Überblick
- Eine der dringendsten Herausforderungen für Anleger nach der Pandemie ist die Frage, wie sie robustere Portfolios aufbauen können, die angesichts des derzeit niedrigem Niveaus der Renditen von Staatsanleihen immer noch angemessende Erträge erzielen.
- Staatsanleihen boten in der Vergangenheit sowohl Erträge als auch die Aussicht auf positive Renditen in Zeiten von Rezessionen und Baisse-Märkten. Aus diesem Grund war ein ausgewogenes Verhältnis von Aktien und Staatsanleihen schon immer der Schlüssel für die Zusammenstellung robuster Portfolios.
- Heute bieten die extrem niedrigen Renditen von Staatsanleihen jedoch nur wenig Ertrags- und Aufwärtspotenzial, was die Anleger zu einem kreativeren Ansatz beim Portfolioaufbau zwingt – einschließlich der Nutzung von alternativen Strategien wie Infrastruktur, Immobilien und Makro-Strategien -, um Erträge und Quellen für die Widerstandsfähigkeit des Portfolios zu finden.
An den Anleihemärkten werden die Nachwirkungen von Covid-19 noch viele Jahre zu spüren sein
Ob Covid-19 sich nachhaltig auf unser Wirtschaftssystem und unsere Lebensweise auswirken wird, bleibt abzuwarten. Aber eines ist sicher: Die Regierungen werden auf einem Berg von Schulden sitzen. Das zeigt sich an den steigenden Schuldenquoten (ABBILDUNG 1).
Nach einem Jahrzehnt des strengen Sparens scheint es unwahrscheinlich, dass die Regierungen gewillt sind, die Ausgaben noch weiter zu kürzen als vor der Pandemie. Auch Steuererhöhungen scheinen - zumindest auf kurze Sicht - wenig wahrscheinlich, um die Schuldenlast zu reduzieren. Aus unserer Sicht werden die Zentral-banken weiterhin unter Druck stehen, die Zinsen niedrig zu halten, in der Hoffnung, dass sich die Regierungen durch Wachstum ihrer Schuldenprobleme entledigen können. Die US-Notenbank Federal Reserve hat bereits angekündigt, dass sie gegenüber steigender Inflation Toleranz walten lassen will. Kurz gesagt: Wir erwarten, dass die Zentralbanken die Zinssätze über einen längeren Zeitraum bei oder unter Null halten werdne.
Weshalb Anleger traditionelle Balanced-Portfolios überdenken müssen
Die Auswirkungen der extrem niedrigen Zinssätze auf die Renditen von Staatsanleihen liegen auf der Hand: Über 85 % der Staatsanleihen der Industrieländer erzielen eine Rendite von unter 1 % und etwa 35 % weisen negative Renditen auf (ABBILDUNG 2).
Niedrige oder negative Anleiherenditen stellen eine außerordentliche Herausforderung für Anleger dar, die sich im Allgemeinen aus zwei Gründen auf festverzinsliche Anlagen verlassen haben: Zum einen waren diese Anlagen eine Quelle stetiger Erträge in ihrem Portfolio. Zum anderen stellten sie in Zeiten der Volatilität eine Absicherung dar. In früheren Rezessionsphasen senkten die Zentralbanken die Zinssätze, um die Wirtschaft zu stützen. Dies wiederum stützte die Anleihekurse. Die negative Korrelation zwischen Aktien und Anleihen kam den Anlegern entgegen.
Angesichts der niedrigen Zinssätze von heute hat sich das Aufwärtspotenzial für Staatsanleihen während einer Rezession verringert. ABBILDUNG 3 zeigt, dass Staatsanleihen während vergangener Baissephasen positive Renditen erzielten. Während des durch Covid-19 verursachten Einbruchs des Marktes, als sich die Zinssätze bereits auf einem Rekordtief befanden, waren die Renditen von Staatsanleihen jedoch begrenzt bzw. im Fall von Europa nicht existent.
Die Herausforderungen hinsichtlich Ertrag und Streuung
Nach unserem langfristigen Marktausblick - den Long Term Capital Market Assupmtions 2021 - wird eine traditionelle Portfolio-Allokation in 60 % Aktien und 40 % Anleihen in den nächsten zehn Jahren voraussichtlich nur eine Rendite von etwa 3,7% pro Jahr erzielen.
ABBILDUNG 4 zeigt, dass ein globales Balanced-Portfolio bei den heutigen Preisen derzeit die niedrigste Rendite seit mehreren Jahrzehnten aufweist.
Die Anleger stehen vor der Herausforderung, ihren Balanced-Portfolioansatz neu zu überdenken und insbesondere die Erträge und die Streuung wieder zu erreichen, die das traditionelle Engagement in Anleihen früher bot. Schließlich gibt es auch jenseits von Staatsanleihen Möglichkeiten, Erträge zu erzielen, wie beispielsweise hochverzinsliche Unternehmensanleihen und Anleihen aus Schwellenländern. Allerdings haben diese Anlageklassen, wie die Zahl auf der unteren Achse in ABBILDUNG 5 zeigen, in vielen Fällen eine historisch hohe Korrelation mit globalen Aktien. Diese Korrelationen könnten sich angesichts der Interventionen der Zentralbanken in dieser Krise nach Meinung der Anleger geändert haben. Wir sind der Ansicht, dass wir uns nur in den hochwertigsten Segmenten auf diese Absicherung verlassen können und würden eine übermäßige Abhängigkeit von der Unterstützung durch die Zentralbanken vermeiden, da es zu Volatilität kommen kann, wenn die politische Unterstützung nachlässt (wie beim Taper Tantrum 2013).
Mögliche Lösungen
Sicherlich sollten Anleihen nach wie vor einen wichtigen Platz in den Portfolios einnehmen. Allerdings müssen die Strategien global ausgerichtet und ausreichend flexibel sein sowie makroökonomische und politische Risiken vorwegnehmen. Ein Beispiel sind chinesische Staatsanleihen, die eine durationsabhängige Rendite von 2 % bis 3 %, eine begrenzte oder keine Korrelation zu globalen Aktien und das Potenzial für eine langfristige Währungsaufwertung bieten.
Auf der Ertragsseite wird die Bedeutung von dividendenstarken Aktien in den Portfolios ebenfalls zunehmen. Zwar wurden die Dividenden 2020 gekürzt, aber die Analysten haben begonnen, ihre Erwartungen für das nächste Jahr nach oben zu korrigieren. Obwohl die Dividendentitel das Ertragsproblem lösen, tragen sie nicht zur Verringerung der Volatilität des Portfolios bei. In der Vergangenheit gehörten einige der Sektoren mit hohen Dividendenausschüttungen auch zu den volatilsten Marktsegmenten.
Unserer Einschätzung nach bieten alternative Anlagen einige der attraktivsten Lösungen für die Sicherung von Erträgen verbunden mit einem Diversifizierungseffekt. Real Assets, wie Immobilien und Infrastruktur, weisen attraktivere Renditen als Staatsanleihen auf. Einige Immobilienkategorien sind durch Covid-19 unter Druck geraten, wie z. B. Bürogebäude. Ungeachtet der Tendenz zu flexiblerem Arbeiten sind wir gleichwohl der Überzeugung, dass Büroräume weiterhin begehrt sein werden, sobald sich das Geschäftsleben wieder normalisiert hat.
Online-Shopping wird eine anhaltende Bedrohung für Einzelhandelsimmobilien sein, aber dieser Trend eröffnet neue Möglichkeiten in anderen Immobilienkategorien, wie beispielsweise für Lager- und Logistikflächen. Immobilien bieten also weiterhin attraktive Renditen, aber es kommt auf die richtige Auswahl an.
ABBILDUNG 6 zeigt, wie das Segment der globalen Kerninfrastruktur in verschiedenen Perioden, einschließlich der letzten beiden Rezessionen, dank konstanter - und häufig regulierter - Cashflows bemerkenswert verlässliche Erträge erzeugt hat. Renditen von rund 7 % sind für Anleger, die eine relativ defensive Ertragsquelle suchen, eindeutig attraktiv.
Der Nachteil bei einigen dieser alternativen Strategien ist ihre relative Illiquidität oder ihre höhere Korrelation zu Aktien, wenn sie in börsennotierter Form gehalten werden (z. B. in Form von Real Estate Investment Trusts REITS). Zu den liquideren alternativen Strategien, die einen gewissen Schutz vor Kursverlusten bieten können, gehören Hedgefonds. ABBILDUNG 7 zeigt jedoch, dass nicht alle der verschiedenen Hedgefonds-Strategien während einer Baisse gleich gut abschneiden. Makro-Strategien haben den besten kontinuierlichen Schutz für die Portfolios geboten. Auch wenn die Renditeerwartungen für Makro-Fonds insgesamt relativ niedrig sind, kann die Auswahl durch einen guten Manager dazu beitragen, die Renditen in Hausse-Märkten zu steigern, und gleichzeitig einen Schutz vor Abwärtsbewegungen in Baisse-Märkten bieten.
Fazit
Die Umstellung eines Balanced-Portfolios auf eine deutlich höhere Aktienquote zur Renditesteigerung, wie z. B. ein 80:20-Portfolio, würde die Akzeptanz einer wesentlich höheren Volatilität erfordern, was insbesondere für Anleger mit kurzfristigen Sparzielen problematisch sein kann. Unserer Ansicht nach zeigt ABBILDUNG 8, dass Anleger stattdessen ein flexibles Engagement in Anleihen beibehalten sollten. Allerdings sollten sie diesen Anteil des Portfolios mit Immobilien-, Infrastruktur- und Makrostrategien ergänzen.
