Gestion obligataire active : la rémunération de votre risque de crédit est-elle suffisante ?
En augmentant leur risque de crédit, les investisseurs passifs se fragilisent. Découvrez comment une approche de gestion active reposant sur la recherche peut offrir des solutions d’investissement attrayantes.
Alors que les taux d’intérêt ne cessent de baisser et que les rendements obligataires sont négatifs, les investisseurs s’intéressent de plus en plus aux obligations investment grade (IG) pour accroître leur revenu. Cependant, les stratégies passives ne sont peut-être plus en mesure de les rémunérer correctement face au risque de crédit accru qu’ils prennent. Dans ce contexte, une approche active de sélection de titres peut être créatrice de valeur.
En augmentant leur risque de crédit, les investisseurs passifs se fragilisent
La capacité de votre allocation aux obligations d’entreprises Investment Grade à remplir sa mission première dépendra de l’approche - active ou passive - que vous choisissez pour vous exposer à ce marché.
Les stratégies passives, qui cherchent à répliquer aussi fidèlement que possible les indices d’obligations d’entreprises IG tout en minimisant les coûts, rencontrent un vif succès auprès des investisseurs. Toutefois, puisque les indices capi-pondérés donnent plus de poids aux émetteurs les plus endettés - et pas nécessairement les plus solvables, les fonds passifs y seront automatiquement plus exposés. De plus, les fonds à gestion passive n’ont aucune marge de manœuvre si la qualité de crédit globale de l'indice finit par se dégrader.
Cela a été le cas de l'indice Bloomberg Barclays Euro Aggregate Corporate Index ces dix dernières années, les entreprises ayant profité des taux d'intérêt historiquement bas pour emprunter sur les marchés de la dette. L’augmentation du stock de dette IG en euro en circulation a entraîné une baisse des notations de crédit, de sorte que les émetteurs de plus faible qualité notés BBB représentent désormais près de 50 % du marché, contre à peine 25 % il y a 10 ans.
Les investisseurs passifs ont donc un problème : ils ne sont pas suffisamment rémunérés pour le risque de crédit supplémentaire auquel ils s’exposent. La prime de risque crédit d’un émetteur devrait se refléter dans des spreads plus élevés par rapport à des obligations d'État de même échéance que ceux d’émetteurs plus solvables. Malgré la diminution de la qualité de crédit et de l’augmentation des emprunts des entreprises, les spreads des obligations d’entreprises euro IG en euro, ajustés du levier financier, ont baissé d’environ 85 points de base pour retomber à 27 points de base actuellement (Sources : Spectrum au 2ème trimestre 2019 & Barclays, au 20 décembre 2019).
Compte tenu du niveau élevé du risque de crédit, le style de gestion prend toute son importance
Les investisseurs n’ont pas à pâtir de l’intensification des risques involontaires et non-rémunérés inhérents à la gestion passive des obligations d’entreprises. Nous pensons qu'avec une équipe d'experts une stratégie active reposant sur la recherche peut offrir des solutions de grande qualité par rapport à la gestion passive.
Plutôt que de chercher simplement à répliquer un indice, les stratégies actives basées sur la recherche ont recours aux analyses à la fois fondamentale, de valeur relative et technique pour identifier les obligations d’entreprises les plus intéressantes dans une optique de performance ajustée du risque. Les fonds actifs peuvent donc s’adapter aux modifications de la composition des indices en ne privilégiant que les titres rémunérant correctement les investisseurs pour le risque qu’ils prennent.
C’est ce qu’illustrent parfaitement la dégradation récente de la qualité de crédit des indices et la baisse de la rémunération du risque de crédit. Les agences de crédit ayant fait preuve d'une plus grande tolérance à l’augmentation de l’endettement, les divergences entre les notations calculées en interne et les notations officielles offrent un terrain propice à la sélection active des titres. Chez J.P. Morgan Asset Management, les notations établies par nos analystes diffèrent de celles des agences de notation pour environ 1/6ème du marché européen des obligations d'entreprises. Nos travaux témoignent d’une qualité de crédit inférieure à celle déterminée par les agences de notation pour environ 12 % de l'indice.
Adopter une approche active
Les investisseurs obligataires vont probablement continuer à descendre dans le spectre de qualité pour s’exposer aux titres offrant les rendements les plus élevés. Toutefois, avec la dégradation de la qualité de crédit et le resserrement des spreads observés sur l'indice Bloomberg Barclays Euro Aggregate Corporate Index, les investisseurs vont peut-être également commencer à demander une rémunération à hauteur des risques pris.
Nous sommes convaincus qu’une gestion active axée sur des recherches approfondies peut réduire l’exposition des investisseurs aux risques non-rémunérés, mais aussi créer de la valeur en privilégiant les titres les plus susceptibles de surperformer. C’est cette capacité à « séparer le bon grain de l’ivraie » qui peut aider les investisseurs à bénéficier pleinement d'une exposition aux obligations d’entreprises IG sur l’ensemble du cycle de marché.