Bien qu’une certaine prudence soit de mise, nous pensons que la véritable question n’est pas de savoir si les transactions actuelles rappellent l’ère de la bulle d’internet, mais plutôt si les fondamentaux sous-jacents présentent des similitudes.
Ces dernières semaines, les investisseurs ont observé une multiplication des annonces de partenariats majeurs entre développeurs de modèles d’IA, hyperscalers et fabricants de semi-conducteurs. Ces accords prévoient des déploiements de capitaux sur plusieurs années, assortis de conditions liées à la capacité d’exécution et au leadership continu des entreprises concernées. Ils traduisent également un sentiment d’urgence : une course pour répondre à une demande exponentielle en puissance de calcul. Les leaders de l’IA coordonnent leurs efforts tout au long de la chaîne de valeur afin de garantir que l’offre suive le rythme de l’innovation.
Cependant, l’ampleur et la nature circulaire de ces engagements, où fournisseurs, clients et investisseurs se recoupent, ont suscité des comparaisons avec la bulle technologique de la fin des années 1990. Bien qu’une certaine prudence soit de mise, nous pensons que la véritable question n’est pas de savoir si les transactions actuelles rappellent l’ère de la bulle internet, mais si les fondamentaux sous-jacents présentent des similitudes.
Nous identifions trois différences majeures :
- Bilans solides
Dans les années 1990, une grande partie des investissements était financée par des entreprises peu rentables et fortement dépendantes de capitaux externes. À l’inverse, la vague actuelle est principalement financée par les flux de trésorerie disponibles et les marges robustes des hyperscalers. Sachant que de nombreuses bulles passées ont éclaté dans un contexte de durcissement des conditions de crédit, cette phase d’investissement semble plus résiliente face à ce type de stress.
Beaucoup ont également établi un parallèle avec les boucles de financement entre fournisseurs des années 1990, où les entreprises de télécommunications se finançaient mutuellement pour gonfler leur croissance. Toutefois, les accords actuels diffèrent : le capital poursuit l’IA, et non l’inverse — l’IA a raflé la moitié des fonds de capital-risque cette année — et les investissements sont ancrés dans des infrastructures physiques telles que les semi-conducteurs, les équipements électriques et les centres de données. - Dynamique des revenus de l’IA
Alors que les entreprises de l’internet naissant construisaient d’abord et monétisaient ensuite, l’IA génère des revenus au fur et à mesure de son développement. Les hyperscalers constatent déjà des retours via la hausse de la demande cloud et des gains de productivité dans le codage, la publicité et les outils d’entreprise. Bien qu’il est vrai que les développeurs de modèles disposent de modèles économiques émergents, avec une part de marché de 99 % aux États-Unis sur les LLM mondiaux, les revenus sont tout de même en forte croissance. Parallèlement, l’adoption par les entreprises s’accélère. Selon la dernière enquête IA de KPMG, l’investissement moyen des entreprises dans l’IA a augmenté de 14 % au premier trimestre pour atteindre 130 millions de dollars, soutenu par des gains de productivité et de rentabilité tangibles liés à l’IA. - La demande dépasse l’offre
Toute vague d’investissement massif comporte un risque de surcapacité; au-delà des besoins du marché. Au sommet de la bulle internet, seulement 7 % du réseau de fibre optique était utilisé, laissant un excès de capacité qui a mis des années à être absorbé. Aujourd’hui, les taux d’inoccupation des centres de données sont à des niveaux historiquement bas et les taux d’utilisation se situent autour de 80 %. La demande en puissance de calcul continue de dépasser largement l’offre : plus de données ont été créées au cours des trois dernières années que dans toute l’histoire, et les charges de travail liées à l’IA augmentent de façon exponentielle.
Leçons de l’histoire
Nous pensons néanmoins que la prudence vis-à-vis de l’IA n’est pas injustifiée. L’ampleur des investissements est considérable, le rythme sans précédent, et certaines hypothèses sur le retour sur investissement, comme la durée de vie utile des actifs, restent à clarifier. L’histoire nous rappelle que l’enthousiasme peut parfois dépasser la réalité. Cependant, à ce stade, les acteurs actuels sont bien mieux capitalisés que ceux de l’ère internet, la monétisation de l’IA est déjà en cours et le risque de surcapacité semble limité à court terme. À mesure que la situation évolue, les investisseurs devraient privilégier la sélectivité et s’appuyer sur une gestion active pour distinguer les véritables gagnants des valorisations excessives.