Wie bereits in unserer Veröffentlichung Die Einstellungen verändern* dargelegt, dauern Aufschwungphasen nicht ewig an. Für Anleger, die über einen Abschwung des Aktienmarkts besorgt sind, haben wir gezeigt, wie Allokationen angepasst werden können, um die Belastbarkeit eines Portfolios zu stärken.
*Die Einstellungen verändern: Spätzyklische Portfolioüberlegungen, Karen Ward, Michael Bell & Tilmann Galler, J.P. Morgan Asset Management, September 2018
1. Verlagerung hin zu einer neutralen Positionierung bei Aktien, aber Vermeidung von Untergewichtung
Im Vorfeld einer beginnenden Rezession in den USA können Aktien starke positive Renditen liefern. Dies zeigt, wie riskant es ist, zu früh mit der Untergewichtung von Aktien zu beginnen. So hätte beispielsweise ein Anleger, der die Dotcom-Blase zu früh verlassen hat, in deren beiden letzten Jahren 39 % Rendite eingebüßt, davon 19 % alleine im letzten Jahr der S&P 500 Rallye. Doch sobald der Markt mit der Einpreisung der Rezession beginnt, geraten Aktien ins Schleudern. Vor Beginn einer Rezession haben alle Märkte im Zeitraum von null bis 13 Monaten davor bisher ihren Höchststand erreicht. Da Höchst- und Tiefststände kaum zeitgenau vorhergesagt werden können, sollten Anleger im Spätzyklus eine neutrale Positionierung bei Aktien erwägen.
Im Spätzyklus kann es sehr starke Aktienrenditen geben
S&P 500 Renditen rund um Höchststände
Kursrendite in %, vor und nach Markthöchststand
Quelle: Standard and Poor’s, Thomson Reuters Datastream, J.P. Morgan Asset Management. Markthöchststände werden anhand der Konjunkturzyklusdaten des US National Bureau of Economic Research (NBER) als Höchststand des S&P 500 vor einer US-Rezession definiert. Die historische Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung. Stand der Daten: 31. Dezember 2018.
2. Beibehaltung einer regionalen Streuung bei Aktien
Eine Verschiebung bei der regionalen Allokation kann die Wertentwicklung im Falle einer Marktkorrektur nur selten abfedern. Anleger, die über eine mögliche Rezession in den USA besorgt sind, könnten versucht sein, von US-Papieren auf andere Aktienmärkte umzusteigen, doch bei Rezessionen in den USA fallen tendenziell die Aktienmärkte aller Regionen – einige noch stärker als US-Aktien. Es ist demnach unklar, ob die Strategie von US-Papieren auf andere Aktienmärkte umzusteigen, sinnvoll ist. Normalerweise erweist sich die Beibehaltung eines regional diversifizierten Portfolios von Vorteil.
Maximaler Rückgang an Aktienmärkten in Lokalwährung
Kursrendite in %
Quelle: MSCI, Standard and Poor’s, TOPIX, Thomson Reuters Datastream, J.P. Morgan Asset Management. Der maximale Rückgang wird anhand der Daten des Kursindex-Stands gemessen und für alle Indizes ausgewiesen, sofern verfügbar. Markthöchststände werden anhand der Konjunkturzyklusdaten des US National Bureau of Economic Research (NBER) als Höchststand des Index vor einer US-Rezession definiert. Die historische Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung. Stand der Daten: 31. Dezember 2018.
3. Rotation weg von einer Übergewichtung von Aktien mit mittlerer oder kleiner Marktkapitalisierung
Small-Cap-Aktien haben sich in der letzten Abschwungphase unterdurchschnittlich entwickelt. Mit dem Anziehen der Märkte haben sie seitdem eine starke Outperformance verzeichnet. Nachdem sie sich während des Aufschwungs so gut entwickelt haben, ist zu befürchten, dass Small-Cap-Aktien auch beim nächsten Abschwung zu den Verlierern zählen könnten.
Small-Cap-Aktien zählen manchmal zu den Verlierern einer Rezession
MSCI EUROPE SMALL-CAP/MSCI EUROPE RELATIVE WERTENTWICKLUNG Relativer Indexstand, 1993 auf 100 zurückgesetzt
Quelle: MSCI, Thomson Reuters Datastream, J.P. Morgan Asset Management. „Rezessions“perioden werden anhand der Konjunkturzyklusdaten des US National Bureau of Economic Research (NBER) definiert. Die historische Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung. Stand der Daten: 31. Dezember 2018.
4a. Überprüfung von übergewichteten Positionen bei Wachstumswerten, Verstärkung von Engagements bei Qualitäts- und Substanzwerten
Wachstumstitel waren Substanzwerten (Value) auf Baissemärkten der S&P 500 häufig unterlegen. Eine offensichtliche Ausnahme stellte die weltweite Finanzkrise dar, als sich Substanzwerte unterdurchschnittlich entwickelten; dies war jedoch auf die hohe Gewichtung von Finanzwerten im Wertindex während einer Krise des US-Finanzsystems zurückzuführen. Mit der nunmehr weitaus besseren Kapitalausstattung der Banken im Vergleich zum letzten Abschwung, wird die nächste Rezession wahrscheinlich „normal“ ausfallen und nicht zu einer Finanzkrise werden. Substanzwerte haben sich normalerweise besser als Wachstumstitel entwickelt, wenn es während des Zeitraums unmittelbar vor einem Abschwung einen deutlichen Anstieg in der relativen Entwicklung von Wachstumstiteln gegeben hatte, wie zu Zeiten der Dotcom-Blase.
Wachstumstitel liegen in Zeiten des Abschwungs häufig zurück
RELATIVE WERTENTWICKLUNG VON WACHSTUMSTITELN/SUBSTANZWERTEN DES MSCI WORLD UND ABSCHWUNGPHASEN DES S&P 500
Relativer Indexstand, 1975 auf 100 zurückgesetzt
Quelle: MSCI, Thomson Reuters Datastream, J.P. Morgan Asset Management. Die Indexstände werden anhand der Kursindizes in Lokalwährung berechnet. Die historische Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung. Stand der Daten: 31. Dezember 2018.
Wie der Name sagt, würde man meinen, dass Substanzwerte günstiger als Wachstumstitel sind, der Bewertungsvorteil von Substanzwerten ist aktuell jeodch der attraktivste seit 2004.
Wachstumstitel sind teurer als üblich
MSCI WORLD KGV-DISKREPANZ VON WACHSTUMSTITELN UND SUBSTANZWERTEN IM MSCI WORLD Historisches Zwölfmonats-KGV für Wachstumstitel abzüglich Substanzwerte
Quelle: MSCI, Thomson Reuters Datastream, J.P. Morgan Asset Management. Die historische Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikatorfür die zukünftige Wertentwicklung. Stand der Daten: 31. Dezember 2018.
4b. ÜBERPRÜFUNG VON ÜBERGEWICHTETEN POSITIONEN BEI WACHSTUMSWERTEN, VERSTÄRKUNG VON ENGAGEMENTS BEI QUALITÄTS- UND SUBSTANZWERTEN
Qualitätsaktien (hier definiert als solche mit hoher Rentabilität und Ertragsqualität sowie niedrigem finanziellen Risiko, mit dem Schwerpunkt auf der Erwirtschaftung starker Kapitalflüsse) stellen die einzige Anlageform dar, die bei jedem Abschwung der jüngsten Zeit den Index übertroffen hat.
Qualitätsaktien haben in Rezessionen eine verlässliche Outperformance gezeigt
RELATIVE WERTENTWICKLUNG VON S&P 500 QUALITY/S&P 500 Relativer Gesamtrenditenindex, 1990 auf 100 zurückgesetzt
Quelle: J.P. Morgan Asset Management Quantitative Beta Strategies, Standard and Poor’s, J.P. Morgan Asset Management. Der S&P 500 Quality Index entspricht den erstklassigen Aktien des oberen Quartils im S&P 500, wie von JPMAM Quantitative Beta Strategies auf der Grundlage von Maßstäben wie Rentabilität, finanzielles Risiko und Ertragsqualität festgelegt. Rezessionsperioden werden anhand der Konjunkturzyklusdaten des US National Bureau of Economic Research (NBER) definiert. Die historische Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung. Stand der Daten: 31. Dezember 2018.
5. Inbetrachtziehung von Anleihenstrategien, die flexibel über Regionen, Laufzeiten und Risiken investieren können
Jetzt, wo die Zinssätze in den meisten Volkswirtschaften noch äußerst niedrig liegen, ist die Verschiebung hinsichtlich der Regionen von wesentlicher Bedeutung, um in Märkten, in denen die Möglichkeit einer Zinssenkung durch die Zentralbanken besteht, Staatsanleihen bestmöglich einzusetzen und diejenigen Märkte zu vermeiden, in denen die Tragbarkeit der Staatsschulden bei einem Abschwung zum Thema werden könnte. Festverzinsliche Papiere beginnen oftmals hinter den Staatsanleihen zurückzubleiben, bevor Aktien ein Markthoch erreichen. Strategien, die bei steigendem Rezessionsrisiko um eine dynamische Risikoreduzierung und Laufzeiterhöhung von Anleihen bemüht sind, können Portfolios als Puffer unterstützen.
Staatsanleihen können in Abschwungphasen zum Schutz von Portfolios beitragen, während andere festverzinsliche Papiere zurückbleiben
GESAMTRENDITE VON US-STAATSANLEIHEN GGÜ. DER RELATIVEN WERTENTWICKLUNG VON US IG/US TREASURIES UND US HY/US TREASURIES Gesamtrenditenindex (linke Seite); relativer Gesamtrenditenindex (rechte Seite); alle Indizes 1997 auf 100 zurückgesetzt
Quelle: Bank of America Merrill Lynch, Bloomberg, Thomson Reuters Datastream, J.P. Morgan Asset Management. Die folgenden Indizes werden berücksichtigt: US IG: Bloomberg Barclays US Agg. Unternehmensanleihen – Investment Grade; US-Staatsanleihen: Bloomberg Barclays US Agg. Staatsanleihen; US HY: BofA/Merrill Lynch US High Yield Constrained: „Rezessions“perioden werden anhand der Konjunkturzyklusdaten des US National Bureau of Economic Research (NBER) definiert. Die historische Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung. Stand der Daten: 31. Dezember 2018.
6. BARMITTEL UND KURZFRISTIGE LIQUIDITÄTSINSTRUMENTE KÖNNENSTABILITÄT BIETEN
Bei negativen Realzinsen war das Halten von Barmitteln in den letzten Jahren nicht wirklich sinnvoll. Als taktische Allokation können Barmittel oder Liquiditätsinstrumente ein Portfolio jedoch stärken und das Sicherheitsgefühl der Anleger erhöhen, die an anderer Stelle Risikoanlagen im Portfolio belassen wollen. In den USA haben sich mit steigenden Leitzinsen auch die Realzinsen verbessert. Die Kurve hat sich zudem abgeflacht, so dass Anleger, die über das Laufzeitrisiko besorgt sind, das sich aus der Möglichkeit weiterer kurzfristiger Zinserhöhungen ergibt, beinahe ebenso hohe Erträge aus kurzfristigen Liquiditätsinstrumenten erwirtschaften können wie aus einer zehnjährigen Staatsanleihe. Natürlich müssen Anleger auch das Währungsrisiko berücksichtigen, wenn sie nicht in der Währung ihres Wohnsitzlandes investieren.
Höhere Renditen für kurzfristige US-Liquiditätsinstrumente sind nun möglich
Verzinsung zehnjährig: US-Staatsanleihen minus dreimonat. T-Bills
Quelle: Bloomberg, J.P. Morgan Asset Management. Die Realverzinsung dreimonatiger T-Bills wird als Verzinsung der dreimonatigen T-Bills, abzüglich der Veränderung des Kern-PCE(Personal Consumption Expenditure )-Index zum Jahresende berechnet. Die historische Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung. Stand der Daten: 31. Dezember 2018.
7. Erwägung von Strategien mit geringer Korrelation zu Risikoanlagen
Strategien mit der Fähigkeit, die Korrelation zu Risikoanlagen zu senken, können bei einem Abschwung zur Abfederung der Portfolios beitragen. Einige Beispiele dafür sind Makrofonds und Long-/Short- Aktienfonds, insbesondere diejenigen, bei denen das Nettoaktienengagement auf Null gebracht werden kann. Die Anleger sollten sich jedoch bewusst sein, dass einige Long-/Short-Aktienfonds ein strukturell positives, wenn auch geringeres, Beta zu den Aktienmärkten aufweisen.
Strategien mit niedriger Korrelation zu Risikoanlagen können bei einem Abschwung zur Abfederung der Portfolios beitragen
GESAMTRENDITE S&P 500 UND MAKROFONDS Gesamtrenditenindex; alle Indizes 1999 auf 100 zurückgesetzt Gesamtrenditenindex; alle Indizes 2006 auf 100 zurückgesetzt
Quelle: Bloomberg, Standard and Poor’s, J.P. Morgan Asset Management. Als Makrofonds-Index wird der Hedge Fund Research Macro Index verwendet;„Rezessions“perioden werden anhand der Konjunkturzyklusdaten des US National Bureau of Economic Research (NBER) definiert. Die historischeWertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung. Stand der Daten: 31. Dezember 2018.
