In der Vergangenheit waren Sektoren wie Versorger und Energie im Allgemeinen die besten Beispiele für Unternehmen mit hohen und stabilen Dividendenzahlungen. Heute sind diese Aktien in fast allen Sektoren zu finden.
Zum vierten Quartals 2022 sind zwei Dinge nahezu sicher:
- Das Wirtschaftswachstum wird sich weiter abkühlen, bis hin zur Rezession in einigen Ländern.
- Die Inflation wird weiterhin deutlich über den Zielen der Zentralbanken liegen.
Die Rezessionsgefahr ist in verschiedenen Ländern aufgrund der erhöhten Inflation, der wachsenden Energiekosten und der steigenden Zinsen größer geworden. In Reaktion auf den beispiellosen Preisanstieg haben die Zentralbanken ihren Ton radikal geändert, sind restriktiver geworden und haben klar ihre Absicht erklärt, die Inflation zu bekämpfen, selbst um den Preis einer Rezession. Obwohl dieses Umfeld für die Aktienmärkte problematisch ist, dürften unserer Meinung nach bestimmte Aktienfaktoren, wie z. B. „hohe Dividenden1 “, widerstandsfähiger sein als andere. Wir untersuchen, warum Aktien mit hohen Dividendenausschüttungen in Phasen der Stagflation attraktiv sein können.
Widerstandsfähigkeit in Rezessionen
In Rezessionsphasen ist es üblich, dass die Wertentwicklung von Aktien ins Negative dreht. Der Gewinn pro Aktie sinkt in der Regel, da Verbraucher und Unternehmen ihre diskretionären Ausgaben einschränken, und die Gewinnspannen sinken, weil die Unternehmen versuchen, wettbewerbsfähig zu bleiben. Es gibt jedoch Belege dafür, dass Dividenden unter dem Druck einer Rezession stabiler sind als die Gewinne.
Abbildung 1: Schwächephasen von Gewinnen und Dividenden im MSCI World
Minus in % gegenüber dem rollierenden 2-Jahreshoch, Gewinn je Aktie (GjA) und Dividende je Aktie (DjA)
Quelle: Bloomberg, J.P. Morgan Asset Management. Stand der Daten: 30. September 2022.
Dividenden halten sich, weil Unternehmen mit hohen Dividendenausschüttungen selbst bei sinkenden Gewinnen nur ungern ihre Dividende kürzen und es bei Bedarf vorziehen, auf Rücklagen zurückzugreifen, um ihre Ausschüttungen stabil zu halten. Infolgedessen steigen die Ausschüttungsquoten – das Verhältnis der Dividenden zu den Gewinnen – in Rezessionszeiten tendenziell an.
Da wir uns wahrscheinlich dem Beginn einer neuen Rezession nähern, ist es bemerkenswert, dass die Ausschüttungsquoten derzeit auf einem besonders niedrigen Niveau liegen. Dies liegt daran, dass sich die Dividenden gerade erst von der Covid-Krise erholt haben, und bedeutet, dass die Unternehmen eine unüblich hohe Gewinnschwäche in Kauf nehmen könnten, bevor sie sich zu einer Dividendenkürzung entschließen.
Unternehmen, denen es gelingt, unter allen Umständen eine stabile (oder sogar steigende) Dividende zu zahlen (sie werden auch als „Dividend Aristocrats“ bezeichnet), legen in Rezessionszeiten in der Regel eine bessere Wertentwicklung vor. In der Vergangenheit waren Sektoren wie Versorger und Energie im Allgemeinen die besten Beispiele für Unternehmen mit hohen und stabilen Dividendenzahlungen. Heute sind diese „Dividend Aristocrats“ in fast allen Sektoren zu finden.
Abbildung 2: Dividendenauszahlungsquoten
in %, Durchschnitt über rollierenden 3-Monatszeitraum
Source: FTSE, MSCI, Refinitiv Datastream, Standard & Poor’s, J.P. Morgan Asset Management. US: S&P 500; Europe ex-UK: MSCI Europe ex-UK; UK: FTSE All-Share; EM: MSCI Emerging Markets. Dividend payout ratio shows 12-month trailing dividend per share divided by 12-month trailing earnings per share. Periods of “recession” are defined using US National Bureau of Economic Research (NBER) business cycle dates. Past performance is not a reliable indicator of current and future results. Data as of 30 September 2022.
Inflationsausgleich
In der Regel gehen Rezessionsphasen mit einer sinkenden/ niedrigen Inflation einher. Das ist dieses Mal nicht der Fall. Die durch den Krieg in der Ukraine ausgelöste Energiekrise und die covidbedingten Unterbrechungen der Lieferketten haben die Gefahr einer Stagflation erhöht – wobei wir eine derartige wirtschaftliche Situation zuletzt in den 1970er Jahren erlebt haben. In diesem Jahrzehnt haben Dividenden zwei Drittel der Gesamtrendite des S&P 500 ausgemacht, verglichen mit durchschnittlich einem Drittel der Gesamtrendite während des letzten Jahrhunderts.
Die Inflation ist nicht immer schädlich für die Rentabilität von Unternehmen. Deren Erträge können oft steigen, beispielsweise wenn die Inflation ein Zeichen für eine robuste Wirtschaft ist. Kommt es jedoch zu einem extremen Anstieg der Inflation, wie wir ihn in letzter Zeit erlebt haben, können sowohl die Erträge als auch die wirtschaftliche Dynamik leiden. Wie wir bereits erwähnt haben, können in diesem Szenario Unternehmen mit hohen Dividendenzahlungen attraktiv sein, weil sie dazu neigen, ihre Ausschüttungsquote zu erhöhen, um ihre Dividenden konstant zu halten.
Abbildung 3: S&P 500 Rendite: Kapitalzuwachs und Dividenden
in %, Durchschnitt über rollierenden 3-Monatszeitraum
Quelle: Ibbotson, Refinitiv Datastream, Standard & Poor’s, J.P. Morgan Asset Management. Die historische Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung. Daten zum 17. Oktober 2022.
Wir stellen fest, dass bei Unternehmen, die hohe Dividenden zahlen, im Allgemeinen die Nachfrage nach ihren Waren und Dienstleistungen unelastisch ist, was ihnen ein relativ hohes Maß an Preissetzungsmacht verleiht. In Zeiten hoher Inflation hat das entscheidende Bedeutung: Wenn die Inflation anzieht, können sie höhere Preise leichter weitergeben, und wenn es zu einer Rezession kommt, können sie zumindest ihre Verkaufspreise beibehalten, ohne dass die Nachfrage nach ihren Waren und Dienstleistungen leidet. Das Ergebnis sind robustere Cashflows während einer Stagflation.
Gegenwärtig sind wir der Meinung, dass in Sektoren wie Banken, Gesundheitswesen und sogar Software mehrere „rezessionssichere“ Dividendenzahler zu finden sind. Die Umsatzerlöse von Softwareunternehmen stammen ja hauptsächlich aus der jährlichen Fortschreibung von Lizenzen, deren Preis mit der Inflation steigt. Selbst in einer Rezession müssen Privatpersonen und Unternehmen ihre Computer weiterhin nutzen, weshalb sie ihre Softwarelizenzen voraussichtlich nicht kündigen werden.
Zusammenfassung
Mit dem Einsetzen einer Stagflation ergibt sich ein schwieriges Umfeld für Aktienanleger, Dividendenwerte könnten aber ein widerstandsfähiges Rückzugsgebiet darstellen. Es ist bemerkenswert, dass die Bewertungsdiskrepanz zwischen Aktien mit hoher und niedriger Rendite über dem 5. Perzentil liegt2 , was bedeutet, dass dividendenstarke Unternehmen mit einem erheblichen Abschlag gehandelt werden, womit sich ein attraktiver Einstiegspunkt bietet. In Anbetracht der relativ niedrigen Ausschüttungsquoten, die wir derzeit weltweit beobachten, sind wir außerdem der Meinung, dass dividendenstarke Aktien trotz des schwierigen wirtschaftlichen Umfelds gut aufgestellt sind, um weiterhin robuste Dividenden zu zahlen.
1 Wir definieren dividendenstarke Unternehmen als Unternehmen mit einer langen Erfolgsbilanz beim Dividendenwachstum, mit der Fähigkeit, in Zukunft höhere Dividenden zu zahlen, mit verlässlich hohen Ausschüttungen, starken freien Cashflows, robusten Geschäfts- und Finanzmodellen und schließlich Dividendenrenditen, die 1 % bis 1,5 % über der durchschnittlichen Dividendenrendite des Index liegen.
2 Quelle: J.P. Morgan Asset Management; Stand: 26. August 2022. Die Bewertungsspannen werden anhand der Differenz aus der mittleren Bewertung der Aktien im untersten Quintil und der mittleren Bewertung der Aktien im obersten Quintil, die dann durch die mittlere Bewertung des Marktes geteilt wird, berechnet. Daten ab dem 31.12.1994. Das 1. Perzentil ist billig, das 100. Perzentil ist teuer. Das Universum ist das globale Anlageuniversum.
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