Hay datos empíricos claros que demuestran que las carteras de inversión equilibradas superan a la liquidez, tanto en términos nominales como reales, en casi cualquier horizonte temporal y en prácticamente todas las regiones. Las carteras de inversión pueden ser muy variadas: desde una asignación básica a renta fija y renta variable hasta sofisticadas carteras multiactivos globales que invierten en activos públicos y privados. Se podría decir que hay una cartera equilibrada para cada tipo de ahorrador. La cartera equilibrada más sencilla, aquella con una combinación 60/40 de renta variable global y bonos aggregate¹ , bate a la liquidez en un 79% de las veces en un horizonte a un año y un 97% de las veces en un horizonte a 5 años² . En términos reales y en divisas locales, ajustados por la inflación, 100 USD invertidos en una cartera de este tipo hace 25 años valdrían actualmente 258 USD. Sin embargo, 100 USD mantenidos en liquidez durante el mismo periodo apenas valen 86 USD actualmente (Gráfico 1).

En términos reales, una cartera global 60/40 ha ofrecido sólidas rentabilidades en los últimos 25 años, mientras que el valor real de la liquidez ha caído

Gráfico 1: Crecimiento en términos reales de una cartera global 60/40 comparado con la liquidez desde 2000

Lo mismo ocurre a nivel internacional: en términos reales, 100 EUR invertidos en una cartera 60/40 hace 25 años valen hoy 236 EUR, mientras que 100 EUR en liquidez ahora solo valen 89 EUR. En yenes, incluso teniendo en cuenta los largos periodos de depreciación, 100 JPY en una cartera 60/40 valen actualmente 375 JPY, mientras que 100 JPY en liquidez ahora solo valen 87 JPY.

Para conseguir esas rentabilidades, la clave está en invertir y permanecer invertidos. La historia nos demuestra que las rentabilidades compuestas generan riqueza, pero los ahorradores e inversores suelen caer en dos hábitos que destruyen su patrimonio: tratar de acertar en el mejor momento para entrar y salir del mercado (tarea complicada incluso para los inversores profesionales con experiencia) y mantener asignaciones excesivas de liquidez. Para muchos ahorradores, la tendencia a comprar activos que se han comportado bien para después venderlos tras un episodio de pánico en el mercado termina erosionando significativamente la rentabilidad. Por otro lado, la liquidez puede ofrecer una sensación de seguridad. Sin embargo, aunque es un activo sin riesgo de mercado, la inflación reduce su valor y conlleva un riesgo de reinversión excesivo a lo largo de un ciclo.

Los inversores dicen que las altas valoraciones actuales son una de las razones por las que se mantienen al margen de los mercados y conservan sus posiciones en liquidez. Estamos de acuerdo en que las valoraciones son altas. Sin embargo, aunque unas valoraciones elevadas suponen un lastre para las rentabilidades esperadas, no son indicadores fiables para determinar el momento en que se producirá una corrección.

La prensa financiera y las redes sociales también pueden amplificar el comportamiento ineficiente de los inversores. El pánico vende periódicos y genera clics, por lo que no es de extrañar que durante los mercados bajistas los titulares sensacionalistas de los medios de comunicación provoquen ansiedad entre los ahorradores y exageren el riesgo de permanecer invertidos. Por otro lado, las redes sociales han contribuido a la gamificación de la inversión, una tendencia que, en ocasiones, provoca que los inversores apuesten demasiado tarde por activos que ya han subido mucho.

A continuación desvelamos algunas de las verdades y mitos sobre el éxito de la inversión a largo plazo basándonos en el informe titulado Principios de inversión3 que ha realizado nuestro equipo de Market Insights. Nos preguntamos qué impide a los ahorradores invertir de forma más adecuada a largo plazo y examinamos qué estrategias pueden ayudar a contrarrestar la tendencia conductual —un instinto humano que todos compartimos— de oscilar entre un exceso de cautela y un optimismo injustificado.

Lógicamente, no es de extrañar que una gestora abogue por invertir, pero demostramos empíricamente que incluso una asignación conservadora supera a la liquidez en múltiples horizontes de inversión. También examinamos cómo considerar objetivamente las valoraciones y los distintos elementos de riesgo que afectan a las carteras de todo tipo.

Los medios de comunicación suelen mostrar a los inversores, y a Wall Street en general, como cazadores que acechan, rastrean y atrapan las operaciones ganadoras, es decir, sus presas.

No obstante, para la mayoría de los inversores profesionales, el sistema eat what you kill (cuando la remuneración depende de los propios resultados) desapareció con los teletipos y los primeros teléfonos móviles. Lo cierto es que aunque no encaje con el anticuado relato que los medios de comunicación quieren transmitir, los inversores se parecen mucho más a los agricultores que a los cazadores.

Un agricultor construye su riqueza utilizando sus campos (mercados), conociendo las condiciones meteorológicas (riesgo de mercado), plantando semillas (liquidez) que germinan hasta convertirse en cultivos (activos) y esperando el momento de la recolección (rentabilidades). El agricultor repite este proceso temporada tras temporada —consciente de que unas serán mejores que otras— para lograr una explotación rentable. Los agricultores no se levantan cada día tratando de doblegar la climatología: plantan, cuidan, rotan, gestionan y aguardan su cosecha. Un cazador, por el contrario, cree que el éxito viene del momento oportuno, la agilidad y la acción decidida. Durante buena parte de nuestra historia, los agricultores han demostrado ser más prósperos que los cazadores.

Algunos ahorradores aspiran a ser cazadores y tratan de predecir los movimientos de unos mercados que dependen de factores que escapan a su control, por lo que toman medidas decisivas, a menudo en el momento equivocado y con consecuencias perjudiciales. Otros optan por ser agricultores, pero guardan demasiada semilla —su dinero— en el granero, esperando a que llegue el tiempo perfecto para plantar. Sin embargo, en esa búsqueda de condiciones perfectas se pierden muchas cosechas aceptables.

La analogía entre agricultura e inversión no es nueva, pero sigue siendo muy potente. Los inversores cosechan unas primas de riesgo que, a largo plazo, tienden a ser positivas, así que sembramos, es decir, invertimos. La meteorología —o el riesgo de mercado— puede cambiar repentinamente y, en ocasiones, arruinar una cosecha. Sin embargo, el mal tiempo no suele destruir unos cultivos cuyo propietario se ha preocupado en rotar y diversificar.

Pocos inversores o ahorradores discutirán la evidencia empírica de que, a largo plazo, las acciones tienden a ofrecer mejores resultados que los bonos, que a su vez superan a la liquidez. Cuanto mayor sea la volatilidad potencial de los precios a corto plazo, mejores serán las recompensas a largo plazo.³ Sin embargo, los inversores suelen fijarse más en la volatilidad a corto plazo que en las recompensas a largo plazo.

Esta tendencia es especialmente visible entre los inversores particulares.^4,5,6 Este tipo de inversores suele asignar demasiada liquidez durante demasiado tiempo después de que el mercado toque mínimos, y pueden verse arrastrados hacia activos de mayor riesgo en las últimas etapas de los mercados alcistas, cuando el momentum ha disparado los precios.

Las encuestas de la industria^7,8 sugieren que, a largo plazo, los inversores particulares mantienen en liquidez alrededor de una cuarta parte de sus activos invertibles, frente a una asignación típica recomendada del 5-10%. Muchos inversores aumentaron las asignaciones de liquidez durante la volatilidad de la pandemia, pero tardaron en reinvertir cuando el mercado se recuperó. A largo plazo, estas pautas pueden reducir la rentabilidad de las carteras en más de 100 puntos básicos anuales.⁹

Un fenómeno relacionado, que consiste en reducir las posiciones ganadoras demasiado pronto y continuar con las perdedoras durante demasiado tiempo, se conoce como «efecto de disposición».¹⁰ Hasta el 70% de los inversores particulares¹¹ son proclives a dicho efecto, lo que repercute enormemente en las rentabilidades. Los inversores profesionales no son inmunes al efecto de disposición, pero la disciplina y los controles incorporados en sus procesos pueden minimizar sus consecuencias.

En los últimos tiempos, las redes sociales han ampliado los sesgos psicológicos (incluido el efecto de disposición) y han contribuido a la gamificación de la inversión. Las redes sociales intensifican las reacciones de los inversores a las noticias, aumentando la volatilidad y el volumen de negociación, especialmente entre los inversores particulares. Por otro lado, las plataformas de trading gamificadas aumentan la frecuencia de negociación y la toma de riesgos, y magnifican los sesgos de comportamiento. Los estudios empíricos sugieren que los usuarios de plataformas de inversión gamificada obtienen una rentabilidad anual entre un 3% y un 5% inferior a la de los inversores particulares que no utilizan herramientas similares basadas en técnicas de juego.¹²

Aunque las ventajas de permanecer invertidos son evidentes, hay periodos en los que incluso una cartera equilibrada bien construida sufrirá caídas. Durante las dos «décadas perdidas» de Japón (desde principios de la década de los 90 hasta el comienzo de «Abenomics»)¹³, la rentabilidad real a tres años de una cartera 60/40 en JPY fue un 46% inferior a la de la liquidez. No obstante, en términos anualizados dicha cartera ofreció una rentabilidad 75 pb superior a la de la liquidez. Del mismo modo, en los 10 años posteriores a la crisis de la zona euro a principios de la década de 2010, las rentabilidades reales a tres años de una cartera 60/40 en EUR fueron inferiores a las de la liquidez el 17% de las veces, aunque, en términos anualizados, la cartera 60/40 ofreció una rentabilidad 500 pb superior (Gráficos 2A y 2B).

En ambos casos, otros mercados siguieron comportándose bien. La renta variable mundial avanzó durante las décadas perdidas en Japón y la crisis de la zona euro, períodos en los que los mercados de bonos ofrecieron rentabilidades sólidas. Para los inversores atrapados y perjudicados por estas caídas, la mejor respuesta no era quedarse al margen, sino diversificar.

Los periodos prolongados de debilidad económica pueden suponer mayor volatilidad de las rentabilidades, pero diversificar una cartera de inversión entre regiones sigue siendo preferible a aferrarse a la liquidez

Gráficos 2A y 2B: Rentabilidad de una cartera 60/40 local en JPY frente a la liquidez en las «décadas perdidas» de Japón y rentabilidad de una cartera 60/40 local en EUR frente a la liquidez

Tanto los inversores profesionales como los particulares deben comprender y evitar los dos principales factores que provocan el mal comportamiento de las carteras a largo plazo. Esto cobra especialmente relevancia ahora que el ciclo económico está avanzado y las valoraciones se han ampliado. Como ya hemos comentado, los dos factores principales son tratar de predecir el mejor momento para entrar y salir del mercado y el exceso de inversión en liquidez.

Tratar de predecir el mejor momento para entrar y salir del mercado (market timing)

¿Por qué tantos inversores intentan acertar el mejor momento para entrar y salir del mercado? Los estudios sobre el comportamiento de los inversores señalan una relación con el hecho de que, para muchos de ellos, el miedo a la pérdida es mucho mayor que la satisfacción de acumular ganancias de forma constante.^6,14 Dicho de otro modo, las pérdidas pueden ser repentinas y viscerales, mientras que las ganancias suelen acumularse gradualmente.

Se mire como se mire, tratar de predecir el mejor momento para entrar y salir del mercado puede poner en peligro su patrimonio: hasta el 90% de las rentabilidades de las carteras pueden explicarse por la asignación de activos y no por anticipar los movimientos del mercado¹⁵, y los inversores que operan con frecuencia obtienen rentabilidades hasta 500 pb inferiores a las de un inversor particular a largo plazo.¹⁶ Dicho de otro modo, una decisión de comprar y mantener significa acertar con una operación, mientras que anticipar los movimientos del mercado exige acertar con al menos dos para lograr el mismo resultado a largo plazo.

Los inversores profesionales reconocen el reto. Cuando intentan predecir el mejor momento para entrar y salir del mercado, su objetivo es minimizar el impacto global de la cartera. Incluso cuando recogen beneficios o cubren posiciones, tienden a ver sus inversiones en los mercados de activos como una expresión cambiante de cuánto se les recompensa por un riesgo económico concreto. Por tanto, las decisiones de asignación resultantes tienen menos que ver con predecir el mejor momento para entrar y salir del mercado y más con la evolución de las perspectivas sobre las primas de riesgo disponibles.

Un aumento percibido del riesgo geopolítico ha llevado a algunos inversores a tratar de predecir el mejor momento para entrar y salir. Sin embargo, incluso en un entorno político movido¹⁷, el nivel de riesgo geopolítico imperante es relativamente bajo (Gráfico 3).¹⁸

Los riesgos geopolíticos están lejos de sus mínimos a largo plazo, pero se sitúan muy por debajo de sus verdaderos máximos. Sin embargo, la polarización política es elevada en estos momentos.

Gráfico 3: El índice de riesgo geopolítico y medidas de extremismo político en los últimos 75 años

Fuente: Caldara e Iacoviello, Measuring Geopolitical Risk, documento de trabajo. datos descargados de https://www.matteoiacoviello.com/gpr.htm datos unidos a partir del índice de RGP histórico antes de 1985 y RGP posterior a esa fecha; https://populismindex.com/, Timbro, https://www. epicenternetwork.eu/ wp-content/uploads/2024/04/Populism-Index-2024-Compressed.pdf, datos hasta 2023; *datos para 2024 y 2025 estimados a partir de la proporción del voto ponderado en distintas elecciones celebradas en importantes países europeos.

También cabe señalar lo poco que afecta la geopolítica a las rentabilidades a largo plazo de una cartera equilibrada y lo efímeros que son los efectos. Un inversor que invirtió en una cartera 60/40 un mes antes de cada uno de los 12 máximos del VIX desde 1990 superó a la liquidez en un 75% de las ocasiones, en una media del 7%, al cabo de un año. Al cabo de tres años, la cartera superó a la liquidez en el 100% de los casos, en una media del 22% (Gráfico 4).

Las valoraciones son otro factor que lleva a los inversores a tratar de predecir el mejor momento para entrar y salir del mercado. Las altas valoraciones son un lastre para las rentabilidades a largo plazo, un factor que reconocemos en nuestras previsiones LTCMA (Gráfico 5). Sin embargo, las valoraciones no son un indicador fiable para predecir el mejor momento de entrar y salir del mercado. Tomemos, por ejemplo, las ratios precio-beneficios ajustados cíclicamente (CAPE), que en estos momentos se encuentran en niveles históricamente elevados. Aunque el poder predictivo a largo plazo de esta ratio para la rentabilidad prevista es estadísticamente significativo, no resulta fiable para predecir el mejor momento para entrar y salir del mercado.

Después de los shocks, la cartera 60/40 supera a la liquidez el 75% de las veces en una media del 7% al cabo de 1 año, y el 100% de las veces en una media del 21% al cabo de 3 años

Gráfico 4: Cartera 60/40 de EE. UU. frente a efectivo suponiendo una inversión realizada en el mes anterior a un shock

Las altas valoraciones son un lastre para la rentabilidad futura a largo plazo (10 años o más). Sin embargo, las valoraciones no son un indicador fiable para predecir el mejor momento de entrar y salir del mercado

Gráfico 5: Componentes de la rentabilidad de la renta variable a partir de nuestras previsiones LTCMA

Los inversores que intentan predecir el mejor momento para entrar y salir del mercado también deben tener en cuenta el efecto de agrupación, según el cual los mejores días del mercado suelen ir seguidos de los peores. En todo caso, las correcciones cada vez más cortas y abruptas que se registran desde la crisis financiera mundial pueden amplificar este efecto. Dado que los inversores rara vez son lo suficientemente ágiles como para salir y volver a entrar con la rapidez requerida, perderse esas fuertes ganancias, tan frecuentes después de que el mercado toque mínimos, puede tener profundos efectos a largo plazo en las rentabilidades de las carteras (Gráficos 6A y 6B). 

Tras la crisis financiera mundial (CFM) se han acelerado los rebotes desde los mínimos del mercado

Gráficos 6A y 6B: Rentabilidad del S&P500 después de una caída hasta mínimos del mercado entre 1950 y la CFM, y después de la CFM

Exceso de inversión en liquidez

En nuestra analogía con la agricultura, el dinero en liquidez es el equivalente de las semillas guardadas en el granero. No corren el mismo riesgo que un cultivo ante una sequía —pérdida total—, pero siguen expuestas a otros peligros. Cuando hablamos de una cartera, puede que la liquidez no esté sujeta al riesgo de mercado al que están expuestos otros activos, pero sí lo está a un importante riesgo de reinversión. A menudo, los responsables de política monetaria recortan los tipos en cuanto atisban problemas económicos, lo que erosiona rápidamente las rentabilidades de reinversión. No plantar —o no invertir el exceso de liquidez— supone aplazar una decisión, no evitarla.

Aunque una pequeña asignación a liquidez puede permitir a los inversores aprovechar la volatilidad del mercado, es importante saber gestionar el cash drag (o el coste de mantener liquidez). Como hemos señalado, los inversores particulares tienen hasta un 23% de sus asignaciones en liquidez. Esto supone renunciar a 300 pb de rentabilidad en comparación con una cartera totalmente invertida a lo largo de 2025. En los cinco años transcurridos desde la pandemia, una asignación similar de liquidez haría que una cartera de 100 millones de USD renunciara a 5,4 millones de USD de ganancias potenciales. Tras tener en cuenta la inflación, esto representa un déficit en términos reales de 4,3 millones de USD en comparación con una cartera totalmente invertida.

Hay quien cree que la liquidez supone un refugio contra las peores inclemencias del mercado. Sin embargo, aquellos que teman una desaceleración del crecimiento podrían plantearse aumentar su exposición a bonos. La misma política monetaria de tipos más bajos que genera riesgo de reinversión para la liquidez está detrás de un fuerte impulso de la rentabilidad de los bonos.

Por otra parte, los inversores que temen que la inflación erosione sus rentabilidades pueden considerar el papel de los activos reales o las materias primas en las carteras diversificadas. Aunque la liquidez puede resistir moderadamente bien el aumento de la inflación, esta deteriora su valor. Además, salvo que se redistribuya rápidamente, tiene poca capacidad para recuperar su poder adquisitivo, salvo que haya un periodo de deflación. Los activos con duración pueden recuperarse en cierta medida, y dado que la renta variable genera rentabilidades en función del valor nominal sin ajuste de inflación, una cartera 60/40 puede recuperarse de un desagradable repunte de la inflación de un modo que resultaría imposible para el efectivo.

Tras el repunte del 187% que registraron las acciones estadounidenses en el período posterior a la pandemia, enturbiado por un episodio de subidas de dos dígitos de la inflación y, más recientemente, por los múltiplos más altos desde la era de las puntocom, es lógico que los inversores se pregunten dónde pueden invertir su capital. No obstante, nuestras previsiones de rentabilidad a 10 años para una cartera global 60/40 de acciones y bonos del 6,4% en USD y del 5,4% en EUR se ajustan bastante a la media de 25 años.

A lo largo de un ciclo económico, la frontera prevista entre acciones y bonos desciende y se aplana a medida que aumentan los múltiplos de las acciones y sube la tir de los bonos. La frontera se ha aplanado desde la pandemia, pero sigue implicando una prima de riesgo positiva de la renta variable en relación con la duración. En este entorno, algunos inversores pueden adoptar una asignación más conservadora. Sin embargo, dado que las primas de riesgo, tanto de los bonos como de las acciones, son positivas, la actual frontera entre bonos y acciones no justifica asignaciones de liquidez exageradas ni intentos de predecir el mejor momento para entrar y salir del mercado.

Para contextualizar, consideremos el caso de un inversor en EUR que acertó con el momento de salir de una cartera global 60/40 de renta variable/bonos aggregate en EUR en el mes en que comenzó cada uno de los mercados bajistas de renta variable de los últimos 25 años, y consiguió reinvertirlo dentro del mes siguiente a cuando el mercado de renta variable tocó mínimos. Ese inversor habría obtenido una rentabilidad compuesta del 7,5%. Un inversor que simplemente compró y mantuvo su cartera 60/40 habría obtenido una rentabilidad compuesta del 5,6%.

Pero fíjese en lo que ocurre cuando a esta combinación se añade una asignación de liquidez en EUR del 25%. El inversor que ha salido en el momento adecuado supera ahora en solo 40 pb anuales al inversor que compra y mantiene. En caso de no haber mantenido liquidez y con una equivocación de tan solo tres meses en torno a las correcciones en el momento de salir y volver a entrar en el mercado, su ventaja con respecto a un inversor que se limitó a comprar y mantener sería de 60 pb anuales.

Si unimos estos dos factores (un timing razonable, pero imperfecto, por tan solo tres meses, y una tendencia a mantener liquidez en línea con las medias de los inversores particulares), la rentabilidad obtenida con este enfoque sería, en términos anuales, 60 pb inferior a la de una simple estrategia de comprar y mantener durante los últimos 25 años. Lo mismo ocurre con los inversores en USD y en otras divisas (Gráficos 7A y 7B). Incluso los inversores más sofisticados rara vez aciertan a la hora de predecir los movimientos de los mercados, lo que subraya el efecto generador de riqueza de permanecer invertido a largo plazo.

Después de los shocks, la cartera 60/40 supera a la liquidez el 75% de las veces en una media del 7% al cabo de 1 año, y el 100% de las veces con en una media del 21% al cabo de 3 años.

Gráfico 7A: Impacto del cash drag y un market timing imperfecto en la rentabilidad de una cartera global 60/40 en USD

Gráfico 7B: Impacto del cash drag y un market timing imperfecto en la rentabilidad de una cartera global 60/40 en EUR

Los disponen actualmente de una amplia gama de vehículos de inversión de bajo coste, fiscalmente eficientes y que ofrecen un acceso simplificado a una cartera de inversión diversificada. En nuestra opinión, el entorno económico actual y las rentabilidades que creemos pueden obtener los inversores con una perspectiva a largo plazo justifican unas asignaciones de liquidez muy inferiores a las que suelen tener los inversores particulares. Somos conscientes de que las valoraciones en algunos segmentos del mercado de renta variable son elevadas. No obstante, creemos que los inversores deberían tenerlas en cuenta a la hora de determinar su asignación a bonos frente a acciones y no utilizar esos múltiplos elevados para predecir el momento de entrar y salir del mercado. Aunque este enfoque resulta tentador, no suele tener éxito a largo plazo.