我們目前面對的情況.....

現金跑輸股票和固定收益的多元化投資組合

我們在2022年底曾提出，現金不可能一直跑贏債券和股票的多元化投資組合。雖然許多投資者可以從定期存款中獲得3-4%的年化回報率，但今年首五個月，股債投資組合的回報率較現金高出2.2%。股票和債券過高的估值回落，是一個重要的推動因素。這有助防止再次出現2022年的負回報，尤其是在固定收益方面。由於各國央行或不會急於在未來6-12個月內大幅減息，現金可能仍具一定的吸引力。儘管如此，我們相信股票和債券的多元化投資組合仍頗有機會跑贏現金，並更偏向於固定收益。 

現金跑輸股票和債券的多元化投資組合
圖1：各資產類別回報

資料來源：彭博財經社，道瓊斯，FactSet，摩根經濟研究，MSCI，摩根資產管理。
「多元化」組合設定為以下比重：20%為MSCI世界指數（成熟市場股票），20%為MSCI綜合亞太（除日本）指數（亞太股票（除日本）），5%為MSCI新興市場（除亞洲）指數（新興市場股票（除亞洲）），10%為摩根新興市場債券環球指數（新興市場債券），10%為彭博巴克萊綜合債券指數（環球債券），10%為彭博巴克萊環球高收益企業債券指數（環球高收益企業債券），15%為摩根亞洲信貸指數（亞洲債券），5%為彭博巴克萊美國綜合信貸 – 投資級別企業債券指數（美國投資級別債券），以及5%為彭博巴克萊美國國庫券指數 – 1至3個月期國庫券（現金）。多元化組合假設每年重新調整配置。所有數據均為所指時期的美元計總回報。10年「年化回報」以總回報數據計算，10年「年化波幅」以價格回報數據計算，代表截至最近一個月底的數據。有關指數定義，請參閱本文件最後。過往表現並非當前及未來業績的可靠指標。多元化投資並不保證投資回報，亦不能消除虧損風險。
《環球市場縱覽 － 亞洲版》。反映截至31/05/23的最新數據。

貨幣緊縮政策的結束

在經歷數十年來最激進的同步貨幣緊縮政策之後，越來越多的跡象顯示，環球央行的加息週期正接近尾聲。根據聯儲局的說法，通脹正在逐步回落。更重要的是，高利率令部分中小型區域銀行資產組合中存款的弱點暴露出來。這轉而迫使銀行收緊貸款標準，增加經濟衰退的風險和潛在嚴重性。因此，聯儲局需要在2023年下半年採取更為均衡的貨幣政策，並可能需要考慮在2023年底或2024年初減息，以保持經濟動能。

其他成熟市場和新興市場央行的加息週期，同樣接近尾聲。這些經濟體面臨的下行風險也許相對沒有那麼嚴重，至少在短期內如此。而需要減息的空間也因此更小。

中國經濟復甦

中國經濟在2023年第一季度反彈，本地生產總值（GDP）增長4.5%，幅度勝過預期。不出所料，消費開支在2022年支出大幅削減後，到今年再次活躍起來，並帶動經濟增長。儘管如此，許多人認為本輪經濟復甦並不全面。營商信心仍然審慎，導致私營企業投資疲弱。雖然房地產行業已經靠穩，但從建築到房屋銷售的經濟活動仍大幅低於2021年的水平。受惠於低通脹環境，中國的貨幣和財政政策依舊帶來支持作用。

美元走弱

美元指數繼2022年第四季下跌7.7%後，已然表現持平。隨著其他成熟市場央行將政策利率下調至更接近聯邦基金利率的水平，美元相對於主要貨幣的利率優勢減少，促使估值過高的美元出現調整。 

美元仍在貶值
圖2：美元及利率差異

資料來源：FactSet，經合組織，Tullett Prebon，WM/Reuters，摩根資產管理。
*所示美元指數是指主要貿易夥伴貨幣的名義貿易加權指數。主要貨幣是：英鎊、加元、歐元、日圓、瑞典克朗及瑞士法郎。
**成熟市場孳息率為澳洲、加拿大、法國、德國、意大利、日本、瑞士及英國的10年期政府債券孳息率的本地生產總值加權平均。
過往表現並非當前及未來業績的可靠指標。
《環球市場縱覽 － 亞洲版》。反映截至31/03/23的最新數據。

我們對2023年下半年的經濟及政策觀點

我們對環球環境的最新觀點與2023年初時大致相似。在美國，高企的利率正為經濟添加壓力，尤其是涉及企業投資和房地產行業的領域。鑑於就業市場穩定，消費開支可能仍是穩健的經濟支柱。銀行業的壓力或繼續成為一個不利因素，而收緊貸款限制或會對各種經濟痛點帶來進一步的壓力。

因此，聯儲局或有需要重新評估其利率政策，並決定是否在今年稍後逆轉部分貨幣緊縮政策。為完全消除通脹壓力，聯儲局可能選擇維持目前的貨幣政策，即使這會導致溫和的經濟衰退。然而，倘若美國經濟陷入嚴重的收縮，例如由銀行業壓力加劇帶來的收縮，則聯儲局或需採取更進取的行動來支持經濟。

聯儲局政策面臨的風險，是在更長時間內維持高利率
圖5：聯邦基金利率預期
市場對聯邦基金利率的預期

資料來源：彭博社，FactSet，美國聯儲局，摩根資產管理。
市場預期由截至31/03/23的市場隱含政策利率得出。所示聯儲局預測為聯邦公開市場委員會成員預測值的中位數。
《環球市場縱覽 － 亞洲版》。反映截至31/03/23的最新數據。

中國方面，經濟復甦步伐溫和。為實現更強勁的復甦力度，企業投資和房地產市場需要作出更大貢獻。企業投資正隨著營商信心的提高而逐漸改善。然而，投資者需求不足或會拖累房地產行業的復甦。中國政府對國有企業的改革令人鼓舞，尤其是提高國企財務業績，以創造更多股東價值，但改革力度必須足夠，方能取信於投資者。我們對將獲得政府穩定支持的行業保持樂觀取態，如可再生能源、電動汽車、技術開發（包括人工智能）和雲端運算。中國可能會推出更多針對服務業的政策刺激措施，以及為年輕人口增加就業的措施。

亞洲其他地區方面，鑑於環球需求走軟，出口行業在今年大部分時間可能仍將比較疲弱。然而，消費需求正在改善。投資者其中一個疑問是，儘管能源和食品價格的問題並不及去年那般嚴峻，但從去年疫情後出現的經濟反彈，是否會導致通脹壓力。隨著服務業重新對消費者和遊客開放，許多亞洲經濟體明顯出現勞工短缺現象。這可能促使亞洲各國央行在更長時間內維持高利率政策。

中國需要企業投資和更強勁的就業市場來支持經濟增長
圖6：固定資產投資
年初至今，按年變化

資料來源：CEIC，中國國家統計局，摩根資產管理。
《環球市場縱覽 － 亞洲版》。反映截至31/03/23的最新數據。

投資時宜專注優先事項，並保持靈活性

雖然自去年以來，我們一直堅持透過專注於優質固定收益來保持防守性立場的觀點，但我們認為，當美國經濟週期從收縮轉向復甦的早期階段時，投資者不應忽視潛在機遇。

隨著聯儲局引發的經濟放緩來臨，我們繼續偏好固定收益多於股票。考慮到在經濟衰退期間信貸息差擴闊的風險，我們認為，相對於信貸評級較低的企業債券，政府債券和投資級別企業債券應表現出更高的價格穩定性。股票方面，增長股的表現分歧可能意味著，更多涉足國內需求的中國和亞洲股票或能獲取更高的回報率。目前，美國股票的估值似乎與穩定經濟增長的環境一致，我們認為這種經濟環境的看法略為樂觀。在經濟增長放緩和資產負債表穩固的環境中，我們繼續青睞盈利更穩健的優質公司。

由於成熟經濟體增長乏力，收入的作用仍是關鍵。能為投資者帶來持續收入和現金流的資產，可望得到良好支持。除優質固定收益外，高股息率的防守型股票可能是投資組合的一個不錯的選擇。

展望未來，嚴峻的環境總會過去。縱觀歷史，在美國經濟週期中，在復甦階段出現的股市反彈是勝過週期中段、後段和收縮階段的反彈。復甦階段往往伴隨出現的現象是，市場從防守型板塊輪換至工業、非必需消費品和金融等週期性板塊。台灣和南韓等出口比重更高的亞洲市場，應會從企業盈利預期好轉中受惠。雖然歐洲和日本等成熟市場的經濟與美國經濟高度相關，但這些市場的估值往往不會太高。就日本而言，國內需求的增長動能以及旨在提高股東回報的企業結構性改革，或會吸引投資者進一步分散其國際股票持倉。

縱觀歷史，在經濟復甦階段，高收益企業債券往往跑贏政府債券和投資級別企業債券，原因是前者的孳息率相對較高，而且企業信貸息差收窄帶來額外的資本收益。

在央行減息預期上升、領先經濟指標可能觸底的環境下，我們認為可能會觸發經濟週期收縮階段輪換至早期復甦階段。在領先經濟指標方面，我們繼續密切關注營商信心數據，包括美國供應管理協會（ISM）製造業指數及世界大型企業聯合會（Conference Board）領先經濟指數。

優質固定收益有助抵禦經濟增長的下行風險，但最終的復甦將推動股市再次表現領先
圖7：美國經濟週期和資產表現

資料來源：彭博，摩根資產管理。
狀態分析開始日期：31/01/78。K均值聚類應用於以下美國經濟指標的月度數據點：核心個人消費開支通脹、私營部門財政餘額佔本地生產總值百分比、消費者信心、供應管理協會製造業新訂單、失業率、經合組織綜合領先指標。最新數據截至28/02/23。月度回報分析開始日期：所有資產均為31/01/93，但亞洲（除日本）股票及新興市場股票為31/01/01，新興市場主權債券為28/02/02，歐洲投資級別債券為31/07/98，歐洲高收益債券為26/02/99。以本幣回報計算。過往表現並非當前及未來業績的可靠指標。
《環球市場縱覽 － 亞洲版》。反映截至31/03/23的最新數據。