摩根資產管理的最新一期《季度觀點透視》已經面世。 本刊將探討《環球市場縱覽》的重要主題，提供切合時勢的經濟與 投資洞察分析。

政治和政策因素主導投資組合

概覽

• 美國經濟正在降溫，從「熱」轉為「暖」，聯儲局也將政策優先重點從抑制通脹轉向保障就業市場。因此，在未來幾個季度，美國有望迎來循序漸進的減息週期。11月美國將舉行總統大選，市場焦點勢將集中在政策議題，尤其是稅務及貿易方面。

• 歷來，美國政策利率下降及經濟軟著陸都有助推動股債投資組合跑贏現金¹。國際多元化的資產配置仍然是控制風險和捕捉機遇的關鍵策略。

• 投資者應部署將美國股票的行業配置擴大至涵蓋優質公司，以及與經濟週期相關性較低的企業。儘管政府債券的走勢已局部反映未來的減息預期，我們認為這類資產仍可提供高於通脹的收益，而且有助對沖經濟出現意外衰退的風險。

美國經濟增長：從「熱」變「暖」

• 美國經濟正在降溫，從「熱」轉為「暖」。高利率環境，加上選舉臨近當局未有推出新的財政刺激措施，都已稍微拖慢增長。消費者（尤其是低收入組別）對物價日益敏感，因為他們的資產負債表狀況已從疫情期間的儲蓄過剩變為債務累積。

• 從近期的職位空缺數據可見，就業市場呈現從高位回落的跡象。失業率升高的部分原因是勞動力參與率上升。

• 與此同時，通脹放緩跡象也更為明確，尤其是在住房成本方面，這部分佔整體消費物價指數的三分之一。然而，醫療保健及運輸服務通脹仍相對頑固，支撐著服務業通脹。核心貨品價格自2024年初以來一直在回落，值得注意的是，近期美元貶值是否會促使進口通脹輕微反彈。

美國大選：不同承諾，但殊途同歸

• 本屆美國總統大選兩位候選人，現任副總統賀錦麗與前總統特朗普的較量似乎勢均力敵。這增加了產生分立政府的可能性，即民主黨與共和黨兩大黨派，分別入主白宮和取得國會控制權。在此情境下，要通過稅務、開支及監管方面的立法也許會更為困難。

• 雖然雙方的競選承諾有所不同，但兩位總統候選人之間存在相似之處。聯邦政府可能繼續出現大規模財政赤字，中期內債務將持續增加。美國貿易政策料將繼續聚焦於保護國內製造業，尤其是針對來自中國的進口產品。這將繼續迫使企業（包括來自中國的公司）分散其供應鏈，以管理關稅及其他貿易壁壘的風險。

• 過往，市場波動性會在選舉結果公布後降低。我們相信，經濟及企業基本面將是驅動市場回報的更重要因素。

聯儲局政策：變更路徑

• 隨著通脹率有望回落至2%的目標水平，聯儲局的政策重心已轉向保障就業市場。在9月份的聯邦公開市場委員會會議，局方亦已將利率下調50個基點。更重要的是，在最新經濟預測摘要中，聯邦公開市場委員會成員的預測中位數顯示，政策利率預期將在2025年底下調150個基點。

• 考慮到美國當前經濟表現仍然符合軟著陸的情境，聯儲局仍可較為耐心地將政策利率恢復至中性水平。當然，減息步伐及時機仍可能會因應未來的通脹及就業數據而有所變化。其中一項潛在挑戰是，聯儲局將如何應對供應面衝擊帶來的通脹反彈。當中可能包括環球供應鏈中斷，或新一屆政府的貿易政策導致美國進口貨品成本提高。

亞洲經濟：出口穩健

• 儘管企業對生成式人工智能（AI）的投資步伐備受關注，亞洲的科技產品及半導體出口動能大致保持良好。下一個值得留意的指標是市場對具有AI處理能力的消費電子產品或邊緣AI的需求。

• 中國經濟繼續呈現不平衡增長，房屋市場面臨挑戰，而且對消費和企業投資造成壓力。當局需要採取更進取的財政及貨幣政策，才能夠推動更可持續的經濟復甦。雖然出口在2024年經歷了一些強勁的復甦，但仍面臨來自西方經濟體的更多不確定因素，包括最近美國、歐盟及加拿大對電動汽車徵收的關稅。

• 亞洲央行的減息窗口正在擴闊。聯儲局降低政策利率已有助美元貶值。隨著區內通脹回落，亞洲各地央行可能會在2024年末開始減息。然而，屆時的減息步伐及時機將取決於各自國內形勢。

風險：衝突及供應鏈中斷

• 增長（經濟衰退）或通脹（物價反彈）意外轉向，可能是近期與投資者最密切相關的風險。面對通脹反彈，由於需求面或供應面衝擊會產生不同的政策影響，投資者必須釐清當中的觸發因素。如果出現需求面衝擊（我們認為發生的機率較低），就可能會迫使央行恢復加息。

• 中東的地緣政治衝突，在今年初限制了通過紅海和蘇伊士運河的貨物運輸。隨著以色列與伊朗之間的緊張局勢升級，相關風險仍揮之不去，而且經由霍爾木茲海峽的能源運輸也愈發令人擔憂。烏克蘭在俄羅斯境內的軍事行動，也提高了歐洲衝突升級的風險。

• 此外，環球製造業供應鏈仍可能隨時受到干擾。中國對半導體及其他科技設備所用關鍵礦物的出口限制，會導致電子零件短缺。與氣候變化相關的自然災害也經常發生，而且防不勝防。

資產配置：減息利好股票及債券

• 我們認為美國會在經濟軟著陸情況下減息的核心觀點，到目前為止仍然不變；隨著聯儲局放寬貨幣政策的意願變得更加明確，固定收益和股票的表現都跑贏現金¹。我們繼續主張以均衡的股票和債券配置作為理想的投資組合建構。

• 鑑於美國經濟增長可能轉弱，投資者也應該考慮應變計劃，防範增長減速比預期更嚴重的情境。就此而言，政府債券、投資級別企業債券及防守性股票，都有助於追求回報與管理波幅之間取得平衡。部分投資者或許會考慮以現金類資產作為對沖衰退風險的工具，但它們通常會跑輸政府債券及投資級別企業債券，因孳息率下跌可帶動債券價格走高，為債券投資者帶來潛在額外回報。

美國股票：水漲船高

• 無論從短期或長期來說，我們都繼續看到美股的價值。短期而言，企業盈利範圍擴大，將有助若干落後的板塊追上巨型科技股。事實上，在2024年第三季至今，健康護理、公用事業、房地產及必需消費股的表現都優於資訊科技及通訊服務股。這現象反映出投資者較注重防守的取向，而且大致符合過往減息週期開始時的行業表現趨勢。

• 較長期而言，科技及增長股仍預期會有領先表現。不少美國科技公司已把資金投入研發及建設產能，以推動增長。因此，一旦經濟放緩，將可能導致這些增長型行業出現調整。但歷史顯示，這些調整往往可提供吸納良機，讓投資者對這些具長期增長動力的股票建倉。

固定收益：再次專注於質素

• 政府債券可在投資組合建構當中發揮兩大功能。其一是作為重要的收益來源，可為總回報帶來貢獻。許多成熟及亞洲經濟體的政府債券孳息率都維持在高於通脹水平，意味著投資政府債券有助該部分投資組合抵禦通脹。其二是央行減息應可限制債券孳息率的上行幅度，從而限制債券價格的潛在下跌風險。再者，即使政府債券市場走勢已反映未來幾個月央行減息的預期，在經濟表現最終比預期更差時，政府債券仍能提供額外支持。

• 此外，愈來愈多成熟經濟體及新興市場央行正在啟動減息週期，為債券投資者提供了廣泛的選擇機會。

• 投資級別企業債券等優質固定收益工具也能發揮類似政府債券的作用，同時可提供更高潛在收益。至於非投資級別的高收益企業債券，其價格穩定的前提是經濟並無陷入嚴重衰退，因為經濟衰退會加劇企業債務違約風險。

美元：讓貶值發揮作用

• 目前，美元指數較6月底達到的近期高位下跌了4.5%。這是由美國利率可能下降，以及一些本應會壓低美元匯率的長期因素所致。其中包括美元估值過高及美國經濟長期存在龐大的經常賬和財政赤字。

• 未來仍有若干情況可能會導致美元進一步貶值。環球經濟有需要避免嚴重衰退或金融壓力，否則美元將作為避險貨幣而再次在需求的支持下升值。美國經濟增長要與其他成熟經濟體保持大致相若的減速步伐，而不再是疫情結束以來一枝獨秀的情況。

• 美元貶值過往有利於國際資產，包括新興市場及亞洲固定收益和股票。即使亞洲貨幣升值會損害該地區出口商的出口競爭力，但許多擁有高科技業務的公司受到的影響通常較小，例如是半導體企業。美元貶值也讓亞洲及新興市場央行能夠更靈活地減息，從而支持其固定收益市場。

¹ 以美國短期國庫券作為現金的指標。