Pour les investisseurs avides de revenus, les options peu risquées semblaient déjà assez limitées en début d’année. Quelques mois plus tard, la situation s’avère encore plus compliquée.

Compte tenu du peu d’actifs « refuges » disponibles, de nombreux investisseurs ont été contraints de prendre davantage de risques pour obtenir des rendements plus élevés, comme nous l’avions souligné en janvier¹ . La volatilité observée sur les marchés depuis le début de l’année a clairement montré pourquoi il peut être imprudent de rechercher des rendements trop élevés. Les besoins en revenus demeurent toutefois importants et les rendements des liquidités et des obligations d’État – qui étaient déjà proches de leurs niveaux le plus bas début 2020 – ont encore chuté.

Les banques centrales des marchés développés ont réduit leurs taux de manière agressive et ont lancé de vastes programmes d’assouplissement quantitatif. Si ces mesures jouent un rôle crucial en donnant aux gouvernements la possibilité de mettre en place de substantiels plans de relance, elles ont pour effet secondaire de réduire encore plus les occasions de dégager des revenus sans prendre beaucoup de risques. Voir Graphique 1.

GRAPHIQUE 1 : PRINCIPAUX TAUX DIRECTEURS ET RENDEMENTS DES OBLIGATIONS D’ÉTAT À 10 ANS

Source : Refinitiv Datastream, J.P. Morgan Asset Management. Les performances passées ne constituent pas un indicateur fiable des résultats actuels et futurs.. Données au 30 avril 2020.

Alors que les revenus provenant des actifs obligataires traditionnels ont diminué ces dernières années, ceux des actions n’ont cessé de croître. Les perspectives de dividendes sont toutefois aujourd’hui remises en question, de nombreuses entreprises préférant ne pas redistribuer de liquidités à leurs actionnaires pour consolider leurs bilans, compte tenu du choc économique actuel. Tout en sachant que les dividendes subiront des pressions au cours des prochains mois dans certaines régions, nous estimons que ce n’est pas le moment d’y renoncer, étant donné qu’ils constituent une source essentielle de revenus pour les portefeuilles multi-actifs.

Le dilemme des dividendes

Les résultats des entreprises devraient se contracter fortement en 2020, leur activité ayant été durement impactée par l’épidémie de coronavirus. Bien qu’il demeure très difficile d’avancer des estimations fiables, les révisions à la baisse des prévisions de croissance impliquent une baisse des résultats de 20 à 30 % sur la plupart des marchés développés. Or, dividendes et résultats ont toujours entretenu des liens étroits, ce qui s’avère finalement assez logique : plus une entreprise gagne d’argent, plus elle peut en redistribuer à ses actionnaires (Graphique 2).

Les secteurs de l’énergie et de la finance affichent cette année des révisions à la baisse de leurs résultats qui comptent parmi les plus importantes et ce sont également ceux qui ont versé le plus de dividendes au cours des 12 derniers mois. Leurs versements sont désormais soumis à de très fortes pressions. Les autorités de réglementation ont demandé aux banques du Royaume-Uni et d’Europe continentale de ne pas verser de dividendes afin que les capitaux soient disponibles pour les prêts

Les résultats des entreprises énergétiques ont été durement affectés par l’effondrement des prix du pétrole² , et les réductions de dividendes opérées par certaines de celles qui versent habituellement les plus élevés sur le marché britannique n’ont pas manqué d’attirer l’attention.

D’autres secteurs connaîtront également des pressions à court terme sur leurs dividendes, en particulier dans un contexte où les entreprises reçoivent des aides publiques importantes. Citons notamment les programmes de subventions salariales qui ont constitué un élément clé de la réponse des pouvoirs publics au coronavirus. L’objectif d’éviter des dommages durables sur le marché de l’emploi est tout à fait justifié, mais il sera très difficile pour les entreprises qui bénéficient de ces subventions de verser des dividendes à leurs actionnaires. Aux États-Unis, une entreprise qui reçoit un prêt public ne peut pas verser de dividendes ou racheter des actions avant 12 mois après le remboursement de ce prêt.

Étant donné l’ampleur du choc, dans de nombreuses régions, les réductions de dividendes dépasseront probablement la baisse accusée par les bénéfices en 2020. La pondération relativement élevée de la finance et de l’énergie dans les indices du RoyaumeUni et d’Europe continentale ne favorise pas les perspectives des dividendes à court terme pour ces marchés. Sur une note plus positive, les entreprises affichant un rendement élevé de leurs dividendes ont déjà largement sous-performé les indices généralistes européens en 2020. En ce qui concerne les entreprises présentant des fondamentaux solides et qui survivront à cette crise, les valorisations du marché laissent penser que dans certains cas, les investisseurs semblent prendre les difficultés cycliques des dividendes pour des problèmes plus structurels.

GRAPHIQUE 2 : HISTORIQUE DES BÉNÉFICES ET DIVIDENDES PAR ACTION SUR LES MARCHÉS DÉVELOPPÉS

Niveau de l’indice

Source : MSCI, Refinitiv Datastream, J.P. Morgan Asset Management. L’indice utilisé est le MSCI World. L’historique des bénéfices et des dividendes par action a fait l’objet d’une nouvelle base 100 en janvier 2004. Les performances passées ne constituent pas un indicateur fiable des résultats actuels et futurs.. Données au 30 avril 2020.

Aux États-Unis, les revenus des dividendes seront également sous pression en 2020, mais devraient mieux résister que dans d’autres régions. Tout d’abord, le marché américain peut profiter d’un ratio de distribution des dividendes - la part de dividendes versés par rapport aux bénéfices - plus faible. Les entreprises disposent ainsi d’une plus grande flexibilité pour maintenir les dividendes lorsque les bénéfices sont moins élevés (Graphique 3). Ce ratio de distribution plus faible s’explique en partie par le fait que les entreprises américaines recourent plus activement aux rachats d’actions pour restituer des liquidités à leurs actionnaires. Ce sont les rachats d’actions qui sont le plus susceptibles d’être réduits en cas de repli de bénéfices, ce qui permet d’amortir quelque peu la baisse de revenu subie par les investisseurs avant de toucher aux dividendes. Les pressions réglementaires sur les dividendes bancaires sont également plus faibles aux États-Unis.

GRAPHIQUE 3 : RATIO DE DISTRIBUTION DES DIVIDENDES

Pour cent, moyenne sur 3 mois glissants

Source : FTSE, MSCI, Refinitiv Datastream, S&P, J.P. Morgan Asset Management. États-Unis: S&P 500 ; Europe hors R.-U. : MSCI Europe ex-UK ; R.-U. : FTSE All-Share ; ME : MSCI Emerging Markets. Le ratio de distribution des dividendes correspond au dividende par action sur 12 mois divisé par le bénéfice par action sur 12 mois. Les performances passées ne constituent pas un indicateur fiable des résultats actuels et futurs. Données au 30 avril 2020.

Jusqu’à présent, la saison des résultats a confirmé la relative résilience du marché actions américain. Alors que de nombreuses grandes entreprises européennes ont réduit leurs dividendes, leurs concurrentes américaines ont souvent pu maintenir leurs versements.

Les actions émergentes méritent également d’être prises en considération si l’on cherche à générer des revenus, mais les investisseurs doivent dans ce cas tenir compte à la fois de la capacité et de la volonté de ces entreprises à verser des dividendes. Malgré des ratios de distribution similaires à ceux des États-Unis, les dividendes ont fortement chuté sur les marchés émergents lors des précédentes phases de ralentissement. Historiquement, ces baisses sont imputables à la fois à la faiblesse des bénéfices et à la réticence des entreprises à rémunérer les actionnaires. Aujourd’hui, alors que les marchés émergents (comme les marchés développés) doivent revoir leurs bénéfices à la baisse, nous pensons que les entreprises sont nettement plus disposées à verser des dividendes à leurs actionnaires.

Sur un plan régional au sein des marchés émergents, les dividendes apparaissent relativement plus résistants en Asie. La pression des autorités de réglementation pour réduire les dividendes bancaires est en effet moins forte, les indices sont moins axés sur les matières premières, la proportion des entreprises publiques est plus élevée et les perspectives de change sont plus stables lors de la conversion des dividendes étrangers.

Ce sont donc finalement les entreprises de grande qualité – celles qui affichent des bilans solides et une trésorerie abondante – qui sont probablement les mieux placées, quelle que soit la région. Plutôt que de chercher à obtenir les rendements les plus élevés, les investisseurs devraient privilégier les entreprises qui associent rendements intéressants, forte croissance des dividendes et position financière solide.

Conclusion

Les mesures des banques centrales qui réduisent les rendements des obligations d’État posent problème aux investisseurs et continueront à le faire dans un avenir proche. Les dividendes resteront soumis à des pressions à court terme, en particulier parce que les entreprises reçoivent d’importantes aides publiques. Les revenus issus des actions demeureront toutefois une composante essentielle des portefeuilles multi-actifs pour les investisseurs en quête de revenus.

Sur le plan régional, les dividendes américains semblent relativement résistants. Plutôt que de rechercher les entreprises dont les dividendes affichent des rendements élevés, nous privilégions les entreprises de qualité qui associent des dividendes vigoureux et présentant un bon historique de croissance et un bilan solide.

Alors que nous commençons un nouveau cycle d’investissement, la thèse que nous avons présentée en janvier ne change pas : les actifs « refuges » se faisant de plus en plus rares, les investisseurs en quête de revenus doivent adopter le plus large éventail d’options possible, tant sur le plan régional que de la structure du capital, pour parvenir à un bon équilibre entre risque et rendement. Le revenu des actions fait partie intégrante de la solution.

¹Dans l’esprit des investisseurs “En quête de revenus dans un environnement de faible rendement” (27 janvier 2020, Hugh Gimber).
² Dans l’esprit des investisseurs “La Grande surabondance : l’offre et la demande en pétrole subissent un choc historique” (20 avril 2020, Tilmann Galler).

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