaire. L’administration américaine annoncerait sa victoire sur un certain nombre de questions politiques, permettant à D. Trump de réduire le taux des droits de douane. Les pressions sur les prix seraient de courte durée, et l’impulsion inflationniste globale liée aux droits de douane serait probablement modérée et partiellement compensée par les forces désinflationnistes existantes. Malgré une forte volatilité potentielle à court terme, les perspectives à moyen terme restent dans l’ensemble inchangées. La politique de la Réserve fédérale (Fed) resterait inchangée et, passés les premiers défis, les marchés d’actions pourraient être soutenus par une déréglementation et des mesures budgétaires modestes.

Le scénario de la promesse de campagne

L’ampleur de l’annonce initiale de février renforce nos craintes quant au fait que l’administration Trump entende bel et bien mettre en œuvre la politique commerciale promise lors de la campagne. Dans ce scénario, les droits de douane seraient utilisés non seulement pour atteindre des objectifs politiques, mais aussi comme source de revenus gouvernementaux pour financer le prolongement complet de la loi TCJA ainsi que la baisse d’impôt promise sur les sociétés. L’impact sur les marchés serait plus perturbateur, car l’application de droits de douane permanents serait généralisée et le taux effectif augmenterait de manière significative. L’impact économique initial serait la stagflation. L’ampleur et la portée des droits de douane rendraient difficile l’absorption du choc des prix par les entreprises et les marchés des changes, tandis que la croissance américaine ralentirait, bien qu’une récession devrait être évitée. Aucune compensation fiscale ne serait effective avant 2026. La hausse de l’inflation empêcherait la Fed de réduire ses taux afin de soutenir les perspectives. Le dollar américain serait soutenu par des différentiels d’inflation plus larges, et la volatilité des marchés d’actions pourrait augmenter à mesure que l’incertitude des marges augmenterait et que la confiance des entreprises chuterait. Les actifs alternatifs, en particulier les actifs réels, devraient surperformer. Sur les marchés publics, les stratégies de revenu et de valeur pourraient bénéficier d’une inflation plus élevée. Les obligations d’état européennes pourraient surperformer dans la mesure où la Banque centrale européenne pourrait réduire les taux pour soutenir la croissance.

Le scénario de la loi Smoot-Hawley 2.0 sur les droits de douane

Notre scénario de risque extrême est un retour des taux moyens de droits de douane américains à des niveaux observés pour la dernière fois dans les années 1930, après l’adoption de la loi Smoot-Hawley. Bien que ce scénario soit selon nous peu probable, l’impact sur le marché pourrait être considérable. Dans ce scénario, l’administration américaine aurait recours à des augmentations massives des droits de douane pour financer des baisses d’impôts importantes pour les ménages et les entreprises, cherchant à remplacer les principales sources de revenus par des revenus issus des droits de douane. Le taux de droits de douane américain atteindrait son niveau le plus élevé depuis la Seconde Guerre mondiale, engendrant un impact négatif significatif sur les volumes du commerce international compte tenu des représailles des partenaires commerciaux. Cet effet de volume surpasserait l’effet sur les prix, et le résultat global serait de nature déflationniste. Les marchés obligataires se redresseraient à mesure que les rendements souverains chuteraient.

Malgré des mesures de relance budgétaire, les marchés à risque pourraient sous-performer, tandis que les actions chuteraient et que les spreads de crédit s’élargiraient. La duration longue et les actifs de haute qualité surperformeraient, tandis que les actions européennes seraient particulièrement vulnérables à une guerre commerciale croissante compte tenu de la part des revenus générés à l’étranger Voir le graphique 1.

Conclusion

Au cours des prochains mois, nous anticipons des niveaux de volatilité plus élevés, en particulier en cas d’annonce de nouveaux droits de douane à l’encontre de l’Europe. Toutefois, la nouvelle administration a hérité d’un marché boursier florissant et d’un mandat des électeurs de combattre l’inflation, deux éléments qui pourraient être compromis si les droits de douane sont utilisés de manière excessive. Si les droits de douane se révèlent être temporaires, la prise de risque pourrait toujours être récompensée à moyen terme. Cependant, les investisseurs doivent rester vigilants face à une politique commerciale agressive qui pourrait entraîner une augmentation des taux d’intérêt et des pressions sur les marges, voire provoquer un choc de croissance, créant ainsi un environnement peu favorable pour les marchés. La diversification du portefeuille sera essentielle pour surmonter l’incertitude liée à la politique commerciale, ainsi que les risques qui pèsent sur l’inflation et la croissance. En fonction du scénario qui se réalisera, les actifs alternatifs pourraient aider à atténuer certains risques haussiers d’inflation, tandis que les obligations d’état européennes devraient constituer un amortisseur en cas de choc déflationniste.